時間：2024-01-10 15:09:05
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6月15日，蒙牛宣布引入“洋股東”愛氏晨曦，完成了迄今為止中國乳業最大的一起國際合作。這一次，入局者是歐洲乳業巨頭愛氏晨曦，退出者，是厚樸基金。厚樸基金成立于2007年，兩年后攜手中糧入股蒙牛，如今3年過去，厚樸從蒙牛徹底退出，賺得3.7億港元的“利潤”。這次交易，再次將低調而神秘的厚樸基金推到前臺。從2010年年底以來，厚樸就基本沒有再投新項目和募集新資金，卻不止一次從投資項目中“撤退”。同時，傳出厚樸合伙人“散伙”的說法。厚樸選擇逐漸淡出的具體原因，至今沒有一個清晰的解讀。
入股蒙牛回報不算高
三年賺3.7億港元，年化投資收益約6%。在投中集團投資總監李瑋棟看來，厚樸入股蒙牛不是單純追求退出回報，更側重戰略投資。2009年以18.3億港元入股蒙牛乳業的厚樸基金，如今全身而退，以22億港元的價格，將其持股出售給歐洲乳業巨頭愛氏晨曦，賺了3.7億港元差價。3年賺3.7億港元，出售蒙牛后的盈利僅為20%，即年化投資收益不過6%。
投中集團投資總監李瑋棟認為，2009年厚樸跟中糧聯合入股蒙牛，更側重于戰略投資，而不是單純地追求退出回報。“像厚樸這么大規模的基金，獲得三五倍的回報確實比較難，但三年20%的回報確實不算高。相同規模的交易中，凱雷在江蘇圣奧的項目上三年獲利2倍多。”
據了解，2008、2009年成立的PE基金，年化收益的普遍水平是10%-15%之間。但因為成立年份、基金規模、投資策略，都會對基金回報產生影響，不同的基金也有不同的年化收益情況。
“因為三聚氰胺事件，厚樸基金在蒙牛的項目上也算是抄底了，現在找到買家退出是個好時機；此外厚樸退出蒙牛可能與此前厚樸基金的解散傳言有關。”李瑋棟分析。
一出生就聲名顯赫
厚樸基金以國際標準的合伙制模式打造，其投資者和創始合伙人知名度都頗高，屬于“PE中的高富帥”。蒙牛的這筆交易讓神秘的厚樸基金再次進入人們的視線。“厚樸基金是含著金湯匙出生的，屬于PE中的高富帥。”李瑋棟評價。
厚樸基金管理公司于2007年成立，以國際標準的合伙制模式打造，其投資者全部為世界一流的機構投資者，包括高盛、新加坡淡馬錫投資等。作為一家沒有交易記錄的PE機構，厚樸首期基金融資額便突破了原計劃的20億美元而飆升到創紀錄的25億美元。
厚樸基金的三位創始合伙人分別為幫助高盛在中國組建證券合資公司的原高盛高華證券董事長方風雷、原畢馬威會計師事務所中國及香港業務主席何潮輝和原高盛亞洲投資銀行部聯席主管王忠信。
由于其投資人和創始合伙人的背景，使得該基金名聲顯赫。《華爾街日報》曾評論稱，“高盛集團很少向其他機構經營的私人資本運營基金投資，此次入股厚樸基金實屬罕見。這么做反映出高盛集團和其他投資者對方風雷經營能力的堅定信心。”
“我們要做國際水準的PE。”何潮輝曾稱，該基金的投資方向均與中國概念相關，一是直接投資中國企業，二是協助中國企業海外投資，三是協助海外企業投資中國。
五年主投五大項目
厚樸基金為數不多的投資案例都是大手筆，比如接盤外資戰略者對中資銀行的減持。在外界看來，厚樸基金一直保持著神秘低調的風格，對其投資運作的情況一直知之甚少。厚樸基金一直沒有設立官網、也不公布聯系方式，一些投資機構表示跟厚樸基金并不相熟。
公開報道顯示，厚樸基金成立以來，主要投資了5個項目：
在蒙古國投資鐵礦，在美國得克薩斯州投資了頁巖油，與中糧一起投資蒙牛，金融危機期間接盤中行、建行的股票，在阿根廷，做財務顧問，把阿根廷最大的私人石油公司50%的股權，32億美元賣給中海油。此外，厚樸基金還聯合淡馬錫投資了雨潤食品，厚樸投資為數不多的投資案例都是大手筆。
厚樸基金成立后的第一筆大型交易是投資外蒙古鐵礦，2008年厚樸聯合淡馬錫通過買入香港龍銘投資控股的三年期可轉債，成為一家蒙古國大型鐵礦石企業的實際控制人。在3億美元的總投資中，厚樸占1.5億美元至2億美元。作為“不走尋常路”的PE公司，厚樸基金對中資銀行青睞有加，其也因2009年接盤外資戰略者對中資銀行的減持而名噪一時。
2009年1月，蘇格蘭皇家銀行出售其持有的中行H股，將108.09億股以每股港幣1.71元售出，交易規模184.83億港元。厚樸基金購買其中30%的股份，占中行總股本的1.278%，涉資55.45億港元。隨后厚樸基金牽頭的財團又完成了對中國建設銀行的投資。厚樸基金成為建行第六大股東。
金融危機期間，厚樸基金董事長方風雷曾在一個小型研討會上表示對中資銀行業的信心，“在曾經盛極一時的金融翹楚泥足深陷，歐美國家的銀行體系紛紛出現系統性危機時，中國政府一定不會讓中國銀行業出問題。”
“厚樸的投資風格跟國內一般基金不一樣。”李瑋棟認為，厚樸基金更像投行，一部分收益來自于投資，一部分則來自投資顧問，跟黑石的投資風格很像。“投資顧問就相當于中介，在項目雙方中間牽線搭橋，幫助賣方找買家，幫助買家找項目，設計交易結構等，從中間收取費用。”
“厚樸做大項目的能力很強，對于一般PE來說，能做到十幾億的項目基本很少，有些上市公司的市值都達不到這樣的規模。所以厚樸投的項目一般PE投不了，都是大型金融機構和投行做的。”李瑋棟表示，厚樸的優勢就是做大項目，能夠拉到投行，比一般PE更能調動資金和政府資源。
“正在做資本退出”
“厚樸基金基本上做兩個業務，投資和投顧。現在正在做資本退出。”方風雷今年初公開表示。厚樸基金曾在2010年底曝出逐漸淡出的傳言。據英國《金融時報》透露，三位創始合伙人中，除方風雷外有兩位將要退休，厚樸的現有基金將繼續投資，但不再募集新資金，公司整體將逐漸淡出。
方風雷在隨后的論壇上坦言“管理團隊和投資人在協商之中，我們在做一些調整，也在做一些思考”。而《華爾街日報》稱創始合伙人之一王忠信離職后將成立一家新基金。
實際上，2011年退出蒙牛之前，厚樸就已經減持了投資的永暉焦煤，透過二級發售，按每股3.92元的價格，出售合計1.63億股，涉6.39億元。“一般一家基金公司會有若干只基金，每只基金都有固定的投資周期，一般3-5年，前一只投完80%，就會開始募集第二只基金。大家都有沖動把基金規模做大，這樣管理費的收入會很高。”李瑋棟說。
“從投資者的角度來說，越不穩定的基金，投資人越不愿意出錢。創始合伙人對基金募集的影響很大，投資人給錢就是因為創始合伙人的資歷和能力。兩個創始合伙人離開，對基金影響會很大。”李瑋棟說。
“其實對于PE公司來說，不會宣布解散或退出，只會慢慢淡出，不再募集新基金進行投資的公司就慢慢淡出了，這種方式退出PE的公司很多。”李瑋棟說。
《中國經濟信息》綜合報道
7月，多家保險機構在二級市場上舉牌，成為資本市場的焦點之一。分析人士認為，險資的舉牌力度超出市場預期，既與監管部門穩定A股市場的要求有關，也是險資出于對個股后續成長空間的樂觀判斷。在一些個股市值相對低估、股權較分散的情況下，保險資金在判明情況后采取果斷買入的方式獲得籌碼，為日后的收獲“播種”。
聚集多頭人氣
近期，各類保險機構頻繁對上市公司開展調研，對象為傳媒、制造、環保、IT、房地產等板塊。某保險資管人士表示，與歷史數據相比，目前險資倉位處于高位，而且只能凈買入，在投資決策上的難度大大增加。在配置藍籌股等相關品種之外，保險機構將考慮加大對創業板部分股票的研究，尋找更多的投資機會。
截至8月16日，已披露中報的上市公司中，有99家公司前十大流通股股東中出現保險資金的身影，其中，有55只個股為險資本期新進股票，21只個股獲得險資本期增持，持股總數達74.17億股，市值達到1155.52億元。
從保險資金新進持股行業分布來看，險資新進個股數量居前的三大行業分別為：新材料、資本貨物、技術硬件與設備，新進個股數分別為12只、9只、5只。
險資一貫以穩健著稱，大盤藍籌股是險資的首選。今年以來，險資入市的步伐不斷加快，尤其在6月份股市出現震蕩之后，險資依然積極入市，大舉增持藍籌股。
一位業內人士表示，6月份大盤經過短期急速下跌之后，一些個股的投資機會已經顯現。選股方面，在險資大舉增持藍籌股的同時，部分因股市非理性下挫而被錯殺的成長型中小盤股也受到險資的追捧。
值得注意的是，保監會公布的最新統計數據顯示，保險公司今年上半年權益類投資比重大幅上升，投資收益顯著增加。今年上半年，險資投資股票和證券投資基金合計15386.11億元，占比14.84%，較年初上升3.78個百分點，同比上升5.48個百分點。
