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導(dǎo)語：在證券投資基金投資的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
一、引言
2011年受國際金融危機的影響，中國股市一路下挫市值也大幅度縮水。占證券市場重要地位的投資主體基金也慘遭下滑。在基金的證券投資中基金經(jīng)理人是投資策略的主要制定者，但他們的投資行為也受市場制度、法律法規(guī)、文化教育背景等眾多因素的影響，呈現(xiàn)出不確定性和復(fù)雜性。不同基金之間的差異也成為影響基金投資表現(xiàn)的重要因素。從心理學(xué)來看，整個投資行為其實是一個對感覺的輸入、加工、表現(xiàn)的心理過程（李心潔，2004）。基金表現(xiàn)方面三大風(fēng)險調(diào)整指數(shù)夏普指數(shù)、特雷納指數(shù)、詹森指數(shù)都是考慮了風(fēng)險后的對基金收入的一個單位化的指數(shù)。以及H-M T-M模型中實現(xiàn)了對基金經(jīng)理人對市場時機和股票選擇能力的檢驗。基金經(jīng)理人的表現(xiàn)也直接影響了基金的表現(xiàn)，現(xiàn)實中經(jīng)理人總是會受客觀主觀各種因素的影響偏離理性人的假設(shè)，如性格、年齡、學(xué)歷、管理年限等。受中國資本市場的不完善，在熊市階段沒有足夠用的金融工具用于分散風(fēng)險，使很多基金經(jīng)理人在不利的經(jīng)濟情勢下更顯的被動。反之也放大了一個基金經(jīng)理人的投資能力，本文將結(jié)合中國現(xiàn)實的國情來分析對我國2011年中基金表現(xiàn)的影響因素。
二、實證分析
（一）相關(guān)變量
衡量基金表現(xiàn)的指標(biāo)有很多種，這里筆者根據(jù)眾多國內(nèi)外文獻的參考采用最常見的基金收益率和Beta（系統(tǒng)風(fēng)險）作為基金表現(xiàn)的衡量指標(biāo)。基金收益率采用了樣本期內(nèi)基金收益率減去無風(fēng)險收益率（一年期商業(yè)銀行定期存款利率3.5%），系統(tǒng)風(fēng)險采用CAPM模型中Beta，主要衡量的基金的投資風(fēng)格與風(fēng)險控制能力。基金經(jīng)理人自身特征中我們選擇了受教育程度、從業(yè)年限、擔(dān)任某只基金年限以及基金自身的規(guī)模和年齡來作為影響基金表現(xiàn)的主要的因素，這些因素都是能夠直接影響了經(jīng)理人和基金表現(xiàn)的重要因素。
數(shù)據(jù)方面選取了10只我國規(guī)模中等的開放式股票基金，分別是上投大盤、工銀大盤、南方隆元、招商大盤、東吳行業(yè)、農(nóng)銀大盤、華夏大盤、大成行業(yè)、大成核心、匯豐晉升。選取的時間區(qū)間為2010年12月到2011年10月，選取的區(qū)間中宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)頹勢，滬深股市一路下行。開放式股票基金的收益表現(xiàn)能直觀反映經(jīng)理人的投資風(fēng)格與風(fēng)管管理能力。樣本基金的收益表現(xiàn)分布相對均勻，能夠很好的契合整體基金收益表現(xiàn)。本文的數(shù)據(jù)來自于銳思金融研究數(shù)據(jù)庫與大智慧軟件，并使用Eviews6軟件進行相關(guān)數(shù)據(jù)分析。
（二）收益方程檢驗
首先我們分析收益率為應(yīng)變量的回歸模型，即Yield=（ Year of career, Age of fund, Tenure,Fund assets）。這里我們以能直觀影響基金收益的幾個因素作為變量來解釋基金收益情況，分別是基金經(jīng)理人從業(yè)年數(shù)、基金年齡，基金經(jīng)理人任職年限，基金資產(chǎn)規(guī)模。
通過表1的歸回結(jié)果可以看出基金收益與基金經(jīng)理人從業(yè)年數(shù)、基金資產(chǎn)規(guī)模呈負相關(guān)，而與基金經(jīng)理人任職年限、基金年齡、呈現(xiàn)正相關(guān)。從基金經(jīng)理人的從業(yè)年數(shù)與收益呈現(xiàn)負相關(guān)可以看出，從業(yè)時間越久或者說是年齡越大的基金經(jīng)理人往往無需通過過于激進的操作來獲得超額回報率，而只會通過保守的方式來穩(wěn)固自身已有的事業(yè)，從業(yè)時間較短的經(jīng)理人會出于證明自身價值而為以后相對較長的事業(yè)期打下一定的基礎(chǔ)而采用一些激進的策略來獲得更高的收益。簡單地說，這取決于基金經(jīng)理人背后的激勵機制的作用。從業(yè)較短的經(jīng)理人雖然在從業(yè)經(jīng)驗上欠缺，但其自身的價值方向與委托人目標(biāo)（基金收益）更貼近。老基金在風(fēng)險控制上會更有經(jīng)驗，自身管理與體制也相對成熟，所以更容易獲得基民的青睞，在整個資本市場上也會有更大的影響力，綜合說明了基金年齡與收益成正相關(guān)，且T檢驗值較大還是具有了一定的說服力。但我國基金的規(guī)模總體來說還是不夠大規(guī)模優(yōu)勢難以顯現(xiàn)，回歸結(jié)果中基金規(guī)模的對收益的解釋力微乎其微。而一個基金經(jīng)理人在一個特定基金任職的年限對收益表現(xiàn)出了很強的正相關(guān)解釋力，即使有效性檢驗并不理想，基金經(jīng)理人的頻繁更替對整個基金的表現(xiàn)是非常不利的，一個穩(wěn)定的掌舵者對自身管理和市場會用更好的理解，穩(wěn)定的視角也很大程度上幫助了基金和經(jīng)理人的同時成長。
（三）風(fēng)險方程檢驗
然后分析系統(tǒng)風(fēng)險的作為應(yīng)變量的回歸模型，Beta=（Year of career，Age of fund，Tenure，Level of education，F(xiàn)und assets）。自變量分別是基金經(jīng)理人從業(yè)年數(shù)、基金年齡，基金經(jīng)理人任職年限，受教育程度，基金資產(chǎn)規(guī)模。由于基金經(jīng)理人普遍是碩士及其以上學(xué)歷，所以這里的受教育程度定義為MBA或者CFA時D=1，反之D=0。
表1中的回歸結(jié)果可以看到系統(tǒng)性風(fēng)險與基金經(jīng)理人從業(yè)年數(shù)、基金經(jīng)理人任職年限呈負相關(guān)，與基金年齡、受教育程度和基金規(guī)模成正比關(guān)系。同樣是激勵制度的因素可以看出從業(yè)年數(shù)越少或者說是越年輕的經(jīng)理人會更愿意承擔(dān)較大的風(fēng)險，而從業(yè)時間較久的基金人對風(fēng)險的控制會保守。而另一個方面一個特定的掌舵人掌管一個特定的基金越久在風(fēng)險控制方面做的越是出色，回歸結(jié)果中顯示任職每增加一年對所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險會減少19.2466%，且解釋變量通過了10%的T檢驗具有很好的說服力。基金本身的年齡與規(guī)模都與所承擔(dān)的風(fēng)險成正相關(guān)，但根據(jù)T檢驗來看基金規(guī)模依舊不具有一定的解釋能力，而基金年齡則有著非常好的解釋力，新基金由于自身組建時間和市場的認可度的原因，更傾向于保守策略作為一個穩(wěn)健的起步，而隨著年齡的增長，經(jīng)歷了更多市場的洗禮，自身規(guī)模、制度和市場的認可度的完善和增加，更愿意去承擔(dān)高風(fēng)險來換取高收益。教育程度越高的經(jīng)理人通常對自己的投資能力非常自信，他們也會選擇增加風(fēng)險來獲得超額收益。MBA與CFA又會是一個非常好的社會交際圈可以間接的服務(wù)于基金本身的表現(xiàn)，回歸中教育程度的也具有很強的說服力（通過10%的T檢驗）。
三、結(jié)論
（一）通過對基金表現(xiàn)的回歸分析可以看出中國的資本市場中，年輕且具有高學(xué)歷的基金經(jīng)理人愿意增加系統(tǒng)風(fēng)險來爭取基金的超額表現(xiàn)，而年老的經(jīng)理人就不具有太強的動力去最優(yōu)化基金表現(xiàn)，通常是采用穩(wěn)定保守的策略緊跟是市場的步伐因為喪失了戰(zhàn)勝市場的雄心壯志，特別是在熊市中，專家理財難以體現(xiàn)。
（二）而隨著基金年齡的增加基金也愿意增加系統(tǒng)風(fēng)險，實證證明老基金也獲得了較好的收益，這不僅源自于成熟基金的自身因素也取決于老基金擁有的更好的社會認可度。當(dāng)然基金可以存活得越久也說明基金自身有著不錯的實力，經(jīng)過市場的淘汰后的基金普遍是承受高系統(tǒng)風(fēng)險且成功獲得高收益，這也表明那些保守的開放式股票基金在市場的殘酷競爭中終將被除名。
（三）基金規(guī)模在本文的分析中并未表現(xiàn)出一定的規(guī)模優(yōu)勢，但根據(jù)經(jīng)濟學(xué)意義基金市場上也該有規(guī)模經(jīng)濟的現(xiàn)象，不同的時期和市場會有不同的最優(yōu)資本規(guī)模。在風(fēng)險一定的時候規(guī)模經(jīng)濟中資本的增加應(yīng)該與基金的表現(xiàn)正相關(guān)，但我國的資本市場受限太多，基金自身的規(guī)模也相對國外發(fā)達國家較小，難以體現(xiàn)規(guī)模經(jīng)的優(yōu)勢。
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關(guān)鍵詞：證券；基金；收益分配
1證券投資基金收益的范圍
證券投資基金收益是指基金管理人管理和運用基金所募集的資金從事股票、債券等金融工具投資所取得的收入。與一般工商企業(yè)相比較，證券投資基金作為一種特殊的會計主體，其收益的范圍以及確認標(biāo)準(zhǔn)問題歷來存在爭議，但由于收益范圍的界定又在相當(dāng)程度上關(guān)系到收益的分配方案，影響各方經(jīng)濟利益，所以必須要加以明確。目前，世界各國和地區(qū)大致有以下三種有代表性的收益范圍。
