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[關鍵詞]償債能力 負債經營 量化資料 非量化資料
償債能力是指企業償還到期債務的能力。能否及時償還到期債務,是反映企業財務狀況好壞的重要標志。通過對償債能力的分析,可以考察企業持續經營的能力和風險,有助于對企業未來收益進行預測。企業償債能力包括短期償債能力和長期償債能力兩個方面。企業能否健康發展,關鍵取決于財務分析中體現企業償債能力的高低上,即企業的安全性。企業的安全性有兩方面含義:能償還企業的到期財務負擔;有相對穩定的現金流入。這兩個因素應同時滿足。由于償債能力要結合多方面的因素進行綜合評價,所以在評價分析工作中難免會出現一些重要問題的遺漏,現從兩個方面進行闡述。
一、 從量化資料的角度看
(一) 短期償債能力和長期償債能力的區別分析
短期償債能力是指企業以流動資產對流動負債及時足額償還的保證程度,即企業以流動資產償還流動負債的能力,反映企業償付日常到期債務的能力,是衡量企業當前財務能力,特別是流動資產變現能力的重要指標。企業短期償債能力的衡量指標主要有流動比率、速凍比率和現金流動負債。長期償債能力是指企業有無足夠的能力償還長期負債的本金和利息。如果說,一個企業的長期償債能力很強,這并不代表這個企業的償債能力就一定很強,因為,在短期償債能力很弱的情況下,企業就會被迫通過出售長期資產來償還短期債務,嚴重時就可能導致企業破產。相反,如果一個企業雖然具有較充足的現金或近期變現的流動資產,但是企業的長期償債能力很弱,這將導致企業缺乏更多的資產進行長期投資,使企業的經營規模難以擴大,盈利水平難以提高。
(二)重視負債的規模和構成。
一個企業的生產經營資金來源主要有兩個方面:1.由企業的所有者投資;2.由企業債權人提供。所以在分析償債能力的時候應充分考慮到企業的負債規模,當企業的負債既能為企業周轉資金帶來方便,又能及時償還時,這樣的負債規模是最可取的。同樣,負債的結構也起著不可或缺的作用,流動資產和長期資產分別償還流動負債和長期負債,如果忽視了負債的結構,那么就會給某一方面負債的償還造成不容易緩解的壓力。
(三)充分考慮現金流量對企業償債能力的影響。
企業的償債能力是由企業的資產來作為保障的,都是通過資產負債表來進行靜態的分析。這種思維模式其實存在著一定的局限性,從企業發展角度考慮,任何企業都不可能以放棄所有的資產來清償現有的債務,還可能存在固定資產、無形資產變現能力差等問題,這就會大大影響到資產負債率指標的可用價值。對企業的償債能力分析應該動態靜態相結合的來考慮,既考慮到資產的規模,又應該以持續經營為基本前提來評價企業的償債能力。正常的企業在經營過程中的債務主要要用企業穩定的現金流入來償還,因此,在分析企業償債能力的時候,不可忽視現金流量對企業的影響。
二、從非量化資料角度看
(一)認真分析企業的償債途徑。
企業償債一般有兩條途徑:變現現有資產來償還債務;借新賬還舊賬的方式。在計算流動比率的時候,要注意人為因素對流動比率指標的影響,因為,企業的管理人員出于某種目的,可以運用各種方式進行調整,這不只是賬面數據能反應準確的。例如,企業可以一本期末還貸,下期初再舉債的方式調低期末流動負債余額,或以舉借長期借款增加流動資產等方式達到調整流動比率,掩蓋企業真實財務狀況的目的。分析時應注意聯系流動資產和流動負債的變動情況及原因,對企業償債能力的真實性做出判斷。
(二)內部經營條件也對企業償債能力產生影響。
在業務中,人們習慣于通過財務報表上的數據對償債能力進行分析,對數據進行處理計算出流動比率、速動比率、現金比率等量化指標。然而,雖然企業的財務報表數據是真實的,但并不代表這些指標反映的償債能力和企業真實的償債能力一致,這就要考慮到企業的內部經營條件的不同了。例如,同樣生產經營同品牌童裝的服裝廠,但是兩個廠家的生產規模大不相同,其資本結構及其所反映的償債能力的比率自然也就會大不相同。大型的服裝廠流動比率要高于小型的服裝廠,但前者的償債能力不一定小于后者。因此,對企業償債能力的分析判斷,還必須與企業的組織管理體制、經營管理者的素質、歷史信用狀況、發展階段等內部因素相結合。
(三)考慮政策等外部因素的影響。
外部環境因素包括:國家的宏觀行業政策、信用環境、金融市場、通貨膨脹等。這些因素都對企業的生存發展起著不可忽視的作用,而且一個企業要想發展的好,就必須改變自身來適應這些外部因素的變化。從對企業的償債能力的角度來說,由于資產負債表主要是借助貨幣計量單位來反映企業發生的經濟業務.因而只能將那些能夠數量化的會計信息通過報表以表格的形式反映出來。而對于有些重要的不能量化的信息。如會計政策的選用、會計政策的變更以外影響、與會計政策的選用有關的其它重要資料等情況。卻不能在資產負債表上得以體現。
由以上的分析可以看出,企業無論是出于了解企業財務狀況、揭示企業所承擔的財務風險程度、預測企業的籌資前景還是為企業進行各種理財活動提供重要參考的目的。企業償債能力的分析都是非常重要的,償債能力的分析準確與否關系著債權人最切身的利益和企業籌資的可能性,因此只有注意常出現的以上難題,綜合分析評價才能得出正確的結論。
【參考文獻】
[1]何日勝:我國財務報告體系存在的問題及對策分析[j],財會研究 ,2006.
關鍵詞：上市公司 財務分析 財務指標
中圖分類號:F830.91 文獻標識碼:A
文章編號:1004-4914（2011）08-068-02
一、汾酒集團經營狀況及相關行業背景的簡述和評價
汾酒集團為國有獨資公司，是全國最大的名優白酒生產基地之一，是我國知名的白酒生產企業。對于汾酒集團所處的中國白酒行業則有如下的幾點特點：首先，由于白酒行業消費升級前提下的產品結構調整，及其中低檔酒市場萎縮讓位于中高檔白酒產品的趨勢較為明顯。近幾年白酒行業銷售收入和利潤率大幅增長；其次，我國目前的白酒行業集中度提高，兩極分化日趨嚴重。形成了不同程度的寡占市場結構；再次，在產品差異化上，除一些諸如：汾酒集團等的大型企業在培養自己的特色產品外，市場中的眾多中小廠商未能突破產品差別化，沒有有效建立自己的消費群。這使得白酒行業整體差異化水平較低。最后，高檔化趨勢明顯，隨著經濟的增長，高檔白酒消費將表現出比普通白酒更快的增長速度，并將替代部分中低檔產品。總體來講，這樣的行業背景對于處于行業前列的汾酒集團，不管是現在的經營還是未來的發展都是利大于弊的。然而，雖然中國白酒行業總體趨于寡占，但處于行業頂端的各公司間的競爭依然是非常激烈的。加之隨著中國市場的進一步開放，對于傳統白酒行業的沖擊是不可小覷的。
二、相關財務分析方法的介紹
企業財務分析的方法是由財務信息的使用者對財務分析的要求所決定的。盡管各個不同的分析主體進行財務分析的側重點不同，但都要求通過財務分析來揭示企業的經營趨勢、公司盈利等方面的情況。具體的財務分析方法主要包括：基礎財務分析和綜合財務分析。
（一）基礎財務分析
基礎財務分析舉例主要有：趨勢分析、比率分析等。
1.趨勢分析法。趨勢分析法是將企業連續幾個時期的同類指標數字兩兩相除，求出趨勢比率，以確定分析其各有關項目的變動情況和趨勢的一種財務分析方法。
2.比率分析。財務比率是根據財務報表數據計算而來的反映財務報表各項目之間相互關系的比值。具體包括：衡量企業短期償債能力的流動比率、速動比率、現金比率，衡量企業資本結構（長期償債能力）的資產負債率、產權比率，衡量企業盈利能力的營業毛利率、資產凈利率、凈資產收益率等財務比率。
（二）杜邦財務分析體系
杜邦財務分析體系，是利用各主要財務比率的內在聯系，把反映企業償債能力、營運能力和盈利能力等單方面的指標結合起來，形成一套財務分析指標體系。
三、對汾酒集團的財務分析