保監會7月末的上半年保險統計數據顯示，截至6月底，保險資金運用余額達103684.49億元，較年初增長11.11%。其中債券35531.95億元，占比34.27%；股票和證券投資基金15386.11億元，占比14.84%；其他投資25975.55億元，占比25.05%。
緊盯國企混改題材
作為以保證安全性為投資前提的保險資金，國企混改為分散投資風險、平衡投資收益提供了想象空間。人保資管人士表示，國企改革所蘊含的投資機遇將是未來幾年最大和最重要的主題性投資機會，保險公司作為市場上重要的機構投資者，應當積極抓住有關機會，既支持國有企業改革，也為股票市場的長期穩定發展提供有力支持，同時也有助于進一步提升保險資金運用效率。國企改革的投資機遇主要涉及提升資產證券化率、混合所有制改革、完善激勵機制、改善公司治理結構等方面。國有大型保險機構可利用當前保險價值鏈上相關領域的機會，提升對保險產業鏈的整合能力和價值創造能力。
人保資管人士表示，對于符合戰略性新興產業方向的國企改革，可以與市場上最優秀的PE機構合作，通過設立產業基金的方式進入，充分借助外腦，積極參與科技型國企改革。而對于單純的把握二級市場，可以構建一個國企改革投資組合，并且通過前面在一級市場中的優勢和自身的資源優勢，更好地獲取超額收益。
中國平安也在瞄準國企改革機會蓄力。中國平安總經理任匯川此前接受媒體采訪時表示，在混改項目的選擇上將考慮與保險資金負債相匹配、與中國未來經濟轉型相吻合以及與中國平安戰略協同等因素，參與方式上也有多種選項。
業內人士表示，未來保險資金在混改上可以發揮更加重要的作用，這和保險資金多元化投資分散風險的想法契合。同時，混改也為保險資管產品創新提供了空間。在判斷項目價值方面，不同的保險公司有各自偏好，但整體上國企混改在相當長的時間內都會成為保險資金重要的投資目標。
與此同時，作為市場上另一類長線資金，社保基金也在謀劃更大的布局。近日，全國社保基金理事會副理事長王忠民在“2015中國證券投資基金業協會夏季論壇”上表示，社保基金在近15年的摸爬滾打中，在二級市場的配置份額從來沒有低于25%，最高的時候一度接近40%。同時，社保基金在首批國有金融市場股份化和證券化過程中大舉進入，而且可以直接投資國有資產股份制改革，把握股份化和證券化的歷史契機。過去一兩年之間，在證券市場還處于低迷的時候，社保基金用600億元左右資金參與了國有大企業的定向增發，在后來得到了足額的回報。
數據顯示，社保基金組合在二級市場中表現搶眼，主要集中投資醫藥、通用設備、汽車、計算機、通信等板塊。從其持倉偏好來看，投資標的側重“一帶一路”、國企混改、優先股等熱點概念。有機構投資負責人表示，2015年經濟結構繼續調整，資產配置風險偏好依然有提升空間。雖然近期股市出現震蕩，但國企混改等題材是權益類投資中的熱點，相應的板塊和個股走勢依然可期。
頻繁舉牌25家房企
安邦人壽、生命人壽、前海人壽……目前險資開始發動對房企的頻頻舉牌。
7月24日，萬科A的簡式權益變動書稱，前海人壽及其一致行動人鉅盛華分別通過深交所集中交易系統買入1.03億股和4.49億股公司股份，合計占比為5%。
這已經是半個月內前海人壽第二次舉牌萬科股份，此次舉牌后前海人壽及其一致行動人總共持股占萬科總股本的10%，僅次于萬科的第一大股東華潤的14.9%。
萬科只是大批被險資舉牌的房企之一。去年初開始，保險黑馬生命人壽接連舉牌金地集團、農產品兩家公司。截至去年9月底，經過數次舉牌，生命人壽成為金地集團的第一大股東，在去年三季度增持金地集團至29.9%，逼近要約收購線。安邦保險緊隨其后增持了1億股，持股比例也提升至18.83%。以生命人壽和安邦保險為首的險資對金地集團的持股已高達55%，高度控盤；今年4月1日，中國平安入股碧桂園，共斥資62.95億港元持股9.9%，成為碧桂園第二大股東。
據wind數據統計，截至7月3日，133家A股房企中，被險資進入前十大股東的房企為25家，占比達到18%。其中，中國人保入股5家房企，安邦保險入股4家，中國人壽入股3家，生命人壽入股2家，前海人壽入股2家。
中國清潔科技指數在4月從38.8點下跌到38.3點，下跌1.2%。相比之下，新能源全球創新指數（NEX）上揚6.3%、清潔科技指數（CTIUS）下跌1.0%、上證指數下跌2.6%、MSCI 全球指數上揚2.9%。中國清潔科技指數20強小幅下跌1.5%。
在過去三個月中，指數表現僅優于上證指數。本月度表現最佳的子指數是中國太陽能指數（上揚4.6%，從3月15%的下跌中有所復蘇）和中國風能指數（上揚3.7%）。本月表現最弱的兩個子指數分別是中國水資源指數（下跌6.0%）和中國環保指數（下跌5.4%）。
組成中國清潔科技指數的150只股票的總市值為7950億元人民幣，比其2011年2月的峰值9110億元人民幣有所下降，但從2012年11月的6040億元人民幣的低谷中崛起。
本月業績股價下跌超過20%的7家公司影響了整個指數在本月的表現。CNPV太陽能發電下跌53%創本月下跌比例最高，成都興蓉投資下跌50%。本月下跌市值最大的是興蓉投資和長江電力。其他公司的上揚也對沖了部分下跌趨勢，其中10家公司上揚超過20%，上揚比例最高的是無錫尚德（從公布破產的陰影中有所復蘇）和阿特斯太陽能（上揚63%）以及晶科能源（上揚52%）。
有限合伙制PE獲準入股險企
4月24日，保監會出臺了《關于規范有限合伙制股權投資企業投資入股保險公司有關問題的通知》（以下簡稱“《通知》”）。
《通知》允許優質的境內外有限合伙制股權投資企業投資入股保險公司。《通知》明確規定，在單個保險公司中，單個有限合伙制股權投資企業的出資或者持股比例不得超過5%，有限合伙制股權投資企業的出資或者持股比例合計不得超過15%。考慮到股權投資企業的財務投資特性，《通知》還規定，有限合伙制股權投資企業不得成為保險公司的第一大股東、控股股東或者實際控制人，不得參與保險公司的經營管理。
《通知》中亦對適用范圍做出明確，被投資方僅僅適用于中資保險機構，即外資股東出資或持股比例不足25%的保險機構，具體包括保險集團（控股）公司、財產保險公司、人壽保險公司。
投資方則統一適用于中外資有限合伙制股權投資企業。《通知》對有限合伙制股權投資企業投資入股保險公司的具體條件和程序進行了明確規定。
保監會發展改革部副主任張雁云表示：“對于入股保險公司的有限合伙制企業，要求使用自己募集到的資金，為規避風險，申報資料中需明確披露資金來源。”
此外，張雁云還透露：“在PE退出機制上并未有嚴格約束，沒有具體時間限定，一般情況下有限合伙制股權投資企業多從事財務投資，時間一般是五至七年，現在要求的條件是三年或三年以上。”（第一財經日報）
中國外管局在美設新投資部門
據華爾街日報報道，中國國家外匯管理局（以下簡稱“外管局”）已設立了專門負責投資私募股權、房地產和其他替代型資產的美國業務部門。目前，外管局正努力提高巨額外匯儲備資產的多樣化程度，使其不再集中于美國國債。
外管局3.4萬億美元外匯儲備中的絕大部分都集中在低風險的美國國債。美聯儲退出定量寬松措施的可能性使得外管局從傳統角色轉型的任務變得更加緊迫。據一位熟悉外管局最新舉措的人士稱，外管局的投資策略出現明顯的轉變，因為它不想把所有雞蛋都放在一個籃子里。這將是外管局在美國設立的第一個此類部門。（鳳凰財經）
廣東首只財政
引導股權投資基金落戶東莞
日前，中科中廣東莞股權投資基金（以下簡稱“東莞基金”）正式在東莞揭牌成立，這是廣東省首只省、市及區三級財政引導的戰略新興產業備案制股權投資基金——東莞基金，同時也是廣東省地級市發起設立的規模最大的一只股權投資基金。
該股權基金由中科白云新興產業基金、廣東廣電產業基金聯合東莞市財政引導，由東莞市金融工作局與國內知名基金管理機構中科招商旗下的廣東中廣投資管理有限公司牽頭發起設立，總規模50億元，首期注冊資本15.5億元。業內人士表示，東莞基金的資金組成中既有政府引導資金，又有當地優秀民營資本，這樣既發揮了財政國有資本的先進引導作用，又發揮了民營資本的市場主力軍的作用，引導了當地的民營資本投資實體經濟，也確保了基金設立后穩健高效運作。（南方日報）
外管局再度松綁直接投資法規
為促進外國投資者境內直接投資便利化，近日，國家外匯管理局《國家外匯管理局關于印發及配套文件的通知》（以下簡稱“《規定》”），進一步規范和明確了外國投資者境內直接投資（以下簡稱“外商直接投資”，即FDI）外匯管理，并廢止了一批外商直接投資外匯管理規范性文件。《規定》自2013年5月13日起實施。
《規定》在2012年12月對FDI外匯管理政策調整實踐的基礎上，進一步簡化并整合了外商直接投資所涉及的外匯登記、賬戶開立與使用、資金收付及結售匯等環節和政策。