①大口徑方式，這種方式以日本為代表，認為證券投資基金收益應(yīng)包括現(xiàn)金股利、股票股利、債券利息、其他利息和已實現(xiàn)資本利得(或損失)。
②中口徑方式，這種方式以美國為代表，認為證券投資基金收益應(yīng)包括現(xiàn)金股利、債券利息、其他利息和已實現(xiàn)資本利得(或損失)，不包括股票股利和未實現(xiàn)的資本利得(或損失)。
③小口徑方式，這種方式以我國臺灣地區(qū)為代表，認為證券投資基金的收益只包括現(xiàn)金股利、債券利息和其他利息，不包括股票股利和資本利得(無論資本利得是否已經(jīng)實現(xiàn))。
我國《證券投資基金法》規(guī)定基金收入主要包括利息收入、投資收益以及其他收入。利息收入包括債券利息收入、資產(chǎn)支持證券利息收入、存款利息收入、買入返售金融資產(chǎn)收入等。投資收益包括股票投資收益、債券投資收益、資產(chǎn)支持證券投資收益、基金投資收益、衍生工具投資、股利收益等。基金的收益分配應(yīng)當(dāng)以期末可供分配利潤為基準(zhǔn)計算。期末可供分配利潤指期末資產(chǎn)負債表中未分配利潤與未分配利潤中已實現(xiàn)收益的孰低值。如果期末未分配利潤的未實現(xiàn)部分為正數(shù)，則期末可供分配的金額為期末未分配利潤的已實現(xiàn)部分；如果期末未分配利潤的未實現(xiàn)部分為負數(shù)，則期末可供分配利潤的金額為期末未分配利潤（已實現(xiàn)部分扣減未實現(xiàn)部分）。
2證券投資基金收益分配方式和比例
證券投資基金相對于固定收益證券，價格波動性更大，投資者承擔(dān)的風(fēng)險也相對更高。同時，在基金收益分配中投資者的話語權(quán)不高。因此，為了保護基金投資者的利益，世界各國都強制規(guī)定了證券投資基金收益充分分配制度。例如，美國的法律規(guī)定，基金必須將利息收入和股息收入的95%以上分配給投資者，一般是每季度發(fā)放一次：基金的資本利得部分可以分配給投資者，也可以留在基金內(nèi)繼續(xù)投資。收益分配以現(xiàn)金形式分配，但投資者可以選擇自動再投資。在日本，基金的收益原則上每年分配一次，所有的股利和利息應(yīng)全部分配。對于資本利得，在彌補上期虧損后，剩余部分的10%應(yīng)分配給投資者。累計未分配的資本利得在基金運作期滿后，再一并分配。我國臺灣地區(qū)要求基金的分配一般應(yīng)當(dāng)一年一次，并在會計年度結(jié)束后3個月之內(nèi)進行。利息和股利全部分配，已經(jīng)實現(xiàn)的資本利得也可以分配。分配采用現(xiàn)金方式的，投資者可以將分配的收益再投資。我國《證券投資基金法》規(guī)定，封閉式基金的收益分配必須采取現(xiàn)金方式，每年不得少于一次，年度收益分配的比例不得低于基金年度凈收益的90%。開放式基金按規(guī)定需在基金合同中約定每年基金收益的最多次數(shù)和基金收益分配的最低比例，分配應(yīng)當(dāng)采用現(xiàn)金方式，但投資者可以事先選擇將所獲分配的現(xiàn)金利潤，按照基金合同有關(guān)基金份額申購的約定轉(zhuǎn)為基金份額。基金份額持有人事先未做出選擇的，基金管理人應(yīng)當(dāng)支付現(xiàn)金。同時，基金當(dāng)年收益應(yīng)先彌補上年虧損后，才可進行分配，如果基金投資當(dāng)年虧損，則不應(yīng)進行收益分配。
和美國等國家和地區(qū)對證券投資基金收益分配的規(guī)定相比，我國對基金收益分配規(guī)定的
彈性空間更小，主要表現(xiàn)在：
分配方式上，我國要求以現(xiàn)金方式進行分配。而在美國和日本，投資者有更大的選擇權(quán)，既可以選擇現(xiàn)金分配，也可以選擇將分配的收益再投資。
分配比例上，我國證券投資基金凈收益的實際分配比例大大高于美國和日本。我國要求證券投資基金分配的收益不低于基金當(dāng)年凈收益的90%。而在美國和日本，只是要求將收益中的利息收入的絕大部分分配給投資者，資本利得部分參與分配的比例很低(如日本的10%)，或者是可以不參加分配。
3我國證券投資基金收益分配存在的問題
我國關(guān)于基金收益分配的法律規(guī)定主要目的是為了有效保證投資者能及時、安全的獲得穩(wěn)定的投資收益，但在實際的運作過程中仍存在著一些問題。
3.1基金資產(chǎn)變現(xiàn)問題
基金在進行收益分配時，為了換取收益分配所需的現(xiàn)金，必須在之前大規(guī)模得將股票等證券資產(chǎn)進行變現(xiàn)。在股票的大幅賣出和買入過程中，不斷存在比較大的沖擊成本和交易成本，還需要較長時間完成建倉，有可能錯過市場機會，存在很大的機會成本損失。這部分損失將由投資者承擔(dān)，影響了投資收益。尤其當(dāng)處于一個持續(xù)的牛市中時，為了分配收益而變現(xiàn)資產(chǎn)所造成的損失會更大。作為一種法規(guī)政策，我們認為目前強制要求基金以現(xiàn)金形式分配不低于90%的凈收益的規(guī)定是不足取的。事實上，基金每年較為集中地變現(xiàn)證券，已經(jīng)對我國證券市場的穩(wěn)定造成了一定程度的負面影響。
3.2基金收益分配的規(guī)避問題
大多數(shù)的基金管理公司在收益分配問題上一直都表現(xiàn)的不夠積極，即使有大的收益分配政策出現(xiàn)，都配合和服從于“基金凈值歸于面值(1元)”持續(xù)營銷的需要。而且不少基金都通過基金分拆這一辦法來達到規(guī)避基金收益分配的目的。假如某家基金管理公司旗下的某個基金投資品種原先的每份凈值是2元，在基金份額分拆后，將原先的每份基金變成兩份以后，其拆分后的每份凈值就變成了每份1元。根據(jù)基金收益分配的條件可知，該基金管理公司就可以不進行基金收益的分配了。
Wind資訊統(tǒng)計顯示，盡管經(jīng)歷了2006年到2007的大牛市，但仍有接近20只2007年之前成立的偏股型基金從2007年至今仍未分紅。其中，華寶興業(yè)、華安、華夏、上投摩根等基金公司旗下均有兩只基金入選“鐵公雞”之列。
3.3推遲基金收益分配的時間問題
造成這一問題的原因既包括基金管理公司做為管理基金的管理人和人所作出的“逆向選擇”，也包括市場監(jiān)管者制度設(shè)計本身的原因。由于投資者和基金管理公司之間存在比較嚴(yán)重的信息不對稱，作為人的基金管理公司并不會總以委托人的利益最大化為目標(biāo)，有時甚至?xí)奚腥说睦娑非笞陨砝娴淖畲蠡纱水a(chǎn)生道德風(fēng)險和逆向選擇問題。基金管理公司收入的主要來源是做為基金管理人依據(jù)基金契約的規(guī)定獲得基金管理費收入。基金管理費收入是按基金前一日基金資產(chǎn)凈值的一定比例(股票型基金一般為1。5%)年費率計算。這也就是說基金管理費收入的大小最終取決于其所管理基金資產(chǎn)凈值的多寡。無庸置疑基金管理公司管理的資產(chǎn)凈值越大，也就可以收取的更多的管理費，而基金收益又包括在基金資產(chǎn)凈值之中，這就導(dǎo)致了基金管理公司減少基金收益分配的數(shù)額或者推遲基金收益分配的時間。而這種基金管理公司利益最大化實現(xiàn)的基礎(chǔ)恰恰是建立在損害其基金投資人利益基礎(chǔ)之上的。
3.4基金收益分配不能滿足不同投資者的要求
按照心理賬戶的理論，投資者們對各種資產(chǎn)進行投資時通常將這些資產(chǎn)劃分成不同的層次，也就是放置在不同的心理賬戶，投資者對待不同的心理賬戶有不同的風(fēng)險態(tài)度。低層的心理賬戶通常要求的收益比較低，如投資于貨幣市場基金、信用級別高的債券等，相對而言投資者要求安全，穩(wěn)定，投資者在這一層的投資表現(xiàn)出極強的風(fēng)險厭惡。所以對待這一層的投資者要保證收益分配次數(shù)和分配金額。而在高層心理賬戶上的投資通常要求收益很高，具有很大的增值潛力，如投資于高成長基金、股票等。投資者也能夠承受很大的風(fēng)險，投資者在這一層的投資則表現(xiàn)出較強的風(fēng)險偏好，因此對待這一層的投資者，他們追求的是長期的資本利得，所以收益分配次數(shù)和分配金額可以減少，但至少要保證規(guī)定的最低要求。而我國目前規(guī)定基金收益分配每年至少一次，分配比例不得低于基金年度已實現(xiàn)利潤的90%，并且應(yīng)當(dāng)采用現(xiàn)金方式，這種規(guī)定無法滿足不同類型投資者對收益分配的要求。
4證券投資基金收益分配的改進
首先，基金管理公司在設(shè)計基金產(chǎn)品時，應(yīng)根據(jù)基金產(chǎn)品特性擬訂相應(yīng)的收益分配條款，使基金的收益分配行為與基金產(chǎn)品特性相匹配。
其次，基金管理公司在設(shè)計帶有分紅條款的基金產(chǎn)品時，應(yīng)當(dāng)在基金合同以及招募說明書中約定每年基金收益分配的最多次數(shù)和每次收益分配的最低比例。
第三，基金公司在上報產(chǎn)品的同時，要在基金合同以及招募說明書中約定基金收益分配方案的，基金收益分配方案中至少應(yīng)載明基金期末可供分配利潤、基金收益分配對象、分配時間、分配數(shù)額以及比例、分配方式等內(nèi)容。
第四，基金合同以及基金招募說明書中應(yīng)該約定：基金紅利發(fā)放日距離收益分配基準(zhǔn)日(即期末可供分配利潤計算截止日)的時間不得超過15個工作日。
最后，基金合同中若約定“基金收益分配后基金份額凈值不能低于面值”的條款，應(yīng)詳細說明該條款的含義，“例如，基金收益分配基準(zhǔn)日的基金份額凈值減去每單位基金份額收益分配金額后不能低于面值”。
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[關(guān)鍵詞]證券投資基金持有人特征比較對策
一、選題背景與目的