會計人員的一個重要目的就是以有利于決策的形式向使用者報告財務信息。而這些看上去單調的財務報表和冗繁的財務數據，就成為了在企業之內和之外溝通財務信息的主要手段。下面我們就對汾酒集團相關財務報表、財務數據進行加工處理，以及在此基礎上做進一步的思考與分析。
（一）短期償債能力分析
短期償債能力主要是指企業流動資產及時足額償付流動負債的能力。具體到相關的財務指標主要包括：流動比率、速動比率、現金比率、流動負債經營活動凈現金流比等。
1.汾酒集團2006-2009年短期償債能力指標情況。從表1中，我們可以直觀的看出汾酒集團的各項短期償債能力指標總體上講是比較穩定的，從2006到2009年的四年間基本沒有較大的波動，尤其是速動比率幾乎沒有什么變化。至于現金比率和經營活動凈現金流比除了2007年的小幅下挫，也基本維持在0.6左右。而流動比率還有逐年上升之勢。所以，總的來講近幾年汾酒集團的短期償債能力維持在一個較穩的水平。然而，當我們的目光移出汾酒集團，投入到2006到2009年的整個宏觀經濟環境時，我們就會發現情況遠沒有我們在圖表中看到的那樣樂觀和平穩。在2008年金融危機中，很多的中國企業都受到嚴重的影響，有的甚至瀕臨破產甚至倒閉。而汾酒集團，最起碼從短期償債能力指標上來看，不但沒有受到金融危機的影響，而且除速動比率外的各項指標都比2007年有明顯的上揚。所以，進一步總結，汾酒集團的短期償債能力不但是穩定的而且是趨好的。
另外，我們還要指出的一點是：不要認為這樣好的短期償債能力對于公司就是絕對有利的。從另一個方面，它也說明了企業把很大一部分經營所得以低收益資產，甚至是以現金的形式保留，這也表明公司缺乏較好的長期投資機會和較成熟的短期投資管理。
2.汾酒集團短期償債能力指標與貴州茅臺相關指標的比較。當我們單獨考察汾酒集團的短期償債能力指標時，我們或許會為其短期償債能力如此之好而感嘆。但當我們將貴州茅臺，這個中國白酒行業的龍頭老大的數據至于其下進行比較時，我們就不再那么驚訝了。貴州茅臺的各相關比率除了經營活動凈現金流比都要高于汾酒集團，有的甚至高出數倍。雖然沒有更多的數據佐證，但白酒行業慣常的高短期償債能力應該是該行業的一個特點，這可能與它們較高的毛利率相關。
而另一方面，貴州茅臺的財務數據明顯要比汾酒集團有著更大的波動性，尤其是經營活動凈現金流比，就會發現貴州茅臺財務數據的波動主要是源于2008年數據的突然下挫，顯然貴州茅臺比汾酒集團更大的受到了全球經濟危機的影響。
（二）長期償債能力分析
長期償債能力分析，是指企業償還長期負債的能力，它不僅取決于企業在長期內的盈利能力，還取決于企業的資本結構。具體到相關的財務指標主要包括：資產負債率、產權比率、現金負債比。
1.汾酒集團長期償債能力分析。
從絕對上的數字來看，汾酒集團的資產負債率和產權比率，負債只占公司賬面價值的20%左右，股東權益的比重將近是負債的四倍左右。這表明汾酒集團對債務的依賴程度是很低的，也即企業的長期債務較少。當然這從一個方面就表明汾酒集團的長期償債能力是較強的。另外，從另一個方面，企業的現金償債總額比是比較高的，除2007年外，基本維持在0.6左右，這表明企業將近60%的長期債務是可以直接用現金償付的，這顯然是汾酒集團的長期償債能力較強的又一個佐證。
其次，從趨勢分析上來看，汾酒集團的資產債務率和產權比率在過去的四年里是相當平穩的，波動率最高也只到25%左右，總的來講沿襲了我們在短期償債能力分析之中對公司經營穩定性的結論。
2.汾酒集團長期償債能力指標與貴州茅臺的比較。
比較了汾酒集團和貴州茅臺的數據，我們略去過多的贅余，直接得出結論：首先貴州茅臺的資本結構中債務的比重（最高是15%）比汾酒集團（最低也有18%）低很多。看來低的債務依賴度，進而強的長期償債能力和低的經營風險是白酒行業的一個特點，所以我們或許可以少一些對汾酒集團的苛責；其次考查汾酒集團與貴州茅臺的數據比較，汾酒集團的各項長期償債能力的財務指標，尤其是現金負債比，還是比貴州茅臺穩定些。這也表明了汾酒集團的經營是較為穩定的。
四、對汾酒集團的財務狀況作出最終的評價
首先，從短期償債能力來講，總的來講汾酒集團的短期償債能力很好的，這一點對于債權人是有利的。而且從趨勢上，汾酒集團的短期償債能力是比較穩定的，各相關指標的數據一直維持在一個較穩定的水平上。不過，這對于公司而言，不見得就全是好的。過高的短期償債能力指標表明企業在短期投資，也即短期財務計劃和管理上缺乏效率，甚至非常薄弱。另外它從側面也表明企業長期投資的缺乏。具體而言：企業握有大量低收益的現金而不去做一些短期上的證券投資（交易性金融資產的數額多年來一直為0），長期上的投資也幾乎沒有（除了為數不多的長期股權投資，企業的持有至到期投資和可出售金融資產也是一直為0）。所以汾酒集團在日后應將手里握有的巨大的現金財富更好的利用起來，而不是像現在這樣只是簡單的存入銀行中以使自己的財務費用多年保持負值。當然，如果我們考慮了貴州茅臺的相關數據，或許這一點是整個白酒行業需要注意改進的。
其次，在長期償債能力上，汾酒集團的長期債務管理能力是很好的，債務依存度也較低，這也是貴州茅臺的特點。故此就行業背景而言，高的長期償債能力及低的債務依存度應該是白酒行業的普遍特點。另外，在趨勢上講，汾酒集團的長期償債能力是很穩定的。
再次，在盈利能力上，汾酒集團的表現依然是較為平穩的。但它與白酒行業的龍頭老大貴州茅臺的差距依然是明顯的。這表明汾酒集團在今后的經營中應加強盈利能力的提高，在之后的杜邦財務分析體系中，我們又進一步分析到：提高盈利能力的癥結是對成本控制水平的提高。另外，在發展趨勢上，汾酒集團在銷售規模和資產規模上都有穩步的提升，這表明汾酒集團的發展前景還是樂觀的。
最后，就營運能力而言，不論是汾酒集團還是貴州茅臺其存貨周轉率都很低，這表明白酒行業的平均存貨管理能力不強。在應收賬款周轉率方面，汾酒集團則表現了較高的水平，體現了其應收賬款管理能力的出眾。至于流動資產周轉率和總資產周轉率，汾酒集團在數值上表現的較為穩定，也即至少在過去的三年里其資本結構沒有較大的變化。
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摘要：隨著資本市場的日臻完善，投資手段日益多元化，投資風險前所未有地增加，投資者們也要更加準確、及時地掌握企業的財務狀況和經營狀況。以資產負債表和損益表為基礎，“會計利潤”為核心的傳統財務分析指標體系已經滿足不了當前的市場需求，調整和優化我國傳統的財務分析指標體系是當下亟待解決的問題。
關鍵詞 ：財務分析指標體系；現金流
一、傳統財務分析指標體系回顧
我國現行的財務分析指標體系主要包括四個方面：盈利能力、償債能力、營運能力和發展能力。現行的企業盈利能力相關指標有：凈資產收益率和總資產報酬率；收入利潤率分析和成本利潤率分析、每股收益率。反映企業償債能力的指標有：流動比率、速動比率、資產負債率、利息保障倍數。反映企業運營能力的主要指標有：應收賬款周轉率，存貨周轉率，流動資產周轉率，固定資產周轉率，總資產周轉率。反應企業發展能力的指標主要有營業收入增長率，總資產增長率，資本積累率。
二、基于現金流量的財務指標體系分析
（一）基于現金流量的企業盈利能力評價體系的建立本文對盈利能力指標的修改如下：（1）增加現金凈利潤比率= 經營活動產生的現金流量凈額/凈利潤。（2）將每股收益率改為每股現金凈流量比率= 經營活動產生的現金凈流量/年末流通在外的普通股數，該值在反映企業進行資本支出和支付現金紅利能力上要優于每股收益，也更加受到股東的關注。
(二)基于現金流量的企業償債能力評價體系的建立
本文建議保留速動比率，并將流動比率改為現金流動負債率=經營活動產生的現金凈流量/流動負債。資產負債率作為反映企業償債能力的底限指標，本文建議不做修改。將利息保障倍數改為現金利息比率=經營現金凈流量/利息支出。