其中，對于外國投資者以股權等形式向外商投資企業出資，或者收購境內企業中方股權支付對價，外商投資企業應就外國投資者出資及權益情況在外管局辦理登記；境內外機構及個人需辦理境內直接投資所涉及的股權轉讓、境內再投資等其他相關業務的，應在外管局辦理登記。
對于因受讓外國投資者所持外商投資企業股權需向境外匯出資金的，《規定》明確要求境內股權受讓方在外商投資企業辦理相應登記后，可在銀行辦理購匯及對外支付。
至此，中國FDI、ODI（境外直接投資）外匯管理以登記為主的政策框架基本形成。同時，借助近期推出的資本項目信息系統，強化了直接投資項下資金流出入的統計監測。
《規定》在固化改革成果的同時，加大了外商直接投資外匯管理規定的清理力度，廢止了24項外商直接投資外匯管理法規，使得外商直接投資外匯管理法規更加簡明、規范和系統化。（國家外匯管理局網站）
多家大型PE籌備并購基金
在目前中國經濟的時點上，并購成為引導經濟結構轉型和優化資源配置的重要手段，開始受到各方重視。據悉，多家規模超過30億元的大型創業投資及私募股權投資基金（VC/PE）都在籌備組建并購基金。目前，全球超過9000家私募機構管理超過1.9萬億美元的資金，其中并購基金占比達到63%。而中國市場并購基金占比還不到一成。2011年，美國并購基金參與的并購占全美商業并購總規模的19%左右，而中國則不足1%。數據顯示，2012年中國并購市場共完成991起并購交易。而2013年1-3月份國內并購完成案例177起，披露金額的166起案例共涉及交易金額53.02億美元。近年，與VC/PE相關的并購案例大幅上漲，數量從2006年的36起上升到2012年的208起。預計，2013年國內并購市場仍將呈現大幅漲勢。就在2012年末私募股權行業遭遇寒冬之時，招商局資本正式成立，明確提出要做真正的并購型投資，目標直指千億規模，其豪華的管理團隊已昭示了對并購市場極度看好。近來，多家私募股權基金密切接觸合作伙伴成立并購基金，并購基金規模與數量井噴在即。（證券時報）
KKR成亞洲私募股權投資最大贏家
據彭博社近日報道，KKR因其首只亞洲基金的強勁表現及新一輪亞洲基金的優異募資成果，打敗了最大的競爭對手凱雷和TPG，成為亞洲私募股權行業的大贏家。KKR首期亞洲基金（2007年）共募集到40億美元資金，創造了凈內部收益率高達14%的豐厚回報。據悉，KKR自去年開始募集第二只亞洲基金，目標為60億美元，預期在今年6月完成。與之相比，凱雷和TPG在吸納新資金方面則稍顯緩慢。KKR于2005年進駐亞洲，比TPG、凱雷和CVC都要晚。KKR在亞太地區投資了28家公司，分布在日本、印度和澳大利亞等國家。2009年全球經濟危機后，KKR有將近一半的交易瞄準了中國市場。（彭博社）
河南股權投資引導基金規模達8億元
“二級市場的市盈率自從2011年上半年以來就一直下跌，創業板的市盈率更是如此，這讓很多PE去年的高估值投資項目今年很有可能發生虧損。”優勢資本創始人吳克忠曾這樣告訴記者，PRE-IPO投資的這種PE套利模式將很難繼續在市場當中存在。
記者了解多家PE機構發現，對于PE未來盈利模式的轉變，市場化的PE早已經布局應對，并不懼這種變革；那些國有背景的PE正在選擇遠離這個“戰場”，比如中信產業基金近期收購綠葉制藥。
Pre-IPO受阻 PE套利模式結束
從IPO審批制取消的傳言，到如今已經實施的證監會對于PE投資IPO項目(尤其突擊入股)的監管要求，從最早的拉長鎖定期，到終級追溯式核查，再到嚴控“公務員、銀行人員、中介人員及親屬”等四類人成LP或股東，及至最新的“完全式”信披及“適格性”(即合適的資格)核查。這些均讓PE突擊入股的通道受阻，其借助一二級市場之間的差價獲取高額利潤的盈利模式也宣告結束。
最近過會企業的招股說明書顯示，包括對于股東之一的PE機構，證監會也從多方面對其進行監管，比如信息要求完全披露，包括PE基金的基本信息、財務狀況、投資項目列表等，也追溯核查的GP(普通合伙人)、LP(有限合伙人)中法人、自然人的背景簡歷等。
3月14日，成都天保重型裝備股份有限公司招股說明書則是例證。在該公司披露的股東當中，成都創新風險投資有限公司及東證融通投資管理有限公司、成都博源創業投資重型（有限合伙）的資料均詳細在列。
“這些監管的提高，除了直接讓一些不合格的PE曝光之外，同時也讓這些PE與企業的關聯曝光，盡量避免了突擊入股。”九鼎投資公司合伙人趙忠義告訴記者。據透露，目前證監會的監管力度正在持續增強、監管范圍正逐步擴大。
PE轉型 市場化PE投資前移
“IPO不審可不可以?”2月初，履新不久的證監會主席郭樹清在一次非公開會議上，拋出了一個令所有與會者都感到意外的問題。
這句“審不審”的話如同一枚地雷，引發了大眾對發審委存廢、新股發行制度調整以致證券市場整體改革的廣泛猜測。
事實上，不管取消不取消審核制，對于市場化PE來說，其影響并不大。
“對于IPO改革以及當前的市盈率發生變化,我認為對我們影響不大,因為我們是市場化PE。2010年,我們基金路演時就對投資者說,創業板和中小板的市盈率會跌到20倍左右,此后我們投資一直注意控制風險，在二級市場市盈率到15倍左右就會退出。”君盛投資廖梓君表示，這樣并不表明他們懼怕二級市場的變化，相反，如果改革的話會讓他們發展的空間增大，“我們曾經預想過資本市場的改革，如果發審加速，每年大約會有200家左右的企業登陸創業板、中小板，這些企業主要是節能環保、新型材料等國家支持的新興產業，其規模也不會增大到哪里去。”
“對過去Pre-IPO模式即為PE套利模式，我們早就發現這種模式遲早會結束，因此，我們很早就提出了企業融資全套解決方案，在企業成長的不同階段，對其提供資本融資的幫助。”據吳克忠介紹，最近幾年，優勢資本就已經轉變Pre-IPO的投資模式，將投資行為貫穿企業發展的各個階段，“我們就是要找到好的企業家，通過對其早期培養，切實提供投資后服務，為企業發展的各個階段提供對資本的對接口，與企業一起分享其高速增長的收益。”
這只是在眾多市場化PE當中應對“PE套利”模式總結的兩種方式。
據記者了解，除了君盛投資、優勢資本以外，目前，還有一些PE將投資階段前移作為其應對二級市場市盈率下滑，以及資本市場發審改革變化的策略。
達晨創投就是其中的一個典型。2011年下半年，在一級市場對企業的估值一路高漲之際，達晨創投曾在內部的項目決策會上，否決了一些后期Pre-IPO項目，轉而將投資重點放在成長期和更早期的一些企業。為了更徹底地前移，達晨創投還啟動了早期激進的募集，預計3月底完成募集。
與此同時，盯著早期投資的投資機構，還有同創偉業。資料顯示，在一些IPO項目過會遇挫之后，同創偉業同時設立了夢工廠，目前第一只基金已經完成募集。3月6日，同創偉業的新春酒會當中，其夢工廠第一只3億規模的早期基金也宣告成立，結束募集，投資范圍為TMT、生物醫藥、通訊以及新材料。
并購退出 PE基金的新出路
在一些市場化PE應對資產市場變革的措施當中，并購退出也成為一個重要的思路。
3月2日，鼎暉投資、中信產業投資基金管理有限公司（下稱“中信資本”）及新天域資本從安博凱（MBK Partners）手中收購綠葉制藥集團有限公司55%的股權，就是最好的例證。
“并購將成為PE基金退出的重要途徑，未來5年，本土創投50%應該以IPO退出，50%左右或是通過并購退出。”達晨創投董事長劉晝表示，退出方式首選是IPO，第二是并購重組，第三是創投和創投之間的轉讓。
據其介紹，達晨創投每年大概投資有幾千家企業，而每年退出的項目只有三四百家，大量的企業都在退出排隊等等。
“我們目前也正在儲備并購方面的人才，以前并購一直沒有做起來，主要原因為產權不太明晰，而現在，隨著大環境發生變革，并購也將成為大勢所趨。”廖梓君表示。
雖然并購成為所有PE基金的共識，然而一個不容忽視的事實是，在具體運作過程當中，依然還存在一些模糊地帶，比如并購基金的監管與法律方面的完善。
“與以前市場火熱大不相同的是，2012年其實是投資的好時機，很多企業的價格都降了下來，有一些甚至達到了80%、90%的降幅。” 2012年剛成立的樂搏資本，其創始人同時也是空中網和chinaren的創始人楊寧認為,他們趕上了好的時點,可以以相對合理的價格投資更多的公司，“2011年，我們做天使投資的時候，甚至一些一無所有的公司都張口要價千萬級別，而現在平均估值為幾百萬元。”
“還有一部分原因是國內的很多基金大多是奔著快速上市套利去的，如今則因為二級市場的大跌或者不能成功登陸資本市場而受困。”NEA(恩頤投資)董事總經理蔣曉冬如此表示。