證券投資基金作為一種金融投資工具，從問世以來在海內(nèi)外國家和地區(qū)得到了廣泛關(guān)注和迅猛發(fā)展。美國的共同基金自1924年成立“馬薩諸塞投資信托基金”，至今已有80多年的發(fā)展歷程。1996年美國的共同基金就已超過商業(yè)銀行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，成為全美第一大金融產(chǎn)業(yè)。我國規(guī)范的證券投資基金起源于1998年，規(guī)范基金的發(fā)展歷史只有10年，在很短的時間里基金行業(yè)和基金市場取到了跨躍式的發(fā)展。突出表現(xiàn)在我國基金的數(shù)量、資產(chǎn)規(guī)模在高速增長。根據(jù)銀河證券基金研究中心的報告顯示，我國證券投資基金業(yè)成為近兩年金融市場中成長速度最快的金融子行業(yè)。2003年～2006年間，我國銀行儲蓄存款的平均增長率為15％，保險業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率為32％，而證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率卻高達65％。2007年8月末，我國證券投資基金業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模已超越保險業(yè)而成為我國第二大金融行業(yè)。
開放式基金始終要面臨投資者的不確定贖回要求，如果投資者缺乏成熟和理性，在“羊群效應(yīng)”下集中要求贖回，就會引發(fā)基金的流動性風(fēng)險，進而引發(fā)基金紛紛拋售重倉股，加重基金凈值的縮水和股價的走低，加重市場的恐慌氣氛和贖回潮。因此優(yōu)化基金持有人結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)投資者行為不僅關(guān)系到基金的收益水平和穩(wěn)定程度，更關(guān)系到金融市場乃至金融體系運行的安全穩(wěn)定。
二、持有人特征比較
1.我國個人投資者比例高，投資經(jīng)驗不足，易導(dǎo)致流動性風(fēng)險
從2005年到2007年，我國基金持有人結(jié)構(gòu)中個人比例大幅上升。統(tǒng)計顯示，2005年個人投資者占比僅有59%，但2007年中報這一比例已經(jīng)飆升至86%。在偏股型基金當(dāng)中，這一比例高達90%。由于我國基金投資者多以個人為主，抗風(fēng)險的能力較低，投資經(jīng)驗缺乏，介入的成本高。一旦市場大幅調(diào)整、基金凈值大幅縮水或長期滯漲，容易做出非理性的決策。羊群行為通常會助長追漲殺跌，將導(dǎo)致基金投資的短期化。
2.我國機構(gòu)投資者中養(yǎng)老保險和社保基金所占比例低
美國的證券市場機構(gòu)投資者中，人壽保險、養(yǎng)老保險等機構(gòu)投資者的資產(chǎn)規(guī)模非常大，這類投資者的投資周期長，承受短期風(fēng)險的能力強。美國共同基金中大約40％的份額由退休資金持有，其中雇主發(fā)起的退休計劃和來源于401k的退休計劃大約各占一半。401K計劃是美國一種特殊的養(yǎng)老金制度，企業(yè)為員工設(shè)立專門的401K賬戶，員工自主選擇證券組合進行投資，收益計入個人賬戶，員工退休時所能拿到的退休金數(shù)額取決于該賬戶投資資本市場中的資產(chǎn)增值情況。而我國基金中養(yǎng)老保險和社保基金等機構(gòu)投資者規(guī)模遠遠低于美國等成熟市場，2006年的社保基金、企業(yè)年金所占比例不足2%，機構(gòu)投資者主要以保險公司和其他一般機構(gòu)為主，機構(gòu)投資者介入資本市場特別是持有基金的規(guī)模非常有限。
3.持有周期短，年贖回率高，投資行為短期化
我國基金持有人的持有周期呈現(xiàn)明顯的“短期化特征”：2004年我國偏股型基金的贖回率達到63%，相當(dāng)于基金平均持有周期為1.6年。2006年偏股型基金的贖回率達85%，相當(dāng)于基金平均持有周期不到1.2年。美國基金持有周期也明顯縮短，持有人逐漸“從長期投資走向中期投資”：20世紀(jì)50年～60年代美國股票基金的年度贖回率僅為6%左右，相當(dāng)于基金持有周期長達16年。
4.基金產(chǎn)品線結(jié)構(gòu)不夠豐富
美國2006年股票型和平衡型基金資產(chǎn)占全美基金的63%，債券基金資產(chǎn)占14%，貨幣市場基金占23%。美國股票基金的構(gòu)成豐富，有行業(yè)基金、國際基金或海外基金、藍籌基金，也有高風(fēng)險的基金。而我國股票型與配置型基金共占據(jù)基金市場總規(guī)模95%，處于絕對的主體地位，投資者購買的基金多以股票性基金為主，基金市場結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，需要進一步優(yōu)化。
5.基金投資占全部家庭資產(chǎn)比重增高
美國1980年時僅有十六分之一的家庭投資共同基金，而到了20世紀(jì)90年代以后，投資共同基金的家庭已經(jīng)超過了三分之一。與之相似，我國的基金投資占全部家庭資產(chǎn)比重也在增高。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會2007年四季度的調(diào)查統(tǒng)計，當(dāng)前基金個人投資者大部分是月均固定收入在5千元以下的“工薪族”個人投資者，占比76%，可見這是一個中低收入的群體。主要包括專業(yè)技術(shù)人員、企業(yè)和公司管理人員、機關(guān)團體和事業(yè)單位干部等工薪階層人員。
6.缺乏鮮明的選擇基金的標(biāo)準(zhǔn)偏好
在美國，牛市時年均20%的收益率會使6%左右的基金費用被忽視，而熊市中，低收益率加上高基金費率將減少實際投資收益率，投資者對費率成本就會格外重視。很多投資者在選擇基金的時候，通常會比較查閱基金的收費情況。我國目前的前5大基金管理公司管理資產(chǎn)規(guī)模占行業(yè)總規(guī)模的34%以上，前十大公司規(guī)模已占50%以上，行業(yè)集中度已接近發(fā)達市場水平，資金的集中趨勢明顯。這說明，激烈的同業(yè)競爭迫使基金管理公司必須不斷進行業(yè)務(wù)和品種、服務(wù)的創(chuàng)新，公司的品牌、知名度、過往業(yè)績、市場形象等將成為投資者選擇基金的重點參考標(biāo)準(zhǔn)。
7.基金整體收益跑輸大盤、投資者心理預(yù)期降低
美國2004年只有七分之一的基金跑贏大盤指數(shù)，而1940年當(dāng)時有四分之三的基金跑贏大盤。1983年～2004年美國共同基金的平均收益僅為大盤收益的79%，落后于股票的平均升幅和收益。按照晨星資訊的分類，2006年我國運作滿一年的138只股票型基金算術(shù)平均年收益率高達128.16%，而同期滬深300指數(shù)全年漲幅161.55%，絕大多數(shù)基金沒有跑贏滬深300指數(shù)，真正為投資者獲取超額收益的僅有華夏大盤精選、中郵核心優(yōu)選等9個產(chǎn)品，不足股票型基金總數(shù)的10%。
三、優(yōu)化我國基金持有人結(jié)構(gòu)的對策建議
1.大力發(fā)展養(yǎng)老保險、企業(yè)年金等機構(gòu)投資者，開辟長期資金來源
大力發(fā)展資金穩(wěn)定性、風(fēng)險收益傾向，以及投資周期不同的各類機構(gòu)投資者，將有助于完善基金治理結(jié)構(gòu)，減少基金集中贖回發(fā)生的概率。養(yǎng)老保險、企業(yè)年金等機構(gòu)投資者風(fēng)險低，周期長，現(xiàn)金流穩(wěn)定，加大他們的投資基金的比例將有助于基金的穩(wěn)定發(fā)展。
20世紀(jì)90年代以來,美國的養(yǎng)老金市場發(fā)展迅速。1990年末,美國的養(yǎng)老金資產(chǎn)總額為31978萬億美元,2002年末總額達到10115萬億美元,是1990年的2155倍。養(yǎng)老金、共同基金和保險基金已經(jīng)成為美國資本市場上的三大主力機構(gòu)投資者。
我國擁有13億人口，20紀(jì)60年代和80年代中國出現(xiàn)過兩次人口增長高峰，這兩部分人群對專業(yè)理財需求強烈。根據(jù)世界銀行測算，到2030年，中國養(yǎng)老基金資產(chǎn)將會達到1.8萬億美元，成為世界第三大企業(yè)年金市場，未來潛力巨大。建立類似美國401k的個人養(yǎng)老賬戶投資計劃，可以在完善我國的養(yǎng)老金體系的同時，引導(dǎo)投資者對基金進行長期投資，不被市場的短期波動所左右。
2.通過稅收優(yōu)惠政策，引導(dǎo)機構(gòu)投資者適度提高投資比重
稅收保護機制是資本市場投資者利益保護機制的重要組成部分。在美國稅法中，根據(jù)持有證券的時間長短不同，分為長期資本利得和短期資本利得，持有期限越長、則賣出時的稅率越低，在這樣的情況下基金持有人就會注意稅后回報的利益，基金的操作風(fēng)格也就比較長期化。我國現(xiàn)行法規(guī)中，個人投資于股票和基金的投資收益都是免稅所得，機構(gòu)投資于股票和基金的投資收益是應(yīng)稅所得，機構(gòu)的股票分紅為應(yīng)稅所得，機構(gòu)的基金分紅為免稅所得。
3.調(diào)整基金收費結(jié)構(gòu)，鼓勵投資者長期投資
通過調(diào)整基金申購贖回費率結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)投資者長期持有基金，降低基金集中贖回的風(fēng)險。如采用時間累退制下的贖回費率設(shè)計，根據(jù)基金持有人持有時間的長短不同，分別收費，持有時間越長，費率越低。再者靈活調(diào)整基金的各種費率，進行基金分級。還可以按照投資者的類型進行分類費率設(shè)計。機構(gòu)投資者又可以細分為保險資金、社保基金、上市公司等幾類，設(shè)計不同的收費標(biāo)準(zhǔn)，以滿足不同類型機構(gòu)投資者的需求。
4.推廣定期定額等投資方式