（三）基于現金流量的企業營運能力評價體系的建立在傳統的財務指標體系中，企業資產的流轉總額用主營業務收入或主營業務成本來表示，然而在企業的實際運營過程中，企業賬面上的主營業務收入或成本并非企業實際收到或支出的，即沒有進入到流轉程序。
影響企業主營業務收入質量的主要是應收賬款，由于有的企業并不能保證這些應收賬款的可回收性，因此賬面利潤的數量與質量脫節。本文建議將其改為：應收賬款回收率=（銷售商品收到的現金+ 收到的增值稅銷項稅）/應收賬款平均余額，該指標對其他以主營業務收入為總流轉額的指標起到了印證和補充的作用。
同理，本文建議將存貨周轉率改為：存貨流轉率=分析期銷售存貨獲得的現金/（分析期存貨的平均余額-應付賬款+預付賬款+應收賬款-預收賬款）
（四）基于現金流量的企業發展能力評價體系的建立企業營業收入的增長并不一定意味著企業財富的增長，資產規模的增長只是企業進一步發展的充分條件，當企業盲目擴張時，會導致企業入不敷出。本文建議進行如下改進：增設(1)經營現金流量增長率= 當年經營現金凈流量/去年經營現金凈流量（2）凈現金流量適當率= 經營活動產生的現金凈流量/ (資本支出+存貨增加+現金股利)，該指標值大于等于1 時，表明企業的發展前景良好。(3)每股經營活動現金凈流量增長率= 本年每股經營活動現金凈流量增長額/ 上年每股經營活動現金凈流量，該指標反映了企業權益資金報酬率的增長情況，該指標>1 時，企業的權益資金帶來的收益呈增長趨勢；若<1,在企業沒有增發股份的情況下，表明企業經營活動產生的現金流減少，企業發展能力欠佳，該指標補充了資本積累率。
三、實證分析
本文選取2009-2012 年30 家家電行業的上市公司作為研究對象，分別對反映其盈利能力、償債能力、營運能力、發展能力的傳統財務指標進行實證分析。
（一）盈利能力實證分析
傳統盈利能力評價指標各年得分相關系數表
相關系數表反映了企業當年企業未來幾年的預測程度。對比傳統盈利能力各年得分相關系數表和改進后的盈利能力各年得分相關系數表可知，雖然傳統指標體系的相關系數普遍高于新建指標體系，但是傳指標體系相關系數逐年遞減，新建指標體系相關系數逐年遞增，用2009 年預測2012 年是更是新建指標體系預測效果更好，因此可以得出現金流量的信息價值在逐年增加，其具有更好的長期預測效果。
（二）償債能力實證分析
償債能力實證分析的方法與上述盈利能力實證分析部分相同，相關系數如下：
將以上兩張相關系數表對比可知，整體而言，基于現金流的各年相關系數高于傳統指標體系，因此毫無疑問，新建指標體系中償債能力的預測性更強。
（三）營運能力實證分析
由以上兩表可知，傳統營運能力評價指標各年得分相關系數與基于現金流量的營運能力評價指標各年得分相關系數大體相當，在長期預測上后者的相關系數更大，且后者的系數呈遞增趨勢，因此基于現金流量的評價體系具有較好的預測性。
（四）發展能力實證分析
對比以上兩個表可知，基于現金流的企業發展能力指標體系的預測能力高于傳統指標體系，且預測能力逐年增加，但結論還有待今后更多數據的進一步驗證。
綜合以上實證分析的結果，我們可以得出：實證分析的結果基本符合理論預期，即總體而言，基于現金流量的評價指標體系具有更好的評價和預測能力；同時，即時在個別情況下基于現金流的評價指標體系的預測能力不及傳統指標體系，但是其相關系數也在逐年增加，這也證明了現金流量信息價值在逐年增加，評價能力在逐年提高，因而基于現金流量的指標體系的利用與發展值得我們更加深入的關注與探索。
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關鍵詞：信用風險模型；房地產上市公司；財務預警
中圖分類號：F293.3 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）03-0100-04
引言
隨著經濟全球化的發展，國內房地產企業在市場競爭中面臨各種各樣的風險，如何辨識、評估、監測、控制風險已成為我國房地產企業發展道路上必須面對的問題。而在我國房地產企業風險意識不強，風險管理工作薄弱，是企業發生重大風險問題的重要原因。
一、文獻綜述
國內外對企業財務風險識別的研究主要集中在識別方法和識別變量的選擇方面，而且這些研究成果主要是用于企業財務危機預警模型的構建。
Beaver[1]（1968）率先提出單變量分析法。選擇79家公司，通過6組30個變量來反映公司破產前一至五年的財務能力，研究發現最好的判別變量是營運資本與負債之比和凈利潤與總資產之比。Altman[2]（1968）首次運用多變量分析模型對企業財務危機進行判別分析。從流動性、獲利能力、財務杠桿、償債能力和活動性五個方面選用22個變量作為預測備選變量，通過對1946―1965年間破產制造企業和33家非破產配對企業的研究分析，構建了Z-Score模型。Ohlson[3]（1980）構建 Logistic預測模型，研究發現，影響公司破產概率的變量，即公司規模、資本結構、業績和當前的變現能力。
周首華等[4]（1996）運用1977―1990年的62家公司，即31家破產公司和相對應的同一年度、同一行業及相近凈銷售額的31家非破產公司，建立了F分數模型，并以ComPustat PC Plus 會計資料庫中1990年以來的4 160家公司數據作為檢驗樣本進行了驗證，其F模型的準確率高達近70%。生育新、顧壽儀[5]（1998年）通過流動比率、速動比率、資產負債率、存貨周轉率、應收賬款周轉率和利息倍數對財務風險的預警指示，研究宏觀回避和微觀回避對財務風險的回避。楊淑娥和徐偉剛[6]（2003）在Z分數模式的基礎上，運用統計學中的主成分分析方法，提出了Y分數模型，并用建立模型的134個原始樣本進行回代，在預測值Y=0.5時，模型的回判準確率為80%左右。王芳云[7] （2005）在系統闡述奧特曼Z計分法的基礎上，有針對性地選取了2003年滬、深上市公司的財務風險進行實證研究。實證表明，Z-score模型、模型對某個行業或某類企業的財務風險整體性分析的指導作用較強，可有效的評價企業財務風險。邢姝媛[8]（2011）結合了王偉、趙占軍認為的房地產企業財務風險的三種表現形式，從內部控制體系、財務管理體系、資金管理體系和加強財務管理意識等方面提出防范措施。趙春[9]（2012）應用于企業財務風險分析與危機預警的研究，提出了企業財務風險概念層次樹模型和時間序列動態維護的財務危機預警模型。通過基于Hash 結構的關聯規則交互挖掘算法HIUA、基于部分支持度樹的關聯規則增量式更新算法 IUPS_Miner和關聯規則的動態維護算法ARDM方法，構建償債能力、盈利能力、現金流量指標、運營能力、成長能力和指標相關性分析幾項財務指標。杜俊娟[10]（2013）從系統風險，非系統風險兩方面分析房地產企業財務風險的類型及產生原因，提出將財務指標與非財務指標結合進行預警分析的新思路。杜運潮、徐鳳菊[11]（2013）以我國房地產上市公司為研究對象，選取8家財務狀況異常的公司，按照4倍比例選取了32家財務狀況正常的配對公司，采用反映企業償債能力、資產運營能力、盈利能力、成長能力、現金流量能力五個方面能力的30個財務風險評價指標，構成Logistic財務風險識別模型。代岑穎[12]（2014年）將財務風險劃分為籌資風險、投資風險、流動資產風險三類，針對每一類風險選取相關財務指標，共27個量化指標構成財務風險分析指標體系，對該房地產企業的財務風險進行識別與防范。王惠聰[13]（2014）運用財務比率分析法，單變量分析模型、Z3計分模型、F分數模型，對房地產公司的財務風險水平進行了分析，研究發現房地產公司的財務風險水平正在逐漸升高。向曉露[14]（2014）、劉砂砂[15] （2014）研究結果表明，對房地產行業的財務風險影響最大的為償債能力因子和成長能力因子，盈利能力因子對強勢公司影響最大，而償債能力因子對弱勢公司的影響最大。龐明和吳紅梅[16]采用多元回歸分析法，利用現金流視角研究財務風險。研究結果表明，經營活動現金流增長率、投資活動總流入結構比率與財務風險的變化趨勢反比凈利潤現金比率、全部現金流量比率、籌集活動總流入結構比率顯著影響財務風險。