事實上，除了高估值搶項目造成的損失以外，《投資者報》統計的數據顯示，目前，有超過60家PE出現了投資的企業IPO被否的情況，同時，由于二級市場股價大跌，導致約170家沒有及時退出的PE受到拖累，它們短時間內難以退出，或者只能忍痛低價實現退出。
IPO被否 PE美夢落空
低價投資企業上市前的股權，然后通過企業上市之后，二級市場的高市盈率和高發行價格賺取差價，在2012年都被80%的人民幣基金的PE看來是只賺不賠的買賣，那個時候甚至還吸引了部分美元基金。
然而，2012年以來，由于二級市場突然轉向，這讓抱著“撈一筆”心態的PE開始面臨虧損，它們幾千萬至上億元投資面臨退出無門或打水漂的境地，其中，中科招商、九鼎投資及廣發信德、海通開元等公司最為明顯（見40版表）。
其中，高價投資的項目最終被發審委否決，上市希望落空則讓PE最傷心——2012年7月27日晚，證監會公告，上海來伊份股份有限公司（下稱“來伊份”）的上市申請未獲通過，讓其背后2010年高價入股的德同資本和常青藤資本“很受傷”。
據來伊份4月份公布的招股說明書顯示，德同資本、常春藤資本2010年10月投資3.2億，共占10%股權，如果按照其2011年的凈利1.2億元計算，入股市盈率高達26倍。
此外，類似遭遇的PE機構還有：
廣發德信投資有限公司（廣發證券的直投子公司）于2011年3月以接近2000萬（人民幣1750萬元及40.97萬美元資金）獲得先導稀材5%股權共計1050萬股，由于先導稀材IPO被否決，廣發德信目前難以獲得回報。
同時，達晨創投通過達晨創世、達晨盛世入股（根據其招股說明書顯示，兩只基金合計持股10%，分別為5.35%和4.65%，入股價格為16.81元/股，合計出資2000萬元）的深圳市明源軟件股份有限公司IPO被否，2000萬投資也將面臨損失。
九鼎投資2010年7月曾8000萬元投資珠海珠海億邦制藥股份有限公司，目前，共持股14.9%。2012年3月，因該公司IPO被發審委否決，該筆投資的回報也難以預料。
“中國境內以前的人民幣基金大多是以快速上市套利為退出的主要渠道，在投資的時候，大部分都是奔著短期內上市去的，因此，一旦二級市場不好，企業上不了市，其投資就會受到很大影響。”在NEA(恩頤投資)董事總經理蔣曉冬看來，無論是中國還是美國二級市場的低迷已經嚴重影響到了PE的退出。而PE只有回歸到投資的基礎，將企業的核心價值挖掘出來，才能在二級市場低迷時，從企業的穩健增長當中獲得投資回報或者通過其他方式退出。
股價腰斬 PRE-IPO套利模式終結
不過，即便投資的企業上市，如今隨著二級市場的低迷，大部分創業板上市公司股價腰斬，PE也很難獲得高額回報，很多公司的收益率開始大幅縮水，甚至一些高價入股的項目導致其直接虧損。
2012年6月18日，協眾國際控股登陸香港資本市場，然而該公司的上市卻給中信資本帶來了-0.30倍賬面退出回報，也給鼎暉投資有限公司帶來了-0.29倍的賬面退出回報。
在創業板市場，這種情況也開始浮出水面，信維通信就是其中之一。
根據公開資料顯示，2009年7月，深圳創新投資集團（以下簡稱“深創投”）、東方富海投資信維通信，涉及金額4080萬元，占股17%。其中，深創投以2880萬元認購其136.36萬新股，合每股價格21.12元。而按照2012年9月13日信維通信的收盤價14.44元計算的話，深創投的初始投資已現賬面虧損。
同時，根據信維通信的中報顯示，該公司2012年1～6月每股收益0.11元，每股凈資產5.02元，凈資產收益率2.26%，營業總收入6029.54萬元，同比下降16.87%，凈利潤1514.95萬元，同比下降54.95%。
由于其收入和凈利潤的不斷下滑，信維通信的股價最終走向依然難以預料。
此外，還有一些投資公司的項目雖然沒有賬面虧損，但是隨著二級市場的下跌，如今也已經到了虧損的邊緣。其中，海通證券直投子公司海通開元投資有限公司（下稱“海通開元”）入股東方財富網就是最明顯的例證。
公開資料顯示，2009年7月，為了借助專業創司的管理咨詢、資本增值服務等能力提升公司治理和決策水平，東方財富以增資方式引入海通開元的投資。海通開元以每股11.00元的價格購入500萬股，共投入資金5500萬元。
股票市場的發展離不開資金的推動。從中國股票市場的實踐來看，銀行信貸資金[21]進出股票市場規模的變化很可能是股價漲落的一個重要因素。銀行信貸資金的進入，一方面推動了中國股票市場的發展，但另一方面，其無序性也帶來了中國股票市場上價格的無常變動，引發了一系列經濟、。因此，探討中國銀行信貸資金進入股票市場路徑的變遷，測算進入股票市場的銀行信貸資金的規模，進而加強對銀行信貸資金進入股市的監管，就成為我國金融監管當局一個迫切需要解決的問題。
一、銀行信貸資金進入股票市場的回顧
在市場經濟中，銀行信貸資金通過一些途徑進入證券市場，是市場發展的一種必然——這不僅僅是銀行信貸資金“逐利”的本性使然，也更是銀行自身進行資產負債管理的客觀要求，客觀上有助于實現并促進銀行體系與證券市場的互動式發展，進而構建一個真正適合市場經濟要求的發達金融體系。因而，即便在美國這樣一個自20世紀30年代以來就長期實行較為嚴格的“分業經營”的金融監管體系之下，銀行信貸資金與證券市場資金之間的融通渠道一直存在，并沒有法規上的嚴格限制——銀行不僅可以直接購買債券，也可以通過發放“經紀貸款”等方式間接把信貸資金投入股票市場。
當然，美國證券市場作為世界發達金融體系的象征，其發達程度遠遠非新生的中國證券市場所能比擬的，因而中國不能簡單地套用美國的一些做法。但在中國的經濟實踐中，自1990年新生的股票市場出現以后，關于是否、以及如何讓銀行信貸資金進入股票市場的問題，就一直受到中國宏觀管理當局、經濟學者以及包括證券經營機構、證券投資者等在內的眾多證券從業人士的關注，也是中較為敏感、爭論頗多的話題之一。可以說，中國股票市場這10年的發展過程中，這一問題總是以或明或暗的不同表現形態出現，與股票市場的走勢緊密相連。
（一）銀行信貸資金進入股票市場監管規則的演變
在中國股票市場誕生之初，由于當時股市帶有某種“試驗”的性質，發展帶有一定的隨意性，這就客觀上造成了有關股票市場、法規的建設遠遠滯后于實踐的發展。從監管視角度來看，最初中國金融監管當局對銀行信貸資金流入股市的合理性與可行性沒有提出明確的法律規定，但也沒有明確的限制。但作為改革“試驗”的產物，中國股市在最初的制度設計中帶有較為濃厚的“計劃”痕跡，使得中國股市自產生之日起就處于一種“金融壓抑”的狀態之中。[22]制度上的這種“金融壓抑”，加上中國股市作為新興市場所具有的一些特點，使得中國股市一開始就為投資者提供了驚人的投資回報率。[23]畸高的收益率吸引了眾多的投資者，同時也將巨量的資金引導進入股票市場，其中就包括了大量的銀行信貸資金——實際上，相對于中國初生的流通盤極小的股票市場而言，信貸資金就成為推動市場走勢的決定性力量。
當時中國宏觀經濟運行，尤其是金融運行的現狀，客觀上對信貸資金入市問題提出了監管，或者說規范的要求。所以我國金融監管當局為了穩定金融秩序，避免市場出現大幅波動，開始有關法規，明令禁止銀行信貸資金直接進入股票市場，如1995年7月1日實施的《中華人民共和國商業銀行法》明文規定“商業銀行在中華人民共和國境內不得從事信托投資和股票業務”。1995年8月8日，中國人民銀行、財政部、證監會聯合下發《關于重申對進一步規范證券回購業務有關問題的通知》，要求各類金融機構辦理回購業務，必須有百分之百屬于自己所有的國庫券或金融債券，并將這些證券集中在一家證券登記托管機構，極大地限制了資金從銀行向各非銀行金融機構的流動。
1997年6月，中國人民銀行下發《關于禁止銀行資金違規流入股票市場的通知》和《關于各商業銀行停止在證券交易所證券回購及現券交易的通知》，國務院也批轉證券委、中國人民銀行、國家經貿委《〈關于嚴禁國有企業和上市公司炒作股票的規定〉的通知》，這三個文件的下發和執行對遏止銀行資金違規流入股市起來了很好的作用。[24]此后，銀行信貸資金以任何形式進入股票市場都屬于違規行為。
1999年7月1日開始實施的《中華人民共和國證券法》第一百三十三條明確規定：“禁止銀行資金違規流入股市”。《證券法》起草小組編寫的條文釋義指出：“銀行資金違規流入股市主要有兩種情況。一是商業銀行及其分支機構從事股票買賣業務。二是證券公司和其他企業利用銀行信貸資金進行股票買賣”。顯然，銀行信貸資金雖然不能“違規”入市，但“合規”的方式應該是允許的，這樣就從法律上為銀行信貸資金合法進入股票市場提供了依據。但非常遺憾，在《證券法》中，只是禁止銀行資金違規流入股市，并沒有指出銀行資金合法進入股票市場的渠道。