目前美國共同基金的持有者中，63%是通過固定繳費計劃帳戶持有共同基金的。采用定期定額投資方式的投資者，在市場面臨短期調(diào)整時不會贖回基金份額，反而會以較低的價格，用同樣的資金，購入更多的基金份額。定期定額投資方式的推廣，將為我國開放式基金提高穩(wěn)定的資金流入，從而大大降低基金集中贖回的風(fēng)險。
5.設(shè)計差異化產(chǎn)品，樹立成熟的投資理念
依據(jù)投資者對風(fēng)險收益的不同偏好，為不同風(fēng)險收益偏好的投資者提供不同的新基金品種顯得十分必要。考慮到行情低迷時的穩(wěn)健需求，可以適當(dāng)加大債券型和貨幣市場基金的比重，大力發(fā)展保本型基金等避險基金應(yīng)對股市調(diào)整，形成一條完善的基金產(chǎn)品線。還可以考慮基金分拆、二次發(fā)行、基金理財帳戶的推出等創(chuàng)新方式。
參考文獻:
一、基金績效比較分析方法和指標(biāo)的選取
傳統(tǒng)的基金業(yè)績評價理論是上世紀(jì)60年代產(chǎn)生的。繼Terynor于1965年提出特雷納指數(shù)評價指標(biāo)后，Sharp和Jensen也分別在1966年提出夏普指數(shù)和詹森指數(shù)，構(gòu)成了資產(chǎn)組合業(yè)績評價的三大經(jīng)典理論和方法。這些業(yè)績評價的傳統(tǒng)方法都是以馬柯威茨（Markowitz）模型和資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）為理論基礎(chǔ)的，其認為投資者都是討厭風(fēng)險，根據(jù)資產(chǎn)收益率的均值和方差來選擇有效資產(chǎn)組合，以獲得期望效用的最大化。在具體的實現(xiàn)過程中，各評價方法分別從不同的角度出發(fā)，選用不同的風(fēng)險指標(biāo)對資產(chǎn)組合的相關(guān)收益指標(biāo)進行調(diào)整。
本文進行基金業(yè)績評價是為分析某只基金在一定投資風(fēng)格下的績效表現(xiàn)，設(shè)定投資者選擇該只基金作為其全部風(fēng)險投資，這時，基金組合的非系統(tǒng)風(fēng)險一般不能得到充分分散，因此在進行評價時，要用全部風(fēng)險來對其收益進行調(diào)整，在這種情況下，只有夏普指數(shù)是合適的選擇。另外，收益和風(fēng)險是基金業(yè)績評價中的兩個最基本要素，一般用平均收益率和收益率標(biāo)準(zhǔn)差來衡量。下面我們對此分別作出說明。
(一)收益率
基金收益指基金本期末資產(chǎn)凈值同上期相比的增加或減少，一般我們所說的基金收益常指基金凈值的相對收益，即收益率。收益率的計算方法較簡單，可用以下公式表示：
其中，V1、V2 分別表示某一時間段的期初凈值和期末凈值。
本文中，我們通過平均收益率衡量基金的收益或業(yè)績表現(xiàn)。具體方法是根據(jù)樣本基金每周公布的凈值計算平均周收益率（R）。
(二)標(biāo)準(zhǔn)差
標(biāo)準(zhǔn)差(δ)是衡量風(fēng)險的一種方法，它反映了基金收益相對平均水平的波動程度，標(biāo)準(zhǔn)差越高，風(fēng)險也越高。標(biāo)準(zhǔn)差在數(shù)值上是一個統(tǒng)計變量，表示為方差（Var（R））的平方根，公式是：
其中，N是評價期間的周數(shù)，
（三）夏普指數(shù)
夏普指數(shù)是由諾貝爾獎金獲得者Sharp W.F.于1966年提出的。他認為，按照有效市場理論，證券的價格已經(jīng)充分反映了所有的信息，人們將精力放到發(fā)現(xiàn)錯誤定價的證券上是徒勞的，因此，投資者應(yīng)致力于如何去分散非系統(tǒng)風(fēng)險，從而在收益一定的情況下，使得總風(fēng)險最小。夏普指數(shù)的計算公式為
其中為 基金i的夏普指數(shù)，為基金i在樣本期內(nèi)的平均收益率， 為樣本期內(nèi)的平均無風(fēng)險收益率， 為基金i收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，即基金投資組合所承擔(dān)的總風(fēng)險。
夏普指數(shù)在幾何上是基金組合與無風(fēng)險利率連線的斜率，其值反映了基金單位風(fēng)險所獲得超額收益的大小，夏普指數(shù)越大，說明基金經(jīng)風(fēng)險調(diào)整后的業(yè)績表現(xiàn)越好。
二、樣本基金及研究期間
本文主要選擇2001年12月31日～2003年12月31日我國證券市場上10只證券投資基金(其中包括7只封閉式基金和3只開放式基金)的季度投資組合公告作為考查對象。對此需要作如下說明：
(一)研究期間
2001年12月31日至2003年12月31日這段時間，我國證券市場的走勢屬于比較典型的箱體整理，在經(jīng)過大盤熊市和牛市的洗禮后，基金管理人投資理念趨于成熟，基金投資風(fēng)格在整體上處于理性調(diào)整期，證券投資基金在大市盤整階段的操作手段顯現(xiàn)得較為明顯，能夠較好地反映基金管理人的投資風(fēng)格。另外，本研究期間，包括了我國較早期設(shè)立的3只開放式基金公告的兩年完整投資組合數(shù)
據(jù)，有助于本文將開放式和封閉式基金都納入分析范圍。
（二）樣本基金
本文選取的基金簡稱和代碼如下：華夏成長（000001）、華安創(chuàng)新（040001）、南方穩(wěn)健（202001）、基金同盛（184699）、基金金泰（500001）、基金興和（500018）、基金景宏（184691）、基金普豐（184693）、基金泰和（500002）、基金漢興（500015）。以上10只基金分屬九家基金管理公司，基金單位總份額都超過20億份，其基金契約中告示的投資風(fēng)格大多數(shù)相異，體現(xiàn)了我國證券投資基金現(xiàn)有的投資風(fēng)格情況。
當(dāng)然，本文選取的樣本基金數(shù)目較少，不同投資風(fēng)格的基金績效評定可運用以上方法進行類似核算分析，而在實務(wù)操作中，樣本基金選取應(yīng)是待評定的目標(biāo)基金。
三、評價結(jié)果及分析
各指標(biāo)統(tǒng)計運算使用Excel軟件完成，基金周收益率按各基金管理公司網(wǎng)站公布的基金凈值數(shù)據(jù)（2001年12月31日～2003年12月31日期間除去節(jié)假日共99周數(shù)據(jù)）計算得出。夏普指數(shù)的無風(fēng)險收益率是采用研究期間一年期定期銀行存款利率， 即1.98％，1999年11月1日開始征收利息稅20％后，一年期實際利率為1.98％×0.8，周利率為年利率除以52周的值，等于0.0003046。
通過統(tǒng)計運算，得出各指標(biāo)結(jié)果如表6－3。
表6－3基金績效指標(biāo)統(tǒng)計核算表
(數(shù)據(jù)統(tǒng)計期間：2001年12月31日～2003年12月31日)
從夏普指數(shù)和平均收益率來看，基金同盛、南方穩(wěn)健、基金泰和的業(yè)績較好，而基金興和、基金漢興的市場表現(xiàn)欠佳。結(jié)合基金投資風(fēng)格，我們認為，在樣本期間，采取混合型管理模式進行成長與價值復(fù)合型投資、高集中度、激進的投資風(fēng)格較為合理。影響基金業(yè)績的因素是多方面的，如市場環(huán)境的客觀因素、基金管理人的主觀因素等，設(shè)定各基金所處其他影響因素一致，單從投資風(fēng)格的角度分析，以上核算結(jié)果可以解釋為，業(yè)績優(yōu)先的三只基金比較好地平衡了主動投資與被動投資、成長型投資與價值型投資各自優(yōu)勢和不足，確立了合適的基金投資風(fēng)格。
從衡量風(fēng)險的標(biāo)準(zhǔn)差指標(biāo)來看，標(biāo)準(zhǔn)差越大表示收益風(fēng)險越大。基金興和、基金同盛的平均周收益率標(biāo)準(zhǔn)差排在前列，這與它們激進的投資風(fēng)格特征相對應(yīng)，而三只開放式基金的標(biāo)準(zhǔn)差較小，原因是開放式基金在樣本期間偏好固定收益，追求穩(wěn)健型投資風(fēng)格。
【關(guān)鍵詞】羊群行為;證券投資基金;投資組合
引言
近年來,中國證券投資基金得到了快速的發(fā)展。基金投資者的行為越來越受到關(guān)注,而羊群行為常出現(xiàn)在基金投資者投資策略中。按照傳統(tǒng)經(jīng)典金融理論中理性預(yù)期和市場有效性假設(shè),投資者會按照自身獲得的信息做出理性選擇,而不會受到其他投資者行為的影響。但是在現(xiàn)實中,投資者可能會忽視自己的信息,跟從市場上其他投資者的行為“追漲殺跌”,即采取所謂的“羊群行為”。為了解釋這一現(xiàn)象,大量學(xué)者從不同角度進行了研究,并尋求適當(dāng)?shù)脑蚝蜅l件去解釋這種和傳統(tǒng)理論相悖的投資行為[1]。
本文對我國證券投資基金的羊群行為進行了實證檢驗,其結(jié)構(gòu)為如下,第二部分對研究證券投資基金羊群行為的國內(nèi)外文獻進行了綜述;第三部介紹檢驗羊群行為的實證模型,引入“羊群行為度”,以投資基金從2007年第2季度到2009年第1季度兩年來收益率排名前五十位的基金為樣本基金,選取每只基金投資組合前十位的重倉股為研究對象,檢驗是否存在羊群行為;第四部分給出結(jié)論。
一、文獻綜述
“羊群行為”也稱“羊群效應(yīng)”,源于生物學(xué)對動物聚群特征的研究,指動物(牛、羊等畜類)成群移動、覓食。Banerjee(1992)[2]定義的羊群行為:在自己私人信息和其他人決策的基礎(chǔ)上,個人決策者模仿或追隨其他人的決定而不管自身的私人信息。國外有很多文獻,對證券投資基金羊群行為的實證研究。從基金投資者的角度來研究的文獻如,Lakonishok等(1992)[3]用特定時期基金經(jīng)理對特定股票買賣方面行為的趨同程度來測度羊群行為的方法,構(gòu)建了著名的LSV模型。Wermers(1995)提出了資產(chǎn)組合變動測量法(PCM),對LSV模型做了改進,但是此方法有可能檢測出虛假的羊群行為。Grinblatt等(1995)[4]用LSV模型發(fā)現(xiàn)了,投資基金在購買過去績效較好的股票方面比賣出以往績效較差的股票方面具有更大的羊群行為。從股票收益率的角度研究的文獻如,Wermers(1999)[5]實證研究了羊群行為和當(dāng)期與未來股票收益率之間的相關(guān)性,分析了羊群行為與股票過去收益率之間的關(guān)系。