二、研究設計與指標構建
Vasicek 于2002 年首先提出來的財務風險，并在財務預警體系研究中得到應用。該模型假設財務運行狀況主要取決于兩個變量ZA和ZB為正的概率，用公式表示為：
財務預算的名義杠桿率？漬可以表述為：
鑒于最大概率為1，現金流運行狀況的概率可以表述為：
當概率為1 時表示現金流的約束較松，可以降低風險標準提高高風險項目的投資，如果把剩余資金用于項目A，則B+A項目的收益情況W可以表示為：
根據上述公式可以得出以下公式：
上述公式表明，在約束條件下，公司現金流的最優財務狀況和公司項目收益E 呈正向關系，與置信度系數α 也呈正向關系，和違約率PA和PB呈反向關系，即風險的存在將提高公司財務危機發生的概率。
企業收益情況可以表示為：E（P|I）=（q-Pi）P0+（1-q+Pi）pc
其中，Pi 表示企業利潤，如果i為0，表示企業完全使用自有資金，i 等于C，表示完全使用外部資金。
只有在E>0，即企業利潤為正時才會繼續擴大投資規模，意味著企業現金流的財務狀況良好，對E 求導可得如下形式：
上述公式意味著房地產企業所處外部環境越復雜，房地產企業資金不足時，進行外部融資的成本越大，將會影響企房地產企業正常運轉。財務預警指標從經營效率、償債能力、盈利能力和資本收益四個方面對財務狀況進行分析，其中經營效率包括企業內部現金充足率、經營現金比率、自由現金比率和資金周轉率4個子指標，償債能力包括企業現金比率、資本負債率和現金債務比率3個子指標，盈利能力包括盈利現金比率、經營現金比率和凈資產利潤3個子指標，資本收益用每股的現金流量表示。隨機抽取2015滬深兩市54家房地產上市公司ST 公司和50家非ST 公司，把ST公司設定為1，非ST公司設定為0，在分析時把94個樣本公司分成兩組，分別為估計組和檢驗組，計量分析使用SPSS軟件，數據的描述性統計（見表1）。
三、實證檢驗
根據財務風險的數理模型，企業財務狀況主要取決于企業收益情況和現金流項目特質性。
由于企業財務風險（CF）和企業收益和現金流存在密切關系，基于上述變量選取，本文設定經營效率（JY）、償債能力（CZ）、盈利能力（YL）和資本收益（ZB）四大影響因素構建計量模型：
為了對公司的財務風險進行定量分析，首先使用上述風險計量模型進行回歸分析，回歸結果（見表2）。
從模型回歸結果可以看出，所有變量都通過了顯著性檢驗，伴隨概率較小，從標準差和t值可以看出回歸結果較為理想。在市場經濟的環境下，目前還存在很多不合理的地方，而且上市公司融資壓力是制約企業財務狀況的重要因素。合理規劃、制定行業標準是國家經濟健康發展的重要保障。
參考文獻：
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[3] Ohlson J.A.Financial ratios and the probabilistic prediction bankruptcy[J].Journal of accounting research，1980，（1）.
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[7] 王芳云.運營Z計分模型對上市公司財務風險的實證研究[J].山東紡織經濟，2005，（5）.
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[10] 杜俊娟.我國房地產企業財務風險的預警與防范[J].會計之友，2013，（10）.
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[12] 代岑穎.？菖？菖房地產企業財務風險識別與防范研究[D].重慶：重慶理工大學碩士學位論文，2014.
[13] 王惠聰.BLDC公司財務風險分析與防范[D].沈陽：遼寧大學碩士學位論文，2014.
[14] 向曉露.我國房地產企業財務風險評價研究[D].成都：西南財經大學碩士學位論文，2014.
論文關鍵詞：財務分析報告；編撰；建議
財務分析是以企業財務報告及其他相關資料為依據，采用一系列專門的分析技術和方法，對企業過去和現在有關籌資活動、投資活動、經營活動、分配活動的盈利能力、營運能力、償債能力和增長能力狀況等進行分析與評價，使報表使用者據以判斷并做出相關決策,為財務決策、財務計劃和財務控制提供依據。
1 企業財務分析報告編撰的重點項目解讀
1.1 盈利能力指標分析
盈利能力分析指標是財務分析的核心，是所有者最為關注的，也是企業經營者和債權人必須關注的。盈利能力的分析應包括盈利水平及盈利的穩定、持久性兩方面內容。衡量企業獲利能力的指標主要有銷售利潤率和凈資產利潤率，銷售利潤率越高,反映主營業務獲利能力越強,主營業務的市場競爭力越強，凈資產利潤率可以衡量資產的使用效益,從總體上反映投資效果。
1.2 償債能力指標分析
償債能力分析指標是財務分析的重要內容，償債能力是反映企業財務狀況和經營能力的重要標志，償債能力的大小直接關系到企業持續經營能力的高低。衡量企業償債能力的指標主要有資產負債率和流動比率，資產負債率（負債總額/資產總額）反映了企業的資產對債務的保障程度，流動比率則是評價企業用流動資產償還流動負債能力的指標。
1.3 營運能力指標分析
營運能力分析指標也是財務分析的重要內容，通過對營運能力的分析,不但可以評價企業的經營管理效率,也可判斷其是否具有獲利的能力。衡量營運能力的指標主要有應收賬款周轉率和存貨周轉率，應收賬款周轉率是用以反映應收賬款周轉速度的指標，存貨周轉率是衡量企業生產經營各環節中存貨運營效率的綜合性指標。
2 企業財務分析報告編撰存在的局限性
2.1 財務分析報告信息時效性滯后的問題
現行財務報表所提供的財務數據均是企業過去經濟活動的結果，它與使用者決策所需要的有關未來信息的相關性較低。由于財務報表是報告歷史事項，故財務分析報告是對過去事項的解讀，因而這些信息無論何時運用于決策過程中，都存在著一個重要假設，即過去是預測未來的合理基礎，用這些數據來預測企業未來的動態，只有參考價值，并非絕對合理可靠。
2.2 財務分析報告未考慮通貨膨脹的因素
由于我國的財務報表是按照歷史成本原則編制的，在通貨膨脹時期，有關數據會受到物價變動的影響，使其不能真實地反映企業的財務狀況和經營成果，引起報表使用者的誤解。現在我國已進入全面通脹時期，財務分析報告未考慮通貨膨脹因素導致的問題尤其需要引起重視。
2.3 財務分析報告數據匯集效率不高的問題
財務分析報告的編撰不僅依靠財務人員收集會計核算方面的有些數據，還要求企業各相關部門（生產、采購、市場等）及時提交可利用的其他統計報表。不論企業的財務流整合得多緊密，財務人員仍然要花費無數的時間整合從多個部門和系統中收集上來的數據——在報告編撰期限不斷縮減的限制之下，財務部門很難提交合適的報告。
2.4 財務分析報告未對影響經營成果的客觀因素進行分析
現行財務報告主要反映能用貨幣計量的信息，而無法反映許多對企業財務狀況和經營成果產生重大影響的重要信息，如企業文化、人力資源狀況、經營環境等信息，而這些內容對企業的經營決策具有重大的參考價值。
3 財務分析報告編撰方法之改進
3.1 改進財務分析方法
一是側重利用趨勢分析法對過去連續數期財務報告中的相同指標或比率進行對比，得出它們增減變動的方向、數額和幅度，用以揭示企業財務狀況和生產經營情況的變化，分析引起變化的主要原因、變動的性質、并預測企業未來的發展前景；二是考慮到通貨膨脹因素的影響需在比率分析法中加入時間價值，比率分析中的數據要與時間價值有機地結合在一起，不能光考慮歷史成本，應在過去與現在之間找到一個很好的平衡點，使數據的可比性更強，而且在運用比率分析法時要盡量與趨勢分析法結合使用。