然而，在金融監管領域，“管制的辨證法”始終存在——金融管制本身并不能阻止市場客觀需要的存在與發展，進而微觀主體 “合理性” 行為與監管當局的“合法性”規定的沖突一直會在“管制與反管制”的“斗爭”中演變、發展著——我國股票市場中信貸資金入市的歷史，就是一個鮮明的例證。
從我國金融的實踐來看，在我國股票市場經過近10年的發展，進入到一個新的發展階段，商業銀行經過多年的改革風險管理水平有了顯著提高之后，允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業拆借市場，開辦證券公司股票質押貸款，從而為銀行信貸資金間接進入股市提供了合法的通道，應該說時機已經比較成熟了。實踐的發展呼喚著法規的跟進與完善。1999年的下半年可以視作我國金融監管當局對銀行信貸資金入市在監管態度上的一個轉折點，有關監管規則發生了重大變化：1999年8月20日和10月12日，中國人民銀行先后下發了《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》和《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》，首次為銀行信貸資金通過證券公司和基金管理公司間接入市提供了一條合法通道；2000年2月13日，中國人民銀行和中國證監會聯合《證券公司股票質押貸款管理辦法》，允許符合條件的證券公司以自營的股票和證券投資基金券作抵押向商業銀行借款，從而為證券公司自營業務提供了新的融資來源。
這些規定的出臺，意味著在中國銀行信貸資金不用躲躲閃閃，開始可以名正言順、合法合規的進入股票市場，這對中國股票市場的規范與發展將會產生極為深遠的影響。
（二）銀行信貸資金入市路徑的歷史變遷 前已敘及，中國股票市場作為一個新興市場，雖然市場本身蘊涵的風險極高，但這個市場也為投資者提供了極高的投資回報率，至于一級市場則更是提供了無須冒很大的風險就能得到較高收益的特殊場所。資金“逐利”的本性，從一開始就強烈地推動銀行信貸資金進入這個充滿希望與挑戰的市場。但回顧中國股票市場的這段發展歷程，可以發現銀行信貸資金進入股票市場的路徑及其規模經歷了一個歷史的變遷過程。
（1）混業經營中的“銀證”資金融通
在中國股票市場誕生之初，我國的銀行信貸資金在制度上就存在一條近乎直接的進入股票市場的途徑——通過銀行附屬的證券經營機構的業務活動，把銀行信貸資金導入股票市場。這一途徑的產生，很大程度上是由于以下原因所造成的：
①當時我國金融領域中宏觀金融監管當局在“試驗”的背景下，對證券業的監管處于一種“模糊”時期，事實上造成了我國商業銀行實行了銀行業與證券業“混業”的經營模式——當時的中國證券經營機構一般是國有銀行的一個附屬機構[25]，而作為銀行所屬的證券經營機構以及一些信托投資公司，不是獨立的企業法人，本身就沒有自有資金之說，而它作為一個實體又必須開展業務。這樣在證券機構、信托投資公司開展證券經紀甚至證券自營業務時往往資金不足，此時就很可能與直接向銀行信貸部門協商，在銀行內部進行資金調劑；
②當時國有銀行的商業化程度很低，內部管理較為混亂，以至信貸部門與證券部門之間無“防火墻”之說，資金流與信息流在商業銀行內部交錯運動，不可避免地會出現信貸資金進入股市的事情。相應會引致信貸資金的直接入市。
從1993年開始，國家開始對證券公司進行規范性的整頓，對銀行業、證券業的混業經營開始整頓，最主要的措施就是“銀證分離”，分設了如廣發、海通等一批證券公司，同時中央銀行對銀行的監管漸趨嚴厲，這一途徑開始有所緩解。伴隨著1995年我國《商業銀行法》的頒布與實施，這一途徑變成了違法行為，應該說已不復存在。
（2）銀行同業拆借市場
1986年，國務院頒布的《中國人民銀行管理暫行規定》中對“專業銀行之間的資金可以相互拆借”作出明確規定之后，我國銀行同業拆借市場的發展就開始起步，并迅速達到了一定的規模。1990年中國股票市場出現之后，各地的融資中心、非銀行金融機構就開始利用同業拆借來融通資金，從而通過這一渠道，相當規模的銀行信貸資金間接進入股票市場[26].但從1990年到1999年，通過這一渠道進入股票市場的銀行信貸資金經歷了較大的變化。
①1990—1991年。這一時期由于中國股票市場尚處于萌芽時期，市場容量極為有限，可供交易的股票極少，加上當時人民銀行對同業拆借的主體資格、拆借用途作了嚴格限制，所以這一期間這一渠道并不明顯。
② 1992—1995年。1992年春，中國經濟開始了一個新的增長周期，同業拆借市場相應進入了一個高速增長階段：1993年、1994年的同業拆借量分別達到了4000億、5000億，1995年則突破了萬億大關。在這一飛速增長期間，我國的同業拆借市場應該說較為混亂，違規行為明顯增加，比如拆借利率“高利”傾向突出，利率大大突破人行規定的上限；任意延長拆借期限，拆借資金長期化等等，更為突出的是拆借資金的用途發生“變異”，大量的銀行信貸資金從資金較為充裕的銀行流出，或用于基本建設，或進入證券市場、房地產市場等長期投資。所以在這一時期，銀行同業拆借市場不僅于銀行的信貸業務緊密相關，而且對股票市場的影響力度大為增強，開始成為銀行信貸資金進入股票市場的一條重要途徑。期間從1993年開始，人民銀行為整頓金融秩序，出臺了一系列政策法規，對同業拆借市場進行了較為全面的整頓，但是由于當時的同業拆借是分割的，基本上是各行其是，而整頓始終沒有涉及分散的市場結構，所以市場是在政府控制之外發展的，并沒有觸及問題的實質。 ③ 1996—1998年。1996年1月，中國人民銀行正式建立了全國統一的同業拆借市場，這一市場由中央與地方兩層交易構成。但是從下圖可以看出，自從統一市場正式運行以來，市場交易量持續下降，可見市場的統一性對同業拆借市場的發展有著密切的關聯——只要受到貨幣當局的嚴密控制，經濟主體進行拆借的動力就受到了抑制。相應地，在這期間通過銀行同業拆借市場流入股票市場的信貸資金量較以往大幅下降。
④ 1999年之后。1999年8月，證券公司和基金管理公司獲準進入銀行間同業拆借市場，成為全國銀行間同業市場成員的證券公司拆入資金的最長期限為7天，債券回購的最長期限為1年，進入全國銀行間同業市場的基金管理公司雖然不能從事信用拆借業務，但可以從事最長期限為1年的債券回購業務。非全國銀行間同業拆借市場成員的證券公司仍可以進行隔夜拆借。1999年9月30日，國信證券公司從銀行間同業拆借市場成功拆入2億元資金，這是證券公司獲準進入銀行間同業拆借市場之后第一筆交易。此后，證券公司及基金管理公司一直是銀行間同業拆借市場上活躍的拆入類型主體。
（3）國債回購市場
中國的國債回購市場開始于1991年的staq系統，最初是為了促進國債銷售而由財政當局推動發展起來的。在1995年以前，國債回購市場的交易規模雖然增長較快，但并不突出，其交易主要仍然與國債緊密相連，所以期間盡管也是一條銀行信貸資金的途徑，但影響較為弱小。
1996年全國統一銀行拆借市場的建成，使得原來同業拆借市場作為中國發揮貨幣市場與資本市場雙重功能的地位受到極大的削弱，國債回購市場應勢而出，作為拆借市場的替代物，在短期內便實現了跳躍式的發展——1995年，滬深兩地的國債回購交易量僅為1126.1億元與76.92億元，而在1996和1997年，全國各集中性國債交易場所的回購交易金額分別躍增至1.2萬億元以上。在1996年的證券回購市場上，40家大券商的交易總額占全部交易額的72％。國債回購市場成為1996-1998年間最為活躍的貨幣市場。
從國債回購的參與者構成與交易構成來看，國債回購市場同原來的拆借市場一樣，是銀行信貸資金從銀行向各類非銀行金融機構流動的主要場所。
1997年，中國人民銀行為了規范債券市場的發展，建立了商業銀行之間封閉性的債券市場，這樣就在很大程度上限制了銀行信貸資金通過國債回購這條途徑進入股票市場。
（4）銀行貸款直接或間接進入股市
中國股票市場出現之后，股票市場的高回報就吸引著企業、個人等微觀經濟主體進入這個新生市場，進而企業、個人等有機會、有可能獲得銀行信貸資金的微觀經濟主體就有著非常強烈的改變銀行信貸資金用途，挪用資金用于進行股票投資活動的投資（或者說投機）動機。所以，企業、個人為代表的微觀經濟主體挪用銀行發放的直接貸款進行股票投資，是我國銀行信貸資金進入股票市場最基本，也是規模最大的一條途徑——我們估計通過這一途徑進入股票市場的銀行信貸資金在入市的所有信貸資金中所占的份額不低于50%.