國內(nèi)大量學(xué)者也進行實證研究,但大多是采用國外學(xué)者的實證模型。從投資基金角度來研究,陳世杰(1999)用LSV模型檢驗了臺灣共同基金的羊群行為。施東暉(2001)[6]引入“羊群行為度”指標(biāo),得出國內(nèi)證券投資基金存在較嚴(yán)重的羊群行為。蘇艷麗等(2008)[7]采用Wermers修正后的LSV法和BW(正反饋行為模型)方法進行檢驗,對中國證券投資基金的羊群行為和正反饋行為做了實證研究。在閉式基金的研究方面,徐瑾等(2004)[8]采用LSV(1992)的方法以及Wermers(1995)修正的方法,測度了我國股票市場證券投資基金羊群行為的程度。在開放式基金的研究方面,伍旭川等(2005)[9]利用施東暉(2001)提出的“羊群行為度”方法,發(fā)現(xiàn)了中國開放式基金在股票市場上存在較強的羊群行為。國內(nèi)文獻采用的方法多為LSV模型,而由于LSV存在的缺陷,得出的檢驗結(jié)果精確度不高。
二、研究方法、數(shù)據(jù)和檢驗結(jié)果
(一)“羊群行為”程度衡量指標(biāo)
引用施東暉(2001)的“羊群行為度”概念。用表示t季度投資基金買賣股票i的羊群行為度,則:
其中,表示t季度買入股票i的基金數(shù),則表示t季度賣出股票i的基金數(shù)。引入這一概念的理由是“羊群行為”具體表現(xiàn)為同一時期內(nèi),大部分基金買入或賣出同一個股票,而表示買賣股票i的所有基金中,采取相同買賣行為的基金比例,的值在0.5和1之間,當(dāng)值越大時,則表示基金的“羊群行為”程度越顯著。
(二)樣本選取和數(shù)據(jù)處理
利用證券投資基金近兩年收益率排名前五十位的基金為樣本基金來研究(以2009年4月21日的排名),就目前的信息披露制度,只選取每只基金投資組合前十位的重倉股為研究對象。樣本區(qū)間為2007年2季度到2009年1季度,共2年8個季度。數(shù)據(jù)來自中國基金網(wǎng)和和訊網(wǎng)等基金網(wǎng)站,并假設(shè)在每一季度內(nèi)股票買賣是一次性完成的,對基金每季度的投資組合資料進行整理、統(tǒng)計和分析:
(1)明顯買進:在進入前十名的流通股股票中,本季持股數(shù)量比上一季度增加的股票。
(2)明顯賣出:在進入前十名的流通股股票中,本季持股數(shù)量比上一季度減少的股票。
(3)本期新進股票和前期消失股票的處理:新進股票中,本期持股數(shù)和資產(chǎn)總額都大于前期第十大流通股的為買進,否則為情況不明否去。前期中沒進入本期前十名的股票,如果持股數(shù)和資產(chǎn)總額都大于本期的第十大流通股的為賣出,否則為情況不明否去。
(4)對持股數(shù)沒有變化,作為不變忽略。由于申購新股而進入前十名的個股,由于不具有可比性而予以刪除。這樣買賣某只股票的基金數(shù)量為:
本期買入數(shù)=明顯買進基金數(shù)+處理后的本期新進基金
本期賣出數(shù)=明顯賣出基金數(shù)+處理后的前期基金在本期消失的基金
本文對本期新進股票和前期消失股票的處理,有別于以往的研究:他們不是將其不作考慮,就是只單純考慮股東持股數(shù)量;而本文將股票的持股數(shù)量和資產(chǎn)總額同時考慮,對問題的檢驗會更精確。
(三)檢驗結(jié)果
為了消除樣本的影響,又由于僅是對50只基金的研究,所以這里選擇統(tǒng)計2家以上、3家以上和4家以上的基金同時買賣某一股票的“羊群行為度”。通過計量經(jīng)濟學(xué)軟件Eviews5.0,Access數(shù)據(jù)庫及Excel工具完成。表-1為樣本統(tǒng)計結(jié)果。
表-2中列出了2只以上、3只以上和4只以上基金買賣的H值和中位數(shù)的各個季度值,表-3列出了H和中位數(shù)的平均值,圖-1很容易看出各個季度三類數(shù)值的大小。(1)從表-3上看,這表示當(dāng)有多個基金買賣同一股票時,將有76%以上的基金位于買賣的同一方向,可見平均而言,兩年來前五十位的投資基金對于單個股票的買賣存在顯著的“羊群行為”。(2)從樣本區(qū)間看,07年4季度到08年4季度H值都很大,平均達到了79%,而09年1季度的H值比較小。而上證指數(shù)從07年11月開始連續(xù)下跌,一直到08年10月末跌至最低點,而后開始艱難反彈。這就說明投資基金在股市走跌時存在極大的不理性,上升時羊群行為較小,投資經(jīng)理更加理性。而金融危機對我國有較大的影響是從08年9月份才開始的,可以看出,羊群行為和金融危機并沒有直接的聯(lián)系,而是和股市有密切聯(lián)系。(3)從買賣基金數(shù)量來看,2家以上同時買賣的H平均值最大,而4家以上H平均值最小。這說明越多的基金對同一股票買賣時羊群行為越小,因為能引起多家基金注意的股票一定較優(yōu)質(zhì),這也和現(xiàn)實相符合。
本文得出的實證結(jié)論與國內(nèi)外相關(guān)文獻的結(jié)論進行比較,有三點值得注意:(1)本文的H指標(biāo)和中位數(shù)的平均值均小于施東暉(2001)得出的數(shù)據(jù),這是因為近年來市場比2000年左右規(guī)范,信息的有效性較強。(2)本文3家以上基金同時買賣的H平均值大于4家以上H的平均值,這與施東暉(2001)得出的數(shù)據(jù)正好相反,而與伍旭川等(2005)研究開放式基金羊群行為的結(jié)論相同。進一步分析可以發(fā)現(xiàn)多家基金同時買賣的股票都是大股票,而投資基金對于大股票的投資更傾向于依賴于自身分析系統(tǒng)進行決策,這和實證的結(jié)論也是一致的:4家以上H平均值最小。從這一點來看,在某種程度上也說明了金融市場上存在理性的羊群行為。(3)本文的H指標(biāo)指標(biāo)和中位數(shù)的平均值均遠遠大于國外市場的水平,這是因為我國投資基金市場起步較晚,很不完善。
三、結(jié)論
本文在我國股市持續(xù)下降和全球金融危機的背景下,對從2007年2季度到2009年1季度以來平均收益率前五十位的證券投資基金投資組合進行了研究,得出的結(jié)論表明:樣本基金存在顯著地“羊群行為”,存在很大的非理性;股市持續(xù)下跌時,羊群行為較大,反之則較小,羊群行為和金融危機沒有直接聯(lián)系,和股市有密切聯(lián)系;越多家基金同時買賣某一股票的羊群行為相對越小。這一結(jié)論有重要的現(xiàn)實意義,在當(dāng)前經(jīng)濟低迷時期,適當(dāng)?shù)膫鬟f市場信號是至關(guān)重要的,完善信息披露制度,使信息有利于投資者形成穩(wěn)定的預(yù)期。
本文的不足在于,僅對收益率前五十位的基金進行分析,得出的結(jié)論推廣到整個基金市場未免有失偏頗;僅對數(shù)據(jù)的篩選方面做了改進,而沒有對實證模型做進一步改進。
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[關(guān)鍵詞]證券投資；基金；風(fēng)險評估
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.03.069
隨著我國社會主義經(jīng)濟體系的不斷發(fā)展，經(jīng)濟環(huán)境也實現(xiàn)穩(wěn)定進步，國內(nèi)的證券投資基金也成為眾多投資者所關(guān)注的金融工具之一。但是我國的證券投資基金的風(fēng)險管理水平還有待提升，缺乏對風(fēng)險的分析和評估，進而不能準(zhǔn)確地根據(jù)實際情況提出應(yīng)對風(fēng)險的對策，從而影響到證券行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。對此，筆者可觀分析了證券市場投資基金存在的風(fēng)險，在對風(fēng)險進行評估后提出行之有效的應(yīng)對風(fēng)險的策略，最大限度的降低風(fēng)險對市場的影響。
1 證券投資基金的內(nèi)涵
證券投資基金是一種集合投資方式，可以實現(xiàn)投資者的利益共享和風(fēng)險共擔(dān)。在基金的運營過程中，主要是由發(fā)行方進行投資者資金的募集，之后由專業(yè)托管方（通常為商業(yè)銀行）進行托管，并由基金的管理方進行運用與管理，主要面對的是債券、股票和期貨等金融工具的投資。
2 證券投資基金的風(fēng)險
2.1 宏觀環(huán)境風(fēng)險
證券投資基金的宏觀環(huán)境風(fēng)險主要來自于市場風(fēng)險，即整個市場的波動不定使投資基金的不確定性增加而造成市場風(fēng)險的原因大多來自于國家的政治政策和經(jīng)濟政策的變化。具體來說，宏觀環(huán)境的風(fēng)險主要有以下三個方面：第一，國家在證券投資基金管理辦法中對投資對象以及組合的有規(guī)定說：證券基金投資的對象必須是國家按照法律規(guī)定發(fā)型的股票和國債，而且投資的組合必須按照國家規(guī)定比例。這樣在遇到風(fēng)險時，減持股票、國債的比例不能過大，這樣基金抗風(fēng)險水平也會進一步降低。第二，我國的證券市場環(huán)境十分封閉，這使整個市場面臨的風(fēng)險進一步擴大。與西方證券市場可以進行自由的證券基金投資相比，我國的證券投資市場則是封閉型的，投資人持有的基金種類較少而且也只能投資于本國市場，這時一旦市場發(fā)生較大變動或者是步入熊市，那么基金風(fēng)險也難以規(guī)避。第三，在我國用于應(yīng)對證券投資基金風(fēng)險的金融工具較少，進而應(yīng)對市場風(fēng)險的能力較低。
2.2 微觀運作風(fēng)險