3.2 提升財務信息匯集效率
利用it部門幫助財務加速完成財務分析報告——首先通過軟件系統重新設立設計企業的財務處理機制，規范數據，創建標準的賬戶表，允許企業在所有需要的地點捕捉所有的財務信息；其次建立從源頭捕捉數據的技術需求，規范中心財務報告工具，設計完整的處理過程并生成最終結果。通過這種方式，無論使用了什么技術平臺，管理層接觸到的數據將會是一致的，準確的和及時的，這極大的提升了財務信息處理效率。
【摘論文要】:文章通過將會計分析方法有效的應用于貸款貸前調查和貸后管理的全過程，尋找防范會計信息失真的方法，從而揭示企業真實的經營狀況和償債能力，為貸款的發放和貸后管理提供有力的決策依據。
信貸風險管理是商業銀行和非銀行金融機構經營管理的一個重要組成部分，而信貸風險的識別是進行風險管理的第一步。信貸風險是客戶違約行為形成的一種風險，違約即指客戶沒有對到期債務按契約償本付息。隨著經營環境的不斷變化和競爭的日益激烈，商業銀行和非銀行金融機構的信貸風險越來越大。在此，作者從會計的角度對商業銀行如何做好信貸風險的控制進行初步探討。
一、貸前調查階段企業會計資料分析
在貸款人貸款前，必須對擬貸款的企業的會計資料進行有關信用情況和償債能力的審核和分析。為了保證分析的全面性，會計資料的來源可以有多種渠道，以便相互印證，提高會計資料的客觀性和完整性。
1.對擬貸款企業的經營特點、資本充足、償債能力、抵押品、經濟環境等五個方面進行調查了解。經營特點指企業的信譽，即企業履行償債義務的可能性，這一點被視為企業信用品質的首要因素；資本指企業的財務實力，表明企業可能按時償還債務的背景；償債能力指企業償還債務的能力；抵押品指企業無力償還債務時能夠被用作抵押的資產；經濟環境指可能影響企業償還債務的經濟環境。貸款人可以通過這五個方面的分析，決定貸與不貸、貸多與貸少。
2.企業償還債務能力的會計報表分析。方法一是一種定性分析，因此還必須輔以會計報表的定量分析，以便進一步加強對信貸風險的防范。
(1)資產負債率。該指標反映債權人提供的資金占企業總資產的比重，表明企業負債經營程度及債權人的債權保證程度。商業銀行從貸款安全角度出發，可以設立一個資產負債率的信貸警戒線指標，如60％，對高于這一指標的企業進行貸款時要特別注意。
(2)固定資產與長期負債比率。該指標反映企業的固定資產（凈值）與其長期負債之間的比率關系，從商業銀行的角度，該指標以大于1為妥。這表明企業的固定資產凈值足夠用來擔保其長期債務，商業銀行貸款風險較小。
(3)流動比率。該指標是企業流動資產與流動負債的比率，因為商業銀行對企業的貸款有相當一部分是流動資金貸款，所以要利用這個指標分析。為更客觀地反映企業的短期償債能力，必須計算速動比率，即將流動資產中變現能力較差的存貨等剔除后計算速動資產與流動負債的比率。
(4)現金債務總額比率。該指標是經營活動現金凈流量與負債總額的比率，反映企業承擔債務能力，比率越大，企業承擔債務能力越強。如果現金債務總額比率為10％，說明企業最大的付息能力是10％。
3.CART結構分析法。該方法采用四個財務比率作為分類標準，即現金流量對負債總額比率、留存收益對資產總額比率、負債總額對資產總額比率、現金對銷售總額比率。按照CART方法，這四個指標分別屬于不同的級別，其中現金流量對負債總額比率屬于一級指標，留存收益對資產總額比率和負債總額對資產總額比率屬于二級指標，現金對銷售總額比率屬于三級指標。這四個財務分析指標按照級別組成一個分類回歸分析樹，每個指標根據一定的方法確定一個臨界值，從而進行分析。
二、貸后管理中的會計分析
貸款人決定了信貸對象和信貸額度后，就可以與企業簽訂貸款合同，發放貸款，進行相應的會計核算和監督。在貸款人會計核算中可以采用謹慎性原則，將可能發生的損失與費用預先估計入賬。商業銀行在提取各種準備金的同時，要定期編制應收貸款人貸款的賬齡分析表或應收貸款一覽表，從中發現哪些貸款還處在安全期內，哪些貸款處在可能收不回來的危險中，從而確定相應的催收措施。
在對貸款對象償債能力和盈利能力進行分析時，一定要特別注意對貸款對象利潤質量的分析。利潤質量包括企業利潤的真實性和實現利潤的優劣程度。后者又可以分為短期利潤質量和長期利潤質量兩個方面。短期利潤質量是從一個會計期間判斷企業按照權責發生制原則實現的會計利潤的變現能力，它代表按照權責發生制原則實現的會計利潤與現金流量之間的差異程度。長期利潤質量是指企業各期利潤持續穩定增長的能力，強調利潤的穩定能力和可持續能力，它主要受會計政策的穩健程度、利潤構成以及諸如研究開發費用等特殊費用項目因素的影響。在對利潤構成進行分析時，我們首先應當關注營業利潤在總利潤中的比重和變化趨勢。營業利潤應當在凈利潤中所占比重較大，否則說明企業利潤構成不合理，其長期利潤增長趨勢也就不夠穩定，長期利潤質量自然不高。
三、會計信息失真的防范
對于做好信貸風險控制，真實掌握企業的經營狀況，發現會計信息的失真無疑是至關重要的。會計差錯和會計舞弊是會計信息失真的主要表現形式。
1.觀察企業環境，從非財務因素中尋找突破口。需要選擇不同時機，分別與企業中的負責人、采購員、財務人員以及相關人員進行交流，了解企業生產形勢、生產能力、原輔材料來源、銷售形勢，用工狀況、職工工資、福利待遇等情況，并根據了解的情況進行綜合分析，從中掌握第一手資料。
2.實地查看，賬實核對，尋找突破口。不僅要注重賬面數據的真實性，核查是否賬賬相符、賬證相符、賬表相符，更不能忽略"賬實"是否相符。
3.從會計報表間的勾稽關系，對比分析企業歷史和同行業的會計報表中尋找突破口。即要查驗報表所披露信息的真實性和合理性。通過審核會計報表間的勾稽對應關系，同一財務報表項目之間的勾稽關系如"資產＝負債十所有者權益"的靜態平衡關系、"利潤＝收入-成本(費用)"的動態平衡關系，主表與明細表之間的勾稽關系；縱向分析企業歷年來的會計報表，橫向分析同行業的會計報表，比較容易發現問題。
4.認真剖析現金流量表能識別虛假破綻。認真剖析現金流量表，能夠識別虛假破綻。現金流量表反映了現金流的來源與去向，比資產負債表和損益表更真實地反映了企業的盈利能力、償債能力和營運能力。通過分析現金流量的結構，可以識別企業的現金流主要來源于經營活動，還是依賴于投資和籌資。通過現金流量的趨勢分析，可以識別企業的盈利質量。通過分析現金流量的比率，可以識別企業剔除虛擬資產后的真實償債能力。
5.關注會計報告相關資料。關注會計報告相關資料是有效識別會計虛假的方法之一。認真閱讀企業會計政策、會計方法的說明，尤其是收入確認、存貨計價、投資的核算方法、合并報表、各項資產減值準備的計提、所得稅會計的處理方法，會計政策、會計估計變更、會計差錯更正對利潤的影響，資產負債表日后事項的說明，關聯關系及其交易的說明，資產轉讓及其出售的說明，企業合并、分立、重組、對外擔保、涉及的訴訟，經營戰略調整等等有關的文件決議資料，從中查找高風險領域。
綜上所述，控制商業銀行和非銀行金融機構的信貸風險是一項復雜的系統工程，而有效利用會計方法無疑是其中至關重要的一個環節，通過對企業所有會計信息的全方位、多方法進行收集、整理、分析、歸納，從而揭示企業真實的經營狀況和償債能力，為貸款的發放和貸后管理提供有力的決策依據。與此同時，為更好的發揮會計分析的作用，也需要我們所有從業人員在不斷提升自己會計水平的同時，不斷的去發現和運用好會計分析方法，以提高其科學性、有效性。
參考文獻
【關鍵詞】 產融結合； 會計指標； 績效評價
一、引言