由于我國進行企業的股份制改造之初，為了保證國家的控股地位，在股權結構設計發行了性質不一的股權，造成目前中國股市上存在國家股、法人股、職工內部股、個人股（流通股）等性質不同的股權，大量的股權是不能流通的，這樣對那些持有非流通股份（或股權）的經濟主體而言，客觀上產生了提供流動性的要求。為了解決這一問題，我國出現了以staq系統為代表的法人股轉讓市場，但這并沒有解決企業短期資金融通的需要，于是相當多的企業就依據《擔保法》的有關規定，采取以非流通股票（或股權）作為抵押或質押的方式向銀行申請貸款，大量的銀行信貸資金通過這一渠道進入企業，而相當一部分這類貸款又重新進入股票市場。 下圖簡單描繪了我國1994年第四季度以來銀行貸款余額與股票市值總額的季度變化情況，可以看出在兩者之間存在一定相似的變動趨勢。
除了上述四條途徑之外，歷史地看，銀行信貸資金流入股市的途徑還有：商業銀行和各地證券交易中心、證券登記公司在辦理證券交易資金清算業務時向證券經營機構提供清算透支，證券經營機構對客戶的證券交易提供透支；證券經營機構吸收客戶的各類證券交易資金，不及時、全額存入商業銀行，而將客戶資金挪作他用等等。
二、2000年銀行信貸資金進入股市的規模測算與路徑
當歷史的車輪駛入2000年時，世界各國的股市都處在風雨飄搖和大調整時期，唯獨中國股市“一支獨秀”——2000年的中國股市“牛氣”襲人，深滬股價指數屢創新高，上漲近50%，其中上海綜合指數一舉突破2000點具有標志性的意義。到2000年底，a、b股上市公司達1088家，市價總值48090.9億元，流通股市值16087.5億元，投資者開戶數達5801.1萬戶，分別比年初增長了 14.6%、81.7%、95.8 %、29.4 %.[27]
關于2000年大牛市的動力來源有多種解釋，主要說法有二種：經濟復蘇說和資金推動說。我們不否認經濟復蘇對股市的推動作用，但相比較而言，我們更傾向于后一種解釋。2000年中國股市具有典型的資金推動型牛市特征，其中銀行信貸資金進入股市是推動股價上揚的重要因素。但要想精確2000年度進入股市的銀行信貸資金的規模，從理論和實際來看都幾乎是一件不可能的事情，從而只能作一粗略估算。我們認為，到2000年底，我國進入股市的銀行信貸資金存量在4500—6000億元左右，分別占流通股市值的28%-37%、金融機構貸款總額的4.5%-6.0%，而在這數千億元進入股市的信貸資金中，有相當部分是通過違反現行規定的途徑進入股票市場的。[28]
（一）銀行信貸資金進入股市的規模測算
（1）銀行信貸資金進入一級市場規模估計 2000年中國上海與深圳兩個市場共有130多家公司首次發行a股，清華同方、東方通信等a股上市公司增發a股，而一些b股上市公司也首次增發a股，a股首次發行與增發共籌集資金979億元。從投資者開戶情況看，滬深交易所a股機構投資者由1999年的19.4萬戶增加到2000年底的27.2萬戶，增長了 40.4%.其中上海證券交易所與深圳證券交易所新增a股機構投資者分別為4.56萬戶與3.2萬戶，較上年分別增長了60%與30%.
由于中國股票市場在股票發行中的特有制度性規定，對于投資者而言，申購新股不僅收益率高，而且基本沒有太大的風險。這就使得一些企業、證券公司甚至個人借著銀行貸款搞申購，進而大量的信貸資金通過種種渠道進入股票市場，致使一級市場股票發行的申購一直是機構、散戶投資的熱點，而2000年我國一級市場上的這種行為更是到了一種“登峰造極”的地步，市場囤積的申購資金越積越多，新股發行凍結資金量連創新高——2月到6月，連續4個交易日內凍結的資金量從2000億元逐步攀升到3000億元左右，以致整個上半年平均每只新股凍結資金量達到了876億元，比1997年時高出528億元。7月20日和21日的兩天內，新大陸、麥科特、景谷林業三只股票的凍結資金就達到了4000億元。到11月，民生銀行凍結資金達4014.31億元，創下單個新股凍結資金最高記錄。而12月寶鋼股份、昆明制藥、洪都航空、巢東水泥4只新股發行，共凍結申購資金近5200億元，創下同一申購時間凍結資金最高記錄。
由于在實際申購新股的運作中，申購資金進入一級市場要凍結4至5天后才可退回使用，因此一筆資金理論上一個月的申購次數在4次左右，一年則可重復申購50次左右，但考慮到受新股發行節奏等因素的影響，實際申購次數大約為40次左右。據此，從2000年我國新股發行的數量以及一些新股發行所凍結的資金量出發，我們估計全年進入并滯留于一級市場用于申購資金應該在4000—6000億元之間，而其中由企業、證券經營機構、個人通過各種渠道進入一級市場的銀行信貸資金在所有申購資金中所占的比例應不低于50%[29]，估計規模在2000——3000億元之間。
（2）銀行信貸資金進入二級市場規模估計
應該說2000年中國股票二級市場在眾多政策性利好的推動下，比如允許保險資金入市、向二級市場投資者配售、券商股票質押管理辦法的出臺等等，走勢表現出了比較強勁的上升態勢，市場“牛氣”較為明顯，深滬股市指數也相繼創出新高。
2000年難得二級市場的長牛行情，帶動了投資者參與市場交易的熱情高漲，不僅促使證券公司、“三類”企業、保險公司等大機構增加了入市資金量，而且同時也使得投資者數量也急劇增加，進入股票二級市場的資金在2000年達到了一個高峰。但涉及具體資金數量估計時，由于股票的虛擬性，我們只能從股票市值，尤其是流通股股票市值的變動中尋找一些數據支持。
在2000年12月，我國股票市場的市值達到4.8萬億的規模，而由于我國股票市場特殊的股權設計，其中2000年末流通股所占的比例僅1/3左右，流通股市值規模為1.6萬億左右，考慮到1999年末我國股票市場中的流通股市值僅8274億元（即新增近8000億元），而在2000年新流入的資金不會超過4000億元，因此我們粗略估計為支撐這1.6萬億的流通市值需要8000—10000億的資金。而在這8000-10000億資金中，我們認為大概不低于25%[30]的資金是由企業、證券經營機構、個人通過獲得銀行信貸資金的方式轉而投入股票二級市場的，也就是是說2000年二級市場中的銀行信貸資金量應該在2000—2500億之間。
（3）國有股、法人股出資、轉讓與銀行信貸資金[31]