除了宏觀市場環(huán)境會造成證券投資基金風(fēng)險之外，微觀運作風(fēng)險同樣不可忽視。一方面，進行證券投資基金運作的投資人數(shù)量較多，在進行基金運作和經(jīng)營管理的過程中，往往會委托給法人治理結(jié)構(gòu)將基金資產(chǎn)進行運作，但是這些組織結(jié)構(gòu)往往將對基金的保管和管理統(tǒng)一起來，缺乏獨立性，這樣的不規(guī)范結(jié)構(gòu)會讓基金管理者在進行投資時按照大股東或者是主管的意見投資，那么投資人的風(fēng)險也會變得更加不可控制；另一方面，證券投資基金信息披露工作不到位，信息的質(zhì)量和實效性差，不能讓投資者及時的接收到準(zhǔn)確的基金資產(chǎn)凈值等信息，這樣投資人在運作基金的過程中就會出現(xiàn)判斷失誤的情況，從而造成投資風(fēng)險和產(chǎn)生巨大的經(jīng)濟損失。
2.3 管理人風(fēng)險
證券投資基金風(fēng)險中的管理人風(fēng)險主要是由管理人管理水平不高、選用的投資策略不當(dāng)以及管理人的職業(yè)道德素養(yǎng)不高等造成的。我國的證券市場起步較晚，也屬于新興市場，市場中的管理人員流動性較大，只是具備一定的從業(yè)經(jīng)驗，但是卻沒有接受過良好的培訓(xùn)，專業(yè)素質(zhì)能力不高，不能準(zhǔn)確的應(yīng)用專業(yè)知識高效的管理基金，這就使投資者的風(fēng)險大大增加；管理人在對基金進行管理的過程中需要運用良好的投資策略，根據(jù)證券投資基金的特征合理選用投資策略，以便獲取更大的收益。例如，穩(wěn)健型基金投資于藍籌股會降低風(fēng)險，成長型基金投資于潛力股會確保投資回報等。但是目前管理人不能對基金類型有一個準(zhǔn)確的判斷進而不能選測一個合適的投資策略，從而造成風(fēng)險；由于管理人的擇業(yè)道德素質(zhì)低，他們會利用違規(guī)操作的方式對投資人的基金收益進行侵害，為投資者帶來風(fēng)險和巨額損失。
3 證券投資基金的風(fēng)險評估與控制
3.1 風(fēng)險評估
在明確證券投資基金的風(fēng)險之后，為了更好地提出風(fēng)險控制的策略，首先需要對不同的風(fēng)險進行評估，明確其危害程度和特點，進而提出針對性對策。在風(fēng)險評估工作中，要明確以下幾個問題：第一，對證券投資基金的井陘縣進行評估后得出的只是一個參考值，雖然能夠測算到影響基金投資收益的程度和造成風(fēng)險的不定因素但是不能夠評估出一個確定的數(shù)字。第二，證券投資基金風(fēng)險評估獲得的結(jié)果會受到外部因素的影響，在開展風(fēng)險評估工作時必須根據(jù)外部環(huán)境變化進行動態(tài)評估和校對，使得到的結(jié)果更為準(zhǔn)確和穩(wěn)定。第三，每一種股票基金都具有自身特點，因此采用的風(fēng)險評估手段必須具有差異性，需要掌握風(fēng)險變化的規(guī)律，避免經(jīng)驗主義錯誤。對證券投資基金的風(fēng)險進行評估可以采用以下方法：第一，特爾斐法，即采用信息調(diào)查的手段收集權(quán)威信息，并將這些信息進行整理和分析，從而對市場風(fēng)險進行評估。第二，統(tǒng)計計量法，即運用計量學(xué)原理評估風(fēng)險，并測算出基金的市場與非市場風(fēng)險。第三，財務(wù)指標(biāo)評估法，即從財務(wù)報表和市場價格情況的分析中獲取信息，制定出一定的指標(biāo)體系，接下來再利用參考值的比較對風(fēng)險進行確定。第四，價格指標(biāo)評估法，即選用多樣性的技術(shù)分析指標(biāo)進行組合分析，推斷基金投資的現(xiàn)實變動，但是這種方法是忽略市場風(fēng)險的，只是會指示介入市場的時機選擇。
3.2 風(fēng)險控制
3.2.1 完善投資組合
合理的投資組合和投資工具的選擇是控制證券基金風(fēng)險的有效手段，因此為了更好的防控風(fēng)險和保障投資收益的穩(wěn)定獲得，必須完善投資組合，并根據(jù)實際需要選用恰當(dāng)?shù)耐顿Y工具，調(diào)控資產(chǎn)比例。我國目前有三類投資工具分別是期貨、債券和股票，基金管理者可以根據(jù)投資需要和期望收益選用恰當(dāng)?shù)耐顿Y工具，基金管理者為了獲取較為平穩(wěn)的投資收益可以選擇股票以及債券，債券在二者的組合中的比例控制在百分之二十到百分之五十之間是比較恰當(dāng)?shù)模?dāng)然管理者可以從市場環(huán)境的變化情況分析調(diào)控債券持有的比例。就安全和流通情況而言，上市企業(yè)尤其是國有上市大型企業(yè)的債券以及國庫券沒有風(fēng)險，可以在顧及債券流通的情況下根據(jù)實際情況選擇短期、中期和長期的比例，這樣不僅能夠維護基金的安全，減少風(fēng)險，還能夠讓投資者獲得穩(wěn)定收益。在債券和股票的投資組合中，股票的持有比例控制在50%～80%較為恰當(dāng)，按照投資策略來分析的話，投資選用上市股票能夠確保證券投資基金收益，還能夠防范和控制風(fēng)險。基金管理者為了保證投資組合的合理性需要選用恰當(dāng)?shù)耐顿Y策略和組合，那么在確定投資策略及組合的時候必須征求和考慮到投資者的需求。投資者對于證券基金風(fēng)險更多考慮的是收益回報、通脹風(fēng)險以及投資風(fēng)險，因此基金管理人員需要對以上幾種風(fēng)險進行考量，在確定投資組合的過程中務(wù)必考慮到投資的安全、穩(wěn)定的收益回報、分散投資和投資套現(xiàn)。
3.2.2 加強利益協(xié)調(diào)
在控制證券投資基金風(fēng)險過程中，基金監(jiān)管需要承擔(dān)起重要責(zé)任，采用有效的投資基金監(jiān)管手段對基金的運作管理過程進行全程監(jiān)管和控制，加強利益協(xié)調(diào)工作，確保基金的安全穩(wěn)定運行。證券投資基金監(jiān)管需要提高對利益協(xié)調(diào)工作的重視程度，將投資者利益的獲得作為主要目標(biāo)和工作原則。證券投資基金是一種集合投資方式，可以實現(xiàn)投資者的利益共享和風(fēng)險共擔(dān)。其優(yōu)勢在于通過基金管理者對基金的合理投資與管理來獲得較大的投資收益。在這一過程中基金管理者具有運作資產(chǎn)的權(quán)利，但是需要注意的是基金管理機構(gòu)需要保證自身利益，再加上基金受益者和管理者是有利益上的沖突和碰撞的，因而利益協(xié)調(diào)和合理控制基金管理者的權(quán)利顯得十分重要。當(dāng)投資者將基金委托給證券投資基金機構(gòu)后對基金管理者的監(jiān)控力度就會大大降低，那么當(dāng)二者出現(xiàn)信息不對稱情況后，基金監(jiān)管機構(gòu)需要將保護投資者的收益作為工作原則，運用法律手段保證受托人能夠履行職責(zé)，使基金收益人的權(quán)益不受侵害。另外，證券投資基金在將大量的公眾儲蓄聚集起來后對其進行集中管理，這些巨額資金在很大程度上會影響到證券市場的發(fā)展，管子到整個金融秩序的穩(wěn)定，那么更大程度的突出和保護投資者的利益顯得更加重要。因而，我國需要不遺余力的完善和優(yōu)化基金監(jiān)管體系，進一步確保利益協(xié)調(diào)，促進證券市場的發(fā)展。
3.2.3 加強法制管理
證券投資基金的法制建設(shè)是控制風(fēng)險的有力保障，逐步建立健全完善的基金管理法律法規(guī)能夠?qū)ψC券投資基金的行為進行約束，為相關(guān)管理工作提供法律依據(jù)，從而降低風(fēng)險。加強法制管理控制投資基金風(fēng)險可以從以下幾個方面著手：第一，借鑒國外證券投資基金的風(fēng)險控制和法律建設(shè)經(jīng)驗，建立起一套完善帶有中國特色的基金法律系統(tǒng)，除了對原有的法律發(fā)揮進行補充和完善之外，還要根據(jù)實際情況制定證券投資基金法。在對投資基金法律體系進行設(shè)計時要強調(diào)建立相互制約平衡的機制，將基金管理和托管分離開來，有效維護投資者的利益，進一步消除非法挪用基金的風(fēng)險。第二，建立基金評估考核制度，對基金信息的披露進行監(jiān)督，將風(fēng)險和回報作為基金評估考核的標(biāo)準(zhǔn)，使基金風(fēng)險評估更為準(zhǔn)確。第三，完善和優(yōu)化基金治理機制，合理地進行內(nèi)部控制，解決利益沖突問題，進一步減少基金管理者的成本支出，使投資者的權(quán)益得到保護。第四，證監(jiān)會通過現(xiàn)場檢查和實時資料分析的方式對基金的運作和管理進行有效把控，并且要嚴(yán)格執(zhí)法，對違規(guī)行為進行嚴(yán)肅處理，確保基金運作的健康發(fā)展，有效防范政權(quán)投資基金風(fēng)險。
4 結(jié) 論
證券投資基金是證券市場上投資人用來投資和獲取收益的金融產(chǎn)品，其收益會受到宏觀和微觀環(huán)境的影響，只有全面分析證券投資基金的風(fēng)險，做出正確的風(fēng)險評估和提出風(fēng)險應(yīng)對策略才能夠最大程度的降低投資者的風(fēng)險，確保證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，維護我國的經(jīng)濟環(huán)境安全。本文通過研究分析提出完善投資組合、加強利益協(xié)調(diào)和法治管理等措施能夠降低證券投資基金風(fēng)險，確保我國經(jīng)濟建設(shè)的全面推進。
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（一）證券投資基金的含義
投資基金是指將具有共同投資需求和目標(biāo)投資者的資金進行匯集，然后集中交給專業(yè)的金融投資機構(gòu)進行科學(xué)的組合型投資，最終實現(xiàn)風(fēng)險分散和共同受益目標(biāo)的投資方式。而證券投資基金則是將投資者的資金匯集起來，進行證券投資的一種投資工具。證券投資基金作為一種投資工具，為投資者提供專業(yè)化的投資服務(wù)，以較低的門檻將大多數(shù)的中小投資者資金進行匯集，從而形成規(guī)模優(yōu)勢，分散投資資金于各個行業(yè)的證券，從而分擔(dān)和降低了風(fēng)險，保障了收益水平。