產融結合是指產業資本與金融資本之間通過參股、持股和控股等方式而進行的內在結合，是產業發展到一定程度，通過產品市場與金融市場互動作用，尋求資源優化配置，拓展利潤空間，提升資本運營效率的重要發展模式。產融結合有利于產業資本與金融資本的優勢互補，實現規模經濟，提高融資效率，降低交易費用，促進企業跨越式發展。因此，這一模式為國外眾多大型企業集團所熱衷。據相關統計資料顯示，目前世界500強企業中有80%以上都進行過產融結合運作。
近年來，隨著我國資本市場的日趨完善和大型企業集團對外擴張的內在需求，一些實力雄厚的國有企業集團（如中石油、寶鋼、北京首創）和民營產業資本（如東方希望集團、中國泛海控股）都先后涉足了金融業，許多金融機構（如招商銀行、興業銀行）也有產業資本投入，產融結合現象在我國呈快速上升趨勢。這些產融結合事件的效果如何？事件主體的績效是否得到提高成為學術界和產業界密切關注的問題。Lin Stan Xiao and Green Wood（2004）從協同創新和運營效率角度對產業企業進入保險行業的效果進行評價得出，該策略沒有效果。李革森（2004）以2001年我國96家實行產融結合的上市公司為樣本，分析了金融股東參股比例與上市公司經營績效的關系，研究得出兩者之間正相關，并且其相關程度隨著參股比例的上升而增強。林世協（2004）以1999-2001年間115家滬深上市公司產融結合事件為樣本，研究了上市公司產融結合的股價效應，結果表明產融結合會導致事件主體的股價先上升后下降。徐丹丹（2006）提出產融結合績效主要來源于降低交易費用，提高企業經濟效益及競爭力，促進我國大型企業集團參與國際競爭。張慶亮、孫景同（2007）從經營績效角度對公司產融結合的有效性進行了定量分析，得出我國企業產融結合總體上有效性不顯著，存在大量無效和負效應，但隨著結合程度的提高，其有效性也在不斷增強。周莉和韓霞（2010）指出產融結合可以構造一個包含金融機構在內的內部資本市場，從而突破外部融資約束，為企業發展提供低成本資本支持。
本文以2002-2008年我國上市公司產融結合事件為樣本，基于非金融上市公司參股金融機構視角，從盈利能力、償債能力、營運能力及成長能力四個方面，對比參股前后非金融上市公司相關會計指標，全面分析產融結合對其績效的影響。
二、評價指標體系及方法
本文基于我國上市公司產融結合及資本市場現實情況，參考2002年財務部頒發的《企業績效評價細則》及2006年國資委頒發的《中央企業綜合績效評價管理暫行辦法》，從盈利能力、償債能力、營運能力和成長能力四個方面建立績效評價指標體系，其中，盈利能力包括主營業務利潤增長率和凈資產收益率指標；償債能力包括流動比率、速動比率和資產負債率指標；營運能力包括總資產周轉率和應收賬款周轉率指標；成長能力包括主營業務收入增長率和凈利潤增長率指標，具體如表1所示。
考慮到產融結合效果的時滯性影響，選取的事件考察期為4年，即并購前一年（T=-1）、并購當年（T=0）、并購后第一年（T=1）以及并購后第二年（T=2），分別對各年度配對樣本績效進行對比，考察并購前一年與并購當年，并購后一年及并購后兩年相關財務評價指標的變化情況，以此分析產融結合對并購主體績效的影響。
三、樣本的選取及處理
本文選取2002-2008年我國非金融上市公司參股金融機構的事件為樣本，為了減少其它因素的干擾，按照以下標準對樣本進行了篩選：
?剔除金融類上市公司參股非金融機構的樣本；
?由于ST類公司的業績嚴重惡化，其產融結合行為比較特殊，因此，將ST類上市公司參股樣本作為異常樣本點刪除；
?剔除未完成、失敗及沒有完整財務數據的樣本；
?剔除考察期內進行過其它重要資產經營活動的樣本，對于同一公司在同一年份參股多家金融機構的事件以一個樣本計入。
樣本數據來源于國泰安數據庫，部分缺失信息（如事件宣告日、參股企業名稱）從新浪財經收集獲得。相關財務指標數據來源于新浪財經及和訊財經，或通過新浪財經及和訊財經提供的基礎財務數據計算得到。
經過上述處理，最終得到52個樣本，其中，2002年為5起，2003年3起，2004年4起，2005年5起，2006年7起，2007年20起，2008年8起。目標企業主要分布在銀行、證券、租賃、信托和保險行業，具體如表2所示。
四、實證結果及分析
（一）特征指標描述性統計分析
對于考察期各財務指標的描述性統計結果如表3所示。
由表3可知，參股前后公司主營業務利潤均值變化不大，凈資產收益率均值有明顯提升，并且參股后兩年其均值與中位數偏離較大；公司的流動比率和速動比率均有小幅提升，但資產負債率有所增加；應收賬款周轉率均值增長較大，但其中位數增幅平穩；主營業務收入增長率均值在并購后一年有大幅提升，凈利潤增長率均值在并購后兩年呈下降趨勢。
（二）各年度配對樣本績效對比檢驗
我們采用樣本均值異方差t檢驗對四大類九個財務指標參股前后的變化進行分析，考察參股前后上市公司盈利能力、償債能力、營運能力及成長能力的變化，對比原假設為：
?盈利能力，主營業務利潤率和凈資產收益率基于參股后績效有改善原假設；
?償債能力，流動比率、速動比率基于參股后績效有改善原假設，資產負債率基于參股后償債能力下降原假設；
?營運能力，總資產周轉率、應收賬款周轉率基于參股后績效有改善原假設；
?成長能力，主營業務收入增長率、凈利潤增長率基于參股后有改善原假設。具體對比結果如表4所示。
表4中可見，從盈利能力看，凈資產收益率顯著接受原假設，而主營業務利潤在并購當年顯著拒絕原假設，表明參股金融機構后凈資產收益率顯著提升，但主營業務利潤率卻有所下降；從償債能力看，流動比率和速動比率沒有顯著變化，資產負債率在參股后有顯著上升，說明短期償債能力沒有顯著提高，但長期償債能力卻有所下降，財務風險不斷增加；從營運能力看，總資產周轉率變化不顯著，應收賬款周轉率顯著提高，營運能力有所提升；從成長能力看，主營業務收入增長率在并購后一年和并購后兩年顯著提升，說明經過一段時間整合后，參股金融機構為上市公司拓展了一定的發展空間。
五、結論
本文基于會計指標構建并購績效評價模型，以2002-2008年非金融上市公司參股金融機構為樣本對我國企業產融結合效果進行實證研究，結果表明，上市公司參股金融機構后其盈利能力和營運能力均有所增強，且主要體現在凈資產收益率和應收賬款周轉率上；經過一段時期整合后，上市公司的成長空間得到拓展，但長期償債能力下降，財務風險增加。由此可見，產業資本與金融資本之間的相互融合在解決信息不對稱帶來的金融服務偏差、建立企業集團內部資本平臺、提高資本運作效率、緩解資本壓力的同時，會給企業帶來較大的財務風險。因此，產業資本投資于金融機構應將重心放在發揮兩個產業之間的互補和協同效應上，而不能僅將其作為緩解產業發展融資困境的渠道。
【參考文獻】
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【關鍵詞】房地產上市公司，資本結構，效益
一、研究背景
房地產行業作為國民經濟支柱產業，是一個高度關聯性產業，對其他相關產業發展，擴大就業問題具有積極作用，它對國民經濟、社會進步的作用和影響也日益擴大。房地產業的良性發展將有利于促進相關產業乃至整個國民經濟的健康發展。
中國房地產行業融資渠道單一，企業偏好負債融資，房地產企業資產負債率相對較高，資金來源以銀行貸款為主，短期借款比重大于長期負債。當前房地產開發企業良蕎不齊，隨著房地產市場競爭日益激烈，監管力度不斷加大，開發貸款門檻提高，房地產開發企業資金鏈條日趨緊張，一旦資金鏈條斷裂，將會引發市場風險，更將嚴重影響相關產業的發展。房地產開發企業處于目前這樣一種困境，選擇合理的資本結構對房地產上市公司的高效運營有極為重要的意義。
二、房地產公司的融資現狀分析
（一）融資渠道單一。銀行貸款至今仍然是我國房地產公司最主要的融資渠道，這種融資方式給我國銀行業帶來了沉重的負擔。隨著經濟形勢和行業市場的變化，用以調控形勢的房地產和金融等相關政策的不斷出臺，如銀行準備金率、利率的提高等往往會給房地產金融和房地產市場帶來強烈的沖擊。