在上述關于銀行信貸資金進入股市的分析中，我們忽略了占我國目前上市公司股份總額約2/3的未流通股票，即國家股與法人股的出資與轉讓問題。客觀地看，這部分股份的出資與轉讓，實踐中還包括國家股、法人股在公司配股過程中的操作問題[32]，也涉及到相當規模的銀行信貸資金——國有資產管理部門、企業往往間接利用銀行信貸資金來繳納、支付其國家股與法人股初始投入以及進行股份配售所需的款項。 由于我國的國有股、法人股股份不能流通，股票市值雖然已經達到近3.2萬億，但這個數值是在對應流通股股價的基礎之上進行簡單的套算后所得，故我們不能簡單地從市值的概念來衡量這一渠道進入股市的銀行信貸資金。根據中國證監會2000年11月的統計月報，我國目前非流通的國家股、法人股（境內）股份約為1958.8億股，其中法人股（境內）638.2億股，依據我國國家股、法人股在股份制改造過程中的一些特殊規定以及當前國家股、法人股轉讓的現狀，我們估計這些國有股涉及的資本存量總額應該在3000—5000億之間，考慮到我國《公司法》有關“實物、產權、非專利技術、土地使用權投資所占比例不高于20%”的法律限制，這些股份出資、轉讓涉及的資金不低于2400—4000億，以5%的比例衡量約涉及銀行信貸資金120—200億。同時我們認為國有股、法人股在若干年股份配售所涉及的銀行信貸資金數量不斷積累，這些年國有股，特別是法人股的轉讓日漸盛行，涉及的資金量規模較大，因此這些業務所涉及的銀行信貸資金量從數量上看應該不會低于在國有股出資過程中所涉及的信貸資金，于是我們估計國有股這一非流通市場所涉及的銀行信貸資金規模在250—500億之間。
上述三個市場相加，我們估計2000年股票市場涉及的銀行信貸資金存量規模約在4500—6000億之間。
（二）銀行信貸資金進入股市的路徑
由于銀行信貸資金直接進入股市為我國現行、法規和行政規章明令禁止，所以我國銀行信貸資金通常都是間接入市的。銀行信貸資金進入股市的間接通道無非是五條：證券公司、基金管理公司、、個人和其他單位如保險公司等。具體路徑有以下幾條：
（1）證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場融入資金，用于自營
前已敘及，在我國同業拆借市場一直是銀行信貸資金間接進入股市的一條重要通道，雖幾經整頓，但證券公司與貨幣市場的聯系從未完全隔絕過[33].有關部門提供的數據表明，2000年1-9月，券商和基金管理公司凈融入資金（包括銀行間債券現券交易和回購）2263.3億元，已成為貨幣市場最大的資金需求者。2000年，銀行間同業拆借和債券市場累計成交額為23145.85億元，比上年增長216.14％，其中一個月以內（含一個月）的短期融資所占比重升至88.4%.據《上海證券報》10月13日報道，證券公司2000年第三季度在銀行間同業拆借市場拆入資金最活躍。7-9月，證券公司凈融入資金880.42億元，比上季度增長12%，基金公司參與債券回購與現券交易7-9月凈融入資金324.47億元，比上季度增長535%.2000年7月中旬以至8月下旬間，證券公司的拆入資金額占到了當期拆借市場交易單邊總額的50%以上。從2000年股票成交金額與銀行同業拆借的月度變化來看，兩者之間存在著較為明顯的相關性。
我們通過對2000年銀行間同業拆借市場交易量的統計分析發現（參見圖3），全年一個月以內（含一個月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%.7天這一品種交易量如此之大，占比如此之高，與2000年一級市場新股申購凍結資金量屢創新高之間有著一定的聯系。
顯然，券商和基金只是同業市場的“后起之秀”——在同業市場465家成員中，券商只有14家，基金29個，雖然不到總數的10％。但這群“后起之秀”相當活躍，在2000年同業信用拆借交易量前十名中，除了全國性商業銀行外，國信證券名列第四、國通證券名列第九、中信證券名列第十。[34]我們據此估計，到2000年底，券商與基金管理公司從同業拆借市場借入資金余額在800—1000億以上。
（2）證券公司向銀行申請股票質押貸款，并將獲得的資金投入股市
隨著2000年2月證券公司股票質押貸款的開辦，符合條件的證券公司紛紛以其持有的股票和證券投資基金券作質押向商業銀行申請貸款。但證券公司股票質押貸款以及用該貸款購買股票的規模要受許多因素的制約：首先，經紀類證券公司不能開展自營業務，不可能有或不應該有股票用于質押，它們是無法通過股票質押貸款來獲取資金的；其次，有關部門對股票質押貸款的借款人和貸款人資格都作了嚴格規定，只有經批準的綜合類證券公司總公司才能成為借款人，貸款人僅限于中國人民銀行批準的國有獨資商業銀行及其授權分行和其他商業銀行總行，且一家證券公司只能在一家商業銀行辦理股票質押貸款；第三，用作股票質押貸款的質押物必須是在證券交易所上市流通的、綜合類證券公司自營的人民幣普通股票（a股）和證券投資基金券，用于質押貸款的股票原則上應業績優良、流通股本規模適度、流動性較好，并明確規定有幾種股票是不能作為質押物的；第四，嚴格有關比率管理，如股票質押率最高不能超過60％，貸款人發放的股票質押貸款余額不得超過其資本金15％，貸款人對一家證券公司發放的質押貸款余額不得超過其資本金的5％等等。
證券質押貸款極為迅速。據上海證券登記公司統計，截止2000年12月已累計辦理各類證券質押登記申請1674筆，質押登記的證券總市值高達1622億元。有人據此推測滬深兩市通過股票質押貸款進入股市的銀行信貸資金在3000億元。[35]應當說，這種推測是不準確的，質押登記的證券并非都是流通股，實際上在全部質押登記的證券中，流通證券質押登記只有298筆，質押證券5.07億股，其中還包括國債。[36]而且質押率不能超過60%，質押貸款所獲得的資金也不一定全部用于購買股票，因此，我們不能據此認為通過證券公司股票質押貸款進入股市的銀行信貸資金就等于質押登記的證券總市值。我們估計證券公司通過股票質押貸款進入滬深兩市的銀行信貸資金為500-600億元左右。[37]
（3）企業挪用銀行貸款進入股票市場
一般來說，在直接融資發展較快的情況下，以銀行貸款為主的間接融資增勢會相應減緩。但2000年我國的實際情況是，直接融資快速增長的同時，銀行貸款增長也很快。2000年末，全部機構各項貸款余額為99371.07億元，按可比口徑比上年增長了13.4%，與同期金融機構各項存款13.8%的增長率基本持平，比同期儲蓄存款7.9%的增長率高出5.5個百分點。1-12月累計增加貸款1.33萬億元，比上年多增2500億元，其中短期貸款增加7870億元，比上年多增2630億元。貸款數量增長較多，特別是短期貸款增長迅速，其中有一部分進入了股市（參見下圖）。
1999年9月，中國證監會允許“三類企業”（國有企業、國有控股企業和上市公司）進入股票市場，但強調“三類企業”只能用自有資金購買股票，而不能用貸款炒股。但由于“三類企業”用于購買股票的資金在性質上難以界定，允許“三類企業”入市實際上為“三類企業”利用銀行信貸資金炒股成為可能。不僅“三類企業”購買股票，其他企業或以個人名義或以其他方式炒股的也不少。由于有《證券法》等法規的明確限制和有關部門的嚴厲監管，企業直接用貸款炒股的現象已基本上不存在了，但是企業挪用銀行信貸資金炒股卻不是個別現象，至少在“三類企業”中尤為突出[38].