（二）證券投資基金績效評價的含義
這些公布的數(shù)據(jù)基本上都有限定的時間，其內(nèi)容主要就是企業(yè)在一段時間內(nèi)的經(jīng)營指標(biāo)。計算這些數(shù)據(jù)的主要目的就是對同期投資組合出現(xiàn)的變化情況進行分析，以此判斷投資組合是否有效及合理，從而通過與往期的投資組合對比，得出當(dāng)期的投資回報率，最終利用這些數(shù)據(jù)科學(xué)評價該基金的風(fēng)險情況，以及基金經(jīng)理的投資管理能力。基金績效評價是一種科學(xué)的分析方法,全面分析影響基金投資管理的內(nèi)外部因素、基金管理公司履約能力及可信任程度、基金的業(yè)績表現(xiàn)等數(shù)據(jù)后作出的統(tǒng)計和總結(jié),作為投資者選擇基金、做出投資決策的參照標(biāo)準(zhǔn),或為其它信息使用者提供參考的一種評判方法。
（三）證券投資基金績效評價的必要性
第一，由于基金投資者和基金管理公司的利益目標(biāo)并不一致，所以基金公司難以從投資者的根本利益出發(fā)進行基金的管理工作。盡管證券投資基金作為專業(yè)的機構(gòu)投資管理人，對散戶而言具有資金、信息和專業(yè)能力在內(nèi)的多個方面存在相對優(yōu)勢，然而這個相對優(yōu)勢的程度恰恰就是通過績效評價這個過程表現(xiàn)出來。通過對基金公司管理的一段時間的收獲進行呈現(xiàn)，讓基金公司對每個時間段的投資都負起責(zé)任來，降低風(fēng)險概率，也為投資者提供了一定的參考依照。第二，由于投資者對于風(fēng)險收益的偏好程度不同，那么在投資基金時也應(yīng)當(dāng)進行不同的選擇。由于信息和能力的局限之下，該如何確定備選基金的投資風(fēng)格，并為不同風(fēng)險收益偏好的投資者提供不同的新基金品種，基金績效評價的作用顯得非常重要。第三，對于基金管理公司而言，基金績效評價的存在可以體現(xiàn)基金經(jīng)理的階段性工作狀態(tài)，反映基金階段內(nèi)的運行狀況，如果這些數(shù)據(jù)顯示基金在近階段內(nèi)存在問題或是存在隱患，可以讓基金管理公司的調(diào)整和改進更具方向性和目標(biāo)性。第四，基金的績效評價對于國家監(jiān)管機構(gòu)而言是了解基金和證券市場運行情況的優(yōu)良渠道，方便進行監(jiān)管的調(diào)整，也為進一步創(chuàng)新基金的種類提供了參考的依照。
二、我國證券投資基金績效評價的影響因素
（一）基金的收益和風(fēng)險
基金收益是學(xué)者分析判斷的主要標(biāo)準(zhǔn)，即對基金單位凈值、基金累積單位凈值以及基金凈值增長率三個指標(biāo)作為評價的主要內(nèi)容。隨著研究的深入，研究者也將風(fēng)險作為績效評價的因素引入到其中。在投資組合理論和CAPM模型被提出后，風(fēng)險和收益被作為一個綜合指標(biāo)被納入績效評價的體系之中，其適用主要存在于雷諾指數(shù)、夏普指數(shù)以及詹森指數(shù)。
（二）基金經(jīng)理擇股和擇時能力
證券投資基金作為一個資本密集型的行業(yè)，人才的優(yōu)勢顯得非常明顯，投資經(jīng)驗、個人能力以及性格特點這些因素?zé)o一不是影響基金經(jīng)理從而影響基金績效的重要原因。每只基金都是由至少一個基金經(jīng)理進行管理，管理的主要內(nèi)容則是投資組合和投資策略的確定，而這些便構(gòu)成了對基金業(yè)績的直接作用力。在過去的研究和實踐之中也不斷驗證了基金經(jīng)理對基金業(yè)績的重要性，往往從業(yè)經(jīng)驗、時間以及專業(yè)能力與基金業(yè)績呈正向變動。而這些因素在證券投資基金行業(yè)中，可以概括為兩點，即選股能力和擇時能力。前者決定基金經(jīng)理對資產(chǎn)判斷和潛在價值挖掘，最終實現(xiàn)超市場的利潤獲取；后者則體現(xiàn)在基金經(jīng)理對市場走勢的判斷能力，從而規(guī)避風(fēng)險或者實現(xiàn)利潤增加。
（三）基金經(jīng)理的變動
不難看出，一個好的基金經(jīng)理對于整個基金的業(yè)績影響是巨大的，但是一個基金經(jīng)理不會長期在一家基金做，往往會在公募或者私募之間選擇，或是轉(zhuǎn)投別家基金，甚至升職或者調(diào)動，最壞的情況就是被開除。而作為基金的直接管理人，這些人動必然對基金投資產(chǎn)生較大的影響，若是這些變化過于頻繁必將影響基金績效的持續(xù)性以及基金的投資理念風(fēng)格。
（四）基金費用
證券投資基金會在運作過程中產(chǎn)生費用，該費用主要是由兩部分組成，一個部分是證券投資的過程產(chǎn)生了費用，這需要基金公司自行負擔(dān)；另外一部分是基金投資者在申購、贖回和轉(zhuǎn)換過程中產(chǎn)生的費用，這是由投資者自習(xí)負擔(dān)。而研究表明，費用的增加無疑會降低基金的績效評價，前者增加了基金的運營成本，后者影響了投資者的申購需求和轉(zhuǎn)換成本，最終影響投資者對該基金的購買情況。而在1998年，Dellva和Olson在對基金和費用進行了分析之后，發(fā)現(xiàn)費用較低的基金業(yè)績相對較好。這一觀點也在我國學(xué)者王品、王靜俠2009年的研究中得到了印證，他們運用面板模型對基金績效與基金費用之間的關(guān)系進行研究，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，收取高費用的基金并沒有表現(xiàn)出良好的業(yè)績。
（五）基金的規(guī)模和流動性
基金規(guī)模對基金績效的影響是多方面的，主要是基金管理對不同規(guī)模的基金會采取不同的策略，另外就是不同的基金規(guī)模在流動性和單位管理成本上也是不同的。例如，中小基金的操作比較靈活，策略多邊，對股票倉位和行業(yè)結(jié)構(gòu)進行迅速調(diào)整，便于降低損失，但是正式由于規(guī)模較小，反而單位管理成本相對較高，最終影響了總體的收益能力。反觀規(guī)模龐大的基金，自然會降低基金的單位管理成本，良好的流動性，但也正因為規(guī)模龐大，不利于在市場驟變的時候作出調(diào)整，這就需要考驗基金經(jīng)理的擇時能力了。
（六）基金的資產(chǎn)配置集中度
資產(chǎn)配置集中度是指證券投資基金在某一個時間點對某個股票或者某個行業(yè)的持有比例，這個也是對基金經(jīng)理個人投資風(fēng)格和風(fēng)險控制能力，也體現(xiàn)了基金經(jīng)理對市場的把握。若基金的多數(shù)資產(chǎn)集中于某股票或者某行業(yè)的時候，那么該行業(yè)或者股票的波動對基金的收益影響是巨大的，即風(fēng)險和利益同時增大；反之，若是分散于多個股票和行業(yè)則分散了風(fēng)險也降低了利益。由此可言，基金的資產(chǎn)配置集中度是通過影響證券投資基金的收益風(fēng)險來影響績效的因素。由此可見，基金的影響因素是個復(fù)雜的概念，證券投資基金的績效評價也是根據(jù)多方面來評價的，而上述所分析的六個方面為微觀因素，宏觀因素對證券投資基金績效評價的影響也是存在，主要是表現(xiàn)國家政局穩(wěn)定性、經(jīng)濟制度以及經(jīng)濟形勢等幾個方面。例如，我國政局穩(wěn)定、經(jīng)濟形勢良好而且宏觀經(jīng)濟一直處于增長階段，人們對未來的預(yù)期判斷為利好，然后映射到資本市場之中就會是繁榮的，最終證券投資基金表現(xiàn)都比較好。
三、結(jié)語
關(guān)鍵詞：證券投資 基金犯罪 違法行為
1 證券投資基金犯罪的概念
證券投資基金犯罪亦應(yīng)有立法概念與司法概念之分（有學(xué)者又把它表述為證券投資基金犯罪的實質(zhì)概念和形式概念，其實意思一樣）。
證券投資基金犯罪的立法概念可界定為：證券投資基金是指嚴(yán)重危害證券投資基金投資者利益和國家對證券投資基金業(yè)的監(jiān)管理制度，嚴(yán)重危害證券投資基金管理秩序的行為。在立法意義上存在的證券投資基金犯罪存在于證券投資基金發(fā)展的各個階段，不以證券投資基金刑事法律是否規(guī)定為轉(zhuǎn)移。證券投資基金犯罪的立法概念表示的是那些違反證券投資基金法規(guī)的行為應(yīng)該犯罪化，其標(biāo)準(zhǔn)首先是社會危害性。
證券投資基金犯罪的司法概念則可界定為：證券投資基金犯罪，是指證券投資基金刑事法律規(guī)范規(guī)定應(yīng)當(dāng)負刑事責(zé)任的行為，即凡是證券投資基金刑事法律規(guī)范規(guī)定應(yīng)當(dāng)負刑事責(zé)任的行為，都是證券投資基金犯罪。證券投資基金犯罪的司法概念的唯一標(biāo)準(zhǔn)是刑事違法性，但它并不是完全不考慮行為的社會危害性。
2 證券投資基金犯罪的構(gòu)成要件
2.1 證券投資基金犯罪的客體要件
根據(jù)刑法理論的傳統(tǒng)定義，犯罪客體，是指我國刑法所保護的，而為犯罪行為所侵害或者威脅的社會主義社會關(guān)系。近年來，學(xué)者們開始從全局上思考刑法中犯罪客體問題，主要是將刑法目的貫穿于整個刑法理論，提出了一種新的犯罪客體論，即“法益說”，認為用“法益”來代替?zhèn)鹘y(tǒng)定義中的“社會主義社會關(guān)系”更為妥貼，筆者亦表示贊同。
就證券投資基金犯罪而言，在現(xiàn)實生活中它所侵害的法益客觀上也存在許多種情況，但是構(gòu)成證券投資基金犯罪行為的客體要件必須是證券投資基金犯罪所侵害的最根本的法益。這種法益通常易受到證券投資基金操作中的違規(guī)、違法行為的侵害或威脅，因而刑法特別予以保護，同時也受到證券投資基金方面法律、法規(guī)的保護。有學(xué)者指出，證券投資基金法雖然有一定的社會本位性，但本質(zhì)上都是一部“投資者權(quán)益保護法”，因而證券投資基金犯罪的主要客體應(yīng)是投資者的財產(chǎn)權(quán)利，筆者雖對觀點表示贊同，但是考慮到我國的立法體例，證券投資基金犯罪是規(guī)定于破壞社會主義市場經(jīng)濟秩序罪之中的破壞金融管理秩序罪，因此可能在立法者看來，證券投資基金的正常管理秩序才是證券投資基金犯罪的主要客體。