（二）股權結構失衡。國有公司普遍存在所有者缺位，出現內部人控制度等現象，公司的經營者對風險比較厭惡，股權結構以及公司債券市場發展的嚴重滯后等原因使得公司管理效率不高，股權融資額大大高于債務融資額，所以我國房地產上市公司對外部資金依賴性較高，且有逐年遞增趨勢。
（三）資產負債率高。據央行的《房地產業的發展與金融的支持》分析，我國在土地購置和房地產開發所需資金的百分之八十左右都直接或者間接來源于銀行業，房地產公司的資產負債率偏高，近幾年來負債都保持在60%左右。較高的負債會造成企業財務狀況的惡化，從而經營效率下降。維持適當的負債比率，對提高企業經營效率將有重要意義。
（四）深受政策影響。房地產開發公司的融資問題除了受到一些傳統行業因素的影響外，還受到政府政策的影響，關于住房、信貸等調控政策的出臺和變更直接對金融市場、房地產開發商融資產生重大的影響，這在最近幾年的政策調控影響效果能夠看的出來。
三、資本結構影響因素
（一）宏觀經濟要素與企業資本結構關系
1.宏觀經濟的基本狀況。宏觀經濟狀況反映了一國經濟的發展趨勢，宏觀經濟狀況的變化會影響到國家經濟的各個方面。企業的融資環境主要受到宏觀經濟環境的影響。對宏觀經濟狀況最有解釋力的指標就是GDP增長率和通貨膨脹率。GDP增長率作為一個宏觀經濟狀況高度概括性的指標。其波動在一定程度上也反映了經濟周期性波動的情況。從理論上看，企業的財務杠桿與GDP增長率呈同向關系。通貨膨脹通過扭曲相對價格作為經濟活動的調節器，造成了市場效率的降低和資源的非優化配置。理論上企業財務杠桿與通貨膨脹率呈反向關系。
2.資本市場狀況。資本市場是企業融資的一個重要來源。根據市場擇時理論，在非理性的股票市場，當公司股價被過分高估時，理性的管理者可能發行更多的股票以利用投資者的過度投機熱情，相應的公司融資杠桿較低；反之當股票價格被過分低估時，管理者可能回購股票，相應的公司的融資杠桿卻比較高。市盈率指標是反映股票價格是被高估還是低估的重要指標。當市盈率高時，企業價值是被高估的，企業會發行更多的股票，降低財務杠桿。反之當市盈率較低時，企業價值被低估，企業可能回購股票，增加財務杠桿。因此，理論上來看企業財務杠桿與市盈率呈反向關系。
3.宏觀經濟政策。財政政策方面，主要體現在政府投資方面，若政府投資增加，說明國家正在實施擴張性的財政政策，企業將面臨更多的投資、成長機會。為避免喪失成長機會，企業更趨向于權益融資，降低資產負債比。貨幣政策手段主要體現在調控利率和控制貨幣供給量上。債務融資的成本主要是取證券期決于貸款的利率，當實際貸款利率上升時，意味著貸款的成本上升，企業此時會更多地采用股權融資和較低的財務杠桿比率。因此貨幣政策的取向會對企業選擇融資方式產生影響，進而會使得企業的資本結構發生變化。
（二）微觀經濟要素與企業資本結構關系
1.公司盈利能力。按照優序融資理論，內源融資由于成本最低而會被優先選擇，其次是利用債務，最后是選擇股權融資。這樣盈利能力強的公司應有較少的債務即較低的杠桿率，從而公司盈利能力應該與其負債率負相關。有關企業績效與資本結構的實證研究，國外研究的結果大都表明，企業價值與財務杠桿之間呈正相關關系。也有少數研究發現企業獲利能力與資產負債率呈正相關關系。
2.公司償債能力。償債能力：財務杠桿運用不當可能引起的財務風險，甚至造成企業破產，公司的償債能力受到特別關注。當企業擁有較高的償債能力的時候，表明著其現金流是充足的，債權人的利益可以得到保障，所以當企業想再次進行債務融資的時候，其融資難度就會降低。因此認為償債能力和資本結構存在正相關關系。但優序融資理論認為，企業在需要資金時，對籌資方式的選擇有偏好順序，即按照內部留存收益、發行債券、發行股票的順序籌資。根據該理論，償債能力越強也即產生內部所需資金能力越強的公司，其資產負債率往往也就越低。
【關鍵詞】 灰色關聯度模型； 中小企業； 債務融資； 影響因素
中圖分類號：F275.1文獻標識碼：A文章編號：1004-5937（2014）16-0038-04眾所周知，融資難已成為當前嚴重制約我國中小企業發展的瓶頸。從理論上講，學術界通常以“債務資本融資缺口”、“權益資本融資缺口”概括企業面臨的融資困境。在我國，發展面向中小企業融資的資本市場，實際上只能解決已經上市的科技型中小企業的部分融資問題，而大多數勞動密集型中小企業，很難像高科技企業那樣成為高收益、高成長型的企業而獲得融資機會，無奈之下，他們只能選擇向銀行等金融機構或民間甚至地下錢莊貸款。因此，債務融資就成為現階段緩解大多數中小企業融資問題的主要途徑。然而，由于中小企業抗風險能力弱、信息披露不充分、缺乏有效的擔保、資信等級低、貸款交易成本較高等問題的存在，對中小企業貸款容易給銀行等債權人造成較大的融資風險。從媒體報道中可以看出，這種風險已經顯現。新浪財經報道，2011年第四季度銀行業不良貸款增加201億元，不良貸款率上升0.1個百分點，主要是由于銀行加大力度支持中小企業所致。《證券日報》報道，2012年2月在基準利率的基礎上，工農中建等對小企業貸款利率上浮20%~30%；民生銀行“商貸通”上浮45%左右；華夏銀行上浮40%；光大、浦發、興業和招行均上浮30%。鑒于此，研究中小企業債務融資問題就愈發迫切和重要。
目前，在可查閱的文獻中，關于中小企業債務融資影響因素實證分析的研究很少，即便有也只是分析了主要影響因素，沒有將影響因素按其重要性進行排序，進而找出最為重要的因素。本文以山東省中小企業板上市公司為樣本，通過尋找影響中小企業債務融資能力的因素，運用灰色關聯度模型，研究影響因素的重要程度，并進行排序尋找最重要的影響因素，以期指導中小企業提高債務融資能力。
一、研究樣本的選擇與指標設定
本文數據來源于國泰安CSMAR數據庫。為了獲取較多的研究樣本，選取了截至2011年在深交所上市的山東省全部中小企業共46家，剔除數據缺失的13家，最終選取33家作為本文的研究樣本。
（一）因變量的設定
為了反映樣本公司的債務融資狀況，本文選取了債務融資率作為因變量。債務融資率是指企業債務融資凈額占年末總資產的比率，即企業的資產有多少是來源于債務融資，它是度量中小企業債務融資能力的指標，債務融資率越大，說明企業的債務融資能力越強，企業的債務融資可得性越高。債務融資率的具體計算公式如下：
債務融資率=債務融資凈額/年末總資產
其中：債務融資凈額=期末負債總額-期初負債總額
（二）自變量的設定
本文選取了影響中小企業債務融資能力的七個主要因素，即盈利能力、企業規模、短期償債能力、經營力度、企業成長性、資產擔保價值、投資機會。企業盈利能力越強，表明資產的利用效果好，企業的債務融資能力越大；企業規模越大，抗風險能力越強，企業的債務融資能力越大；企業的短期償債能力越強，債權人的風險就越小，企業越容易籌集到資金；經營活動作為融資行為的目的，對融資行為產生重大影響，企業經營力度越好，企業的經營活動帶來的資金流入就越大，債權人的風險也就越小，企業也就越容易籌集到資金；企業的資產擔保價值越大，負債得到償還的保障越強，債權人的風險就越小，企業的債務融資能力也就越大；企業的投資機會越大，資金回收越有保障，債權人也就越愿意給高投資機會的企業貸款，因此在有高投資機會時，企業債務融資能力也較大。
從所選取的七個影響因素中，分別選取一個具有代表性的指標來分析研究其與因變量的關聯度，進而確定各個因素與企業債務融資能力關聯度的大小。變量設定如表1所示。
二、灰色關聯度分析
（一）模型簡介
灰色關聯度分析法是以各因素的樣本數據為依據，用灰色也關聯度來描述因素間關系的強弱、大小和次序的一種數理分析方法。該方法能夠比較客觀地反映樣本間的重要程度，對樣本量的多少和樣本有無規律同樣適用，而且計算量小，比較方便。如果樣本數據列反映出兩因素變化的態勢基本一致，則它們之間的關聯度較大；反之，關聯度較小。
灰色關聯度分析法已被廣泛應用于社會和自然科學等各個領域，尤其是在經濟領域內取得了較好的應用效果。灰色關聯度分析的目的是通過一定的方法揭示各指標間的主要關系，使各因素間的灰色關系清晰化。在確定了指標體系之后，就需要建立灰色關聯度評價模型，在模型中最為核心是關聯度的計算。關聯度從定量的角度描述了事物或因素之間相對變化的情況，即變化的大小、方向與速度的相對性。
（二）實例分析
1.確定參考序列與比較序列
所謂參考序列，就是作比較的母因素。在基于灰色關聯度模型的中小企業債務融資影響因素分析中，將反應債務融資能力的債務融資率作為參考序列，與參考序列相比較的“子因素”就是比較序列。本文將選定的影響中小企業債務融資能力的七個指標即盈利能力、企業規模、短期償債能力、經營力度、企業成長性、資產擔保價值、投資機會作為比較序列。
2.對變量序列進行無量綱化處理
考慮到不同指標之間有不同的計量單位，從而導致基礎數據存在量綱和數量級上的差異，使得指標間不便于比較，因此需要對基礎數據進行無量綱化處理。常用的無量綱方法有均值化、初值化和標準化，本文采用均值法。即，每個指標值除以所選取的樣本的該指標的平均值，得無量綱化數據。公式為Xi（k）=■，最終無量綱化處理后的結果因篇幅所限省略。
3.計算絕對差序列
利用公式?駐0i（k）=y0（k）-xi（k），其中：i表示選取的指標，在本例中i=1，2，…，7；K表示選取的樣本公司，本例中K=1，2，…，33。求出參考序列y0與各個比較序列xi之間的絕對差，絕對差值陣中最大數和最小數即為最大差和最小差。通過計算得到的最大差?駐（max）=5.201984，最小差?駐（min）=0.00519。
4.計算關聯系數
對絕對差值陣中數據作如下變換，可得關聯系數：
∮0 i（k）=■
?籽稱為分辨系數，?籽越小，分辨力越大，一般?籽的取值區間為（0，1），具體取值可視情況而定。當?籽≤0.5436時，分辨力最好，本文取?籽=0.5。計算得到的關聯系數結果如表2所示。
5.計算關聯度以及根據關聯度排序
比較序列Xi與參考序列Y0的關聯程度是通過N個關聯系數來反映的，求平均就可以得到Xi與Y0的關聯度。
關聯度計算公式為r0 i=■■?啄0 i（k），通過計算可得：
r01=0.792329 r02=0.853683 r03=0.80498888
r04=0.8496241 r05=0.668612 r06=0.878629
r07=0.72447502
對各個比較序列與參考序列關聯度由高到低進行排序：
r06>r02>r04>r03>r01>r07>r05
三、結論與建議
（一）結論
通過以上分析及實證研究得出影響中小企業債務融資能力的四個層次因素：
1.資產擔保價值
與債務融資能力的關聯度為0.878629，說明企業的資產擔保價值即企業可以用于擔保的資產是影響其債務融資能力的最主要因素。抵押和擔保是金融機構對中小企業提供貸款時降低風險、保護自己利益的重要工具，能夠提供可接受的抵押和擔保的中小企業也可以得到條件相對優惠的貸款；反之，如果中小企業不能提供擔保或抵押，在申請貸款時，他們不是面臨著信貸配給，就是面臨著不利的貸款條件(通常是較高的利率和較短的期限)。資產擔保價值越大，負債得到償還的保障越強，這樣，債權人承擔的風險相應減小，因此，資產擔保價值大的中小企業更容易獲得債務融資。這也是債權人在為中小企業提供資金時首先考慮的因素，從而資產擔保價值是中小企業債務融資最為重要的因素。
2.企業規模和經營力度
與債務融資能力的關聯度分別為0.853683、0.8496241，在0.85左右。說明企業的規模和經營力度也是債權人給中小企業提供資金時著重考慮的因素。規模大的企業由于自身的資源充分，財力雄厚，具有進行多元化經營的能力，能夠在一定程度上分散企業經營的風險，具有較高的抗風險能力，更小的破產可能性；另外，較大的企業規模也向銀行等金融機構傳遞出強烈的正向信號，比較容易獲得銀行等金融機構的信任，因此，企業的規模越大越有助于金融機構對企業充分信任，進而能夠提升企業的債務融資能力。企業的經營力度越大，企業經營活動產生的現金流量也就越大，那么企業用于償還負債的資金也就越多，債權人的風險也就越小，因此企業也就越容易籌集到資金。所以規模和經營力度是影響中小企業債務融資能力的兩個次要因素。
3.短期償債能力和盈利能力
與債務融資能力的關聯度分別為0.80498888和0.792329，在0.8左右，這也是中小企業提高其債務融資能力所必需考慮的因素。企業的短期償債能力越強，用于償還債務的速動資產也就越多，債權人的風險也就越小，企業也就越容易籌集到資金。盈利是企業償債和信用的保障，盈利能力是衡量企業信用的一個重要方面，盈利能力越強的企業，財務基礎越牢固，企業對外籌資的能力和清償債務的能力也越強，企業發生財務危機的可能性也越小，越容易獲得銀行的信任。因此，短期償債能力和盈利能力也是債權人向其提供借款時必需優先考慮的因素。
4.投資機會和企業成長性
與債務融資能力的關聯度分別為0.72447502、0.668612，關聯度比較小。理論上企業的投資機會越大，資金回收越有保障，債權人也就越樂意給有高投資機會的企業貸款，但實際上對于投資機會的高低并沒有一個非常統一的標準來衡量，并且高收益必然伴隨高風險，所以大多數債權人為了規避風險，通常為有高投資機會的企業提供資金時非常慎重，大多數債權人對于企業的投資機會相對于其他因素來說并不是充分信任，因此該因素相對于其他因素來說對中小企業提高其債務融資能力的影響較小。由于金融機構對企業的成長性難以進行準確地了解和判斷，因此在判斷企業的信用狀況和還款能力時，企業的成長性也就沒有作為非常關鍵的因素。
（二）建議
1.創新融資擔保產品
資產擔保價值是提高中小企業債務融資能力的最為關鍵的因素，中小企業應該通過擔保產品創新來提高其資產擔保價值，進而提高其債務融資能力。（1）存貨與應收賬款擔保。存貨與應收賬款在企業資產中比例很大，占60%，因此，當企業具有穩定的市場以及持續發展的能力時，就可以以應收賬款抵押方式融到資金；動產質押中企業對原材料、周轉材料、半成品、產成品等存貨仍可以自由轉讓或者設定抵押，不會影響企業正常的生產經營。（2）股權質押。股權質押是借款人以其自身或第三人合法持有的某公司（上市公司、非上市股份有限公司、有限責任公司）的股權為質物向銀行申請貸款，中小企業由于其規模等因素的限制，往往缺少可擔保財產，充分利用其股權進行質押融資，不但可以解決融資困境，提高資產擔保價值，而且還可以使企業更加關注其股權價值，同時注意防范股權質押融資過程中的風險，如此會形成良性循環，促進企業的發展。
企業應該不斷地創新信貸市場的擔保產品，找出符合中小企業特點的擔保方式，以使企業資產擔保價值達到最優。
2.擴大企業規模，提高經營力度
企業規模和經營力度是提高中小企業債務融資能力的第二個層次的影響因素，這也是中小企業解決其融資困境必需加以考慮的重要因素。企業應該注重資本積累與資本投資，根據發展需要適時擴大企業規模，完善企業制度，不能停滯不前被其他企業所超越甚至吞噬。另外，企業應該及其注重生產經營，適當加大經營力度，以呈現出健康、持續發展的面貌，提升其在行業中的地位，從而提高融資能力。
3.提高企業短期償債能力和盈利能力
短期償債能力和盈利能力是提高中小企業債務融資能力的第三個層次的影響因素，中小企業想要提高其債務融資能力必須考慮提高其短期償債能力和盈利能力。
4.把握投資機會，促進企業持續穩定成長
投資機會和企業成長性是提高中小企業債務融資能力的第四個層次的影響因素。這兩個因素相對于其他五個因素來說，對中小企業債務融資能力的影響較小，但也應注重把握企業投資機會，促進企業持續穩定成長。
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