2.2 證券投資基金犯罪的客觀方面要件
犯罪客觀要件，是刑法規(guī)定的，說明行為對刑法所保護的社會關(guān)系的侵犯性，而為成立犯罪所必須具備的客觀事實特征。證券投資基金犯罪的客觀方面，必須是說明此行為的危害性，并為該行為構(gòu)成證券投資基金犯罪所必須具備的，此外，證券投資基金犯罪的客觀方面必須是相關(guān)刑事法律所明確規(guī)定的，這也是罪刑法定原則的要求。證券投資基金犯罪的客觀方面在證券投資基金犯罪的構(gòu)成中占有十分重要的地位，它的特點是外在性，直觀性和客觀性，不僅直接體現(xiàn)了證券投資基金犯罪行為對期貨管理秩序的嚴(yán)重危害性，從而可以決定證券投資基金犯罪客體的存在，而且還是認定證券投資基金犯罪人主觀方面的客觀依據(jù)。
證券投資基金犯罪的客觀方面要件具體表現(xiàn)為行為人違反證券投資基金法律法規(guī)，在從事證券投資基金管理、經(jīng)紀(jì)或其他相關(guān)活動中，破壞證券投資基金的正常管理秩序，情節(jié)嚴(yán)重的行為。
2.3 證券投資基金犯罪的主體要件
對于證券投資基金犯罪的主體，概括來講就是與證券投資基金有關(guān)的機構(gòu)及其相關(guān)人員，其為一般主體，既可以是自然人，也可以是單位。
就自然人而言，按其在犯罪活動中是否具有特殊身份，可以分為一般個人主體和特殊個人主體兩類。一般個人主體指不具有特殊身份，而實施了嚴(yán)重危害證券投資基金管理秩序行為，具有刑事責(zé)任能力的自然人。這類主體在證券投資基金犯罪領(lǐng)域中并不多，一般指利用證券投資基金這種方式進行貪污、詐騙等犯罪行為的人。證券投資基金犯罪中的個人主體主要是特殊個人主體，即實施了嚴(yán)重危害證券投資基金管理秩序，具有刑事責(zé)任能力，且具有特殊身份的自然人，在證券投資基金犯罪中主要指的是證券投資基金管理公司、證券投資基金托管金融機構(gòu)中從業(yè)人員。
轉(zhuǎn)貼于 單位犯罪多是經(jīng)濟犯罪的一大特點，證券投資基金犯罪亦不例外。在證券投資基金的實際操作運行中，由于單位比個人具有更強的經(jīng)濟實力，在人才儲備、技術(shù)占有、信息渠道、公關(guān)手段等各方面都占有優(yōu)勢，其實施證券投資基金犯罪應(yīng)該說隱蔽性更大，其所造成的危害后果往往也比自然人犯罪造成的后果更為嚴(yán)重，所以單位犯罪應(yīng)該是我們在證券投資基金犯罪預(yù)防方面所要針對的重點。要強調(diào)的是，證券投資基金犯罪中的單位主體必須是合法成立的，其宗旨、目的與法律是相符的，如果是為了實施犯罪而成立，依相關(guān)的司法解釋只能認定為自然人犯罪，而談不上單位犯罪主體。具體而言，證券投資基金犯罪的單位犯罪主體包括:
（1）商業(yè)銀行；
（2）證券交易所；
（3）證券公司；
（4）證券投資基金管理公司；
（5）其他金融機構(gòu)。
2.4 證券投資基金犯罪的主觀方面要件
理論界的一般觀點是，證券投資基金犯罪的主觀方面表現(xiàn)為故意，而且主要表現(xiàn)為直接故意。筆者認為，證券投資基金犯罪的主觀形態(tài)只能是故意，過失不可能構(gòu)成證券投資基金犯罪，理由如下：
（1）在我國刑法體系中，證券投資基金犯罪皆屬于財產(chǎn)型犯罪，也就是有的學(xué)者所指的“貪利性犯罪”，這種犯罪類型是不可能存在過失的心理狀態(tài)的，因為這類犯罪有其明確的目的，或是為了非法謀取經(jīng)濟利益，或是為了減少自身的損失。例如背信運用受托財產(chǎn)罪，其犯罪行為的實質(zhì)就是違背受托義務(wù)，擅自運用客戶資金或者其他委托、信托的財產(chǎn)。
（2）我國刑法明確規(guī)定：“過失犯罪，法律有規(guī)定的才負刑事責(zé)任”，這體現(xiàn)了刑法以處罰故意犯罪為原則，以處罰過失犯罪為特殊的精神，說明刑法分則沒有明文規(guī)定罪過形式的犯罪只能由故意構(gòu)成。考察有關(guān)證券投資基金犯罪的刑法條文，可以發(fā)現(xiàn)并未規(guī)定過失可以構(gòu)成相關(guān)證券投資基金犯罪，所以筆者認為，證券投資基金犯罪的主觀形態(tài)只能是故意，而不存在過失。
參考文獻
[1] 高銘暄，馬克昌.刑法學(xué).北京大學(xué)出版社，高等教育出版社，2000.
關(guān)鍵詞:證券投資；基金監(jiān)管理念；羊群效應(yīng)
證券投資基金介于股票和儲蓄之間，沒有股票的風(fēng)險那么大，又比儲蓄的利率高，因此成為證券市場投資品種中最為投資者青睞的一種理財方式。
一、證券投資基金對股票市場穩(wěn)定的正面效應(yīng)
投資基金可以滿足不同風(fēng)險偏好者對于資金的理財需求，采用集合投資的方式，將社會中的閑散資金利用起來，增加了市場上的資金供給，擴大了市場規(guī)模和容量，一般來說，市場容量越大，市場越趨于穩(wěn)定，因為我國的證券市場，個人投資者是主要的組成部分，市場容量大的情況下，個人投資者的決策產(chǎn)生的后果對于整個市場的影響微乎其微。證券投資基金的出現(xiàn)，改善了現(xiàn)有的投資者結(jié)構(gòu)，使得廣大的散戶們擁有了理性的投資理念，形成了團體性的投資文化，這大大有利于促進證券市場的健康發(fā)展。投資基金在實際中，更多的是衡量上市公司的發(fā)展?jié)摿Γ浅ｊP(guān)注投資過程中的風(fēng)險控制問題，同時考慮了上市公司的成長，國民經(jīng)濟的發(fā)展乃至國際經(jīng)濟政治形勢等因素，投資者往往中長期持有，等到合適的時機拋售，來取得利潤。由于投資基金引自國外，在我的經(jīng)驗還遠遠不足，因此會和國際接軌，不斷學(xué)習(xí)外國先進的投資理念，這同時也有利于提高我國證券市場的國際化程度，穩(wěn)定證券市場。
二、證券投資基金對股票市場穩(wěn)定的負面效應(yīng)
雖說證券投資基金有一定的積極作用，但是避免不了還存在一些負面的影響：機構(gòu)投資者會形成羊群效應(yīng)。機構(gòu)投資者投資基金時對于投資對象的分析、對比、選擇等存在很大程度上的相似，會同時買入或者賣出同一證券，這對市場的影響的非常明顯的，市場價格在羊群效應(yīng)的作用下，會非正常地過度上升或者過度下降，許多證券投資基金采用的投資方式為：買入前期價格上漲的證券，賣出前期價格下跌的證券，這樣做很有可能造成價格距離基本面越來越遠，最終使證券市場出現(xiàn)動蕩，同時，基金經(jīng)理作出的不正確的決策在更大范圍內(nèi)被模仿，不正確信息的傳播可能影響到整個市場。投資過程容易出現(xiàn)短視行為，基金經(jīng)理一般來說會認為自己面臨較大的壓力，如果一支股票沒有很好的盈利空間，他們可能會放棄這只股票，轉(zhuǎn)向其他潛力大的股票上，比較典型的做法是“趨勢追蹤”或者“正反饋交易”。證券投資基金以投資增值為目的，這就決定了基金追求高收益的內(nèi)在動力，這不免會成為一些機構(gòu)操縱利潤、追逐高利的驅(qū)動，這時候，基金不但不會起到穩(wěn)定市場的作用，還可能會成為市場大幅度動蕩的罪魁禍?zhǔn)住?/p>
三、我國證券投資基金尚未發(fā)揮穩(wěn)定市場功能的原因探析
我國的證券投資基金主要以散戶為主，證券投資基金投資理念的不成熟，投資基金起源于西方發(fā)達國家，在我國的發(fā)展還處在起步階段，我國人口基數(shù)大，個體投資者是主要組成部分，市場的環(huán)境也比較混亂，這些都可能阻礙著先進投資理念的形成，社會上盲目跟風(fēng)的現(xiàn)象十分嚴(yán)重，每個人的專業(yè)知識儲備不足，所以會在投資中頻繁產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”。我國證券市場自身發(fā)展的不完善性，監(jiān)管制度的不健全。我國基金的發(fā)展沒有足夠的經(jīng)驗，沒有建立健全的基金組織制度，這為不法分子利用法律的漏洞牟取暴利提供了可乘之機。即使是基金經(jīng)理，也無法構(gòu)造有效地投資組合，而證券投資基金要想獲得利益，只能采取一些短線操作的方法，但這并不是長久之計。另外，我國證券投資基金尚存在多種缺陷，加上上市公司本身經(jīng)營地不太好，證券投資基金融資渠道受限，也是使得證券市場不穩(wěn)定的因素。
四、提高我國證券投資基金市場穩(wěn)定的對策
加強對證券投資基金運作的監(jiān)管力度，使得投資過程法律化，我國的證券市場，明顯存在“平時放松，事發(fā)嚴(yán)打”的特點，這使得上市公司存在僥幸心理，存在利用不正當(dāng)?shù)氖侄蝸碇髑蚶孀畲蠡男袨椋瑪_亂了正常的市場秩序，而投資者是最大的受害人。因此，要強調(diào)利用去行政化并且細化的工作方法來加強對證券市場的監(jiān)管，面臨大量的上市公司時，也有能力做到最大化的保證公平公正公開。加快證券市場發(fā)展,加快各項立法工作和制度建設(shè)，基金的發(fā)展離不開相關(guān)法律的規(guī)范化，若沒有，必然會遇到很多阻礙，因此要繼續(xù)完善《投資基金法》、《證券法》、《投資顧問法》等相關(guān)法律法規(guī)，并根據(jù)我國具體國情制定有效政策。改善上市公司質(zhì)量,提升證券市場整體投資價值，上市公司要想讓投資者購買基金，那么對服務(wù)的改善勢在必行，要保證信息平等地傳遞，自由地流轉(zhuǎn)，這樣既能夠有助于快速建立股票市場的信譽，還能夠一定程度上保證投資者的利益，對于不能按時披露信息的上司公司，監(jiān)管機構(gòu)要對其進行處罰，營造良好的投資環(huán)境。證券投資基金除了要做到以上建議，還應(yīng)該宣傳科學(xué)合理的投資理念,加強對投資者的教育，可以開展對于投資者的培訓(xùn)課程，一來能夠?qū)Ρ竟拘纬梢欢ㄐ麄鳎碓黾恿送顿Y者對自身的信任程度，這對公司的發(fā)展的非常有利的。
參考文獻:
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