企業投入股票市場的資金有相當一部分直接或間接來自銀行，但方式也極為復雜：①企業直接挪用流動資金貸款炒股，甚至挪用固定資產貸款炒股。②非流通股權抵押或質押貸款。從上市公司公開披露的信息中我們可以發現，上市公司大股東以其持有的非流通股向銀行進行抵押貸款的情況已相當普遍，從實踐來看，通過這種方式所獲得的銀行信貸資金大部分又投入到股市中去；③非法協議貸款。有部分企業通過與銀行和證券公司達成某種協議或默契，利用銀行貸款炒股，即企業向銀行借款，證券公司作擔保，企業將貸款資金轉到證券公司進行股票操作，盈利分成。如果市值降至一定程度，即由券商平倉，損失由企業承擔，或者企業由證券公司作擔保申請銀行承兌匯票，再拿銀行承兌匯票去貼現，貼現資金委托證券公司炒股；④“過橋”貸款（或“過橋”融資）。在企業并購、企業上市或增發新股或配股過程中，銀行向企業提供“過橋”貸款（或“過橋”融資），由證券公司提供擔保，有關部門既沒有正式批準商業銀行可以發放“過橋”貸款，但也沒有明令禁止，但這是一種比較普遍的做法。企業通過“過橋”貸款獲得的資金有的投入到股市里去了；⑤運用銀行信用額度。銀行對一些企業發放的額度貸款的資金流向更值得引起注意，因為銀行一般不嚴格限制額度貸款的用途，而且額度貸款的額度可以循環使用，額度貸款進入股市的可能性相對要大一些。此外，在實踐中一些企業為了逃避銀行貸款不得炒股的規定，將自有資金用于購買股票，生產經營資金和固定資產投資完全依靠銀行貸款，這實際上是變相地使用銀行貸款炒股。 基于上述分析，我們估計，在100000億銀行信貸資金中，通過企業貸款間接進入股市的資金比例不低于3%（含短期挪用），規模應在3000—4000億元左右。
（4）個人貸款及其他 除了上面提到的三條途徑之外，銀行信貸資金進入股市的途徑很多，還包括個人貸款及其他一些途徑，主要有：
①個人貸款炒股。過去，我國銀行發放的個人貸款金額不大，個人貸款在貸款總額中所占的比重很低。近年來，為了刺激消費、拉動增長，國家采取了系列政策措施鼓勵金融機構對個人發放消費信貸，個人貸款迅速增加。2000年，我國金融機構個人住房及消費貸款累計增加2592億元，比上年多增1693億元，占全部金融機構貸款多增額2500億元的67.7%.其中個人住房貸款新增加1952億元，同比多增1047億元。[39]相對企業貸款來講，個人貸款的用途更難監督，雖然國家并沒有允許銀行對個人發放貸款讓其炒股，但個人利用銀行貸款炒股的現象始終是存在的。中國銀行四川省分行等金融機構推出了包括個人股票質貸款在內的個人綜合授信業務，這種貸款流向股市的可能性更大。
②來自境內外的銀行外匯信貸資金有一部分進入國內a、b股市場。過去由于b股市場不景氣，銀行信貸資金進入b股市場的現象非常罕見，但境內外銀行外匯資金進入a股市場的通道始終是存在的。外匯資金通過結匯或其他方式換成人民幣，用于一級市場或二級市場炒作或投資，在將股票拋出后，再將人民幣全部或部分換成外匯，之后再將外匯部分或全部匯出境外。這一部分外匯信貸資金中有一部分是直接或間接來自境外中資銀行或境內中資銀行外匯貸款等資金運用。現在隨著b股市場的火爆，進入b股市場的銀行信貸資金必定會相應增加。可能會有一些企業和個人通過向銀行申請人民幣貸款，再通過各種途徑將人民幣貸款資金變成外匯，投入到b股市場。
③銀行信貸資金通過證券公司流入股市的途徑實際上并非只有股票質押貸款一種方式。如證券公司在證交所債券市場上以證券回購方式獲取的資金中可能有一部分間接來自銀行，屬于銀行信貸資金。證券公司擔保的貸款有一部分最終進入了股市。
此外，國家股配股資金有一部分來自銀行貸款，銀行信貸資金間接通過保險公司進入股市的可能性也是存在的。我們估計，截止2000年通過個人貸款及上述其他途徑進入股市的銀行信貸資金存量為300—500億元左右。
三、關于銀行信貸資金進入股票市場的若干政策建議
銀行信貸資金合理有序進入股市，有助于完善我國金融體系，推動我國由傳統金融向金融邁進。具體來說，銀行信貸資金進入股市，一是在商業銀行與證券市場之間架起了一座橋梁，有助于商業銀行改善其資產結構，培植新的效益增長點，也有助于增強證券公司的實力，增加股票市場的資金供給，促進股票市場的發展。二是實現了貨幣市場與資本市場的對接，實現貨幣市場與資本市場的協同發展。三是在金融業分業經營的格局下加強競爭，探索混業經營的實現形式，增強了我國商業銀行和證券公司迎接“入世”挑戰的能力。因此，我們應站在建立我國現代金融體系的高度，充分認識銀行信貸資金進入股市的積極意義。但同時，我們也要看到銀行信貸資金入市帶來的一些負面，切實加強對銀行信貸資金入市的管理。我們認為，監管當局應加強以下幾個方面的工作：
1、繼續允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場，繼續允許證券公司向銀行申請股票質押貸款，但必須規范運作。
允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場以及證券公司股票質押貸款的開辦，是目前我國銀行信貸資金間接進入股市的僅有的兩條合法通道，我們要將這一政策堅定不移地實行下去，我們相信，這項政策將隨著時間的推移而越來越顯示出其重要意義。銀行信貸資金通過證券公司和基金管理公司間接入市，在實踐中的確暴露出一些，帶來了一些負面影響，但這些問題和負面影響的產生并不是必然的。應當說，現行的《證券公司股票質押貸款管理辦法》、《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》、《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》等規定并沒有嚴重的缺陷，問題產生的根源是這些規定沒有得到很好的貫徹執行，違反這些規定的行為沒有得到及時有效的制止。問題不是出在規定本身，而是出在規定的執行過程中。
經驗證明，完全分割貨幣市場與資本市場、切斷貨幣市場與資本市場的資金通道是不可取的，不加限制地允許貨幣市場資金自由進入資本市場也不利于金融體系的穩健運作。我們的當務之急是要求商業銀行、證券公司和基金管理公司嚴格按有關法規和規定規范運作，金融監管部門要加大對銀行信貸資金間接入市的監管，嚴厲查處銀行信貸資金間接入市過程中的違規行為，如果發現有違法行為的，金融監管部門要與司法部門密切合作，予以嚴厲打擊。現階段我們的政策是制止銀行信貸資金違規進入股市，禁止銀行信貸資金直接入市，但絕不是要禁止銀行信貸資金進入股市。因此與其說信貸資金入市成為監管重點，還不如說信貸資金入市中的違規甚至違法行為成為監管的重點。
2、積極準備并在適當時候推出非券商股票質押貸款，嚴格制止企業和個人挪用銀行貸款炒股的行為。
我們認為，目前我國銀行信貸資金進入股市是“明流”不夠，“暗渠”涌動，所以要開明流，堵暗渠。在開明流方面，主要是要積極準備并在適當時候推出非券商股票質押貸款，包括開辦企業股票質押貸款和個人股票質押貸款，允許企業和個人通過股票質押貸款，股票質押貸款不限定用途，企業和個人可以這種貸款購買股票。在將來法人股上市流通后，也可以允許企業以其持有的法人股向銀行抵押貸款。企業股票質押貸款可以首先在“三類企業”進行試點，待取得經驗后逐步推廣到其他企業。在債券市場逐步走向成熟后，還可以考慮開辦債券質押貸款。在開明流的同時，要切實堵暗渠，企業和個人除了股票質押貸款可以用于購買股票之外，不得用其他任何貸款炒股，商業銀行要加強對貸款使用情況的檢查與監督，包括對額度貸款的使用也要進行監督，禁止企業利用額度貸款炒股。 《中華人民共和國擔保法》第七十五規定，“依法可以轉讓的股份、股票”可以質押，第七十八條指出，“以依法可以轉讓的股票出質的，出質人與質權人應當訂立書面合同，并向證券登記機構辦理出質登記”，“股票出質后，不得轉讓，但經出質人與質權人協商同意的可以轉讓。出質人轉讓股票所得的價款應當向質權人提前清償所擔保的債權或者向與質權人約定的第三人提存”。由此可見，銀行開辦非券商股票質押貸款是符合《擔保法》的精神的，《擔保法》的這一規定既可以適用于證券公司，同樣也可以平等適用于其他經濟主體。非券商股票質押貸款不僅是合理合法的，也一些企業和個人的迫切需求，有關部門應順應形勢，及早制定非券商股票質押貸款管理辦法。
3、完善銀行信貸資金入市規則，努力防范金融風險。
銀行信貸資金進入股市最大的問題是金融風險問題。銀行信貸資金大量違規無序進入股市，不僅會加大銀行信貸資金的風險，而且也會加大證券公司和投資者的風險，同時金融風險很容易在商業銀行與資本市場之間傳播，資本市場的風險可以通過“資金鏈”傳染給商業銀行。當這種金融風險大到一定程度，就有可能威脅到金融體系的穩定，甚至引發金融危機，這絕不是危言聳聽。困擾日本10年多久的銀行危機在很大程度上是泡沫經濟特別是股票市場泡沫破滅的結果，1997年8月香港政府動用外匯基金“救市”在一定意義上也是為挽救香港的銀行體系，1999年美國長期資本管理公司的破產與信用交易導致交易規模極大擴張有關。在我國，如果不加以限制的話，證券公司可以通過同業拆借、股票質押貸款的套做和循環，“連環貸款，連環投資”，使其自營股票交易規模成倍放大，推動著股價不斷往上攀升。非流通股股票抵押貸款既存在重復抵押的可能，也存在這樣一種放大機制。一旦股價暴跌或企業經營陷入困境，信用的“鏈條”就會斷裂，容易形成信用危機，影響金融體系穩定。 銀行信貸資金進入股市的風險是客觀存在的，金融監管部門應把重點放在防范金融風險、維護金融體系的安全上。要防范金融風險，就必須完善銀行信貸資金入市規則，嚴格監督這些規則的貫徹執行。銀行信貸資金進入股市在許多發達國家是正常現象，但也有規則。為了防范股票質押貸款的風險，《證券公司股票質押貸款管理辦法》規定了六條措施，如用于質押貸款的股票原則上應業績優良、流通股本規模適度、流動性較好；股票質押率最高不能超過60％，貸款人發放的股票質押貸款余額，不得超過其資本金15％，貸款人對一家證券公司發放的押貸款余額，不得超過其資本金的5％等等。規則雖好，但也有需要完善的地方，如質押率是銀行防范貸款風險的關鍵。從歐美等國的長期運作經驗來看，股票質押貸款質押率為20%-30%，即使對優良股票的貸款比率一般也不超過50%，我國60%質押率顯然偏高了。又如，質押股票市值的確定也是一個關鍵因素，按現行辦法，質押股票市值為質押股票數量與前七個交易日股票平均收盤價之乘積，我們認為，應選擇前6個月股票平均收盤價來質押股票市值。
要防范銀行信貸資金進入股市引起的金融風險，關鍵在商業銀行、證券公司和投資者。商業銀行、證券公司和“三類企業”要增強風險意識，加強風險分析，引進和培養風險管理人才。具體到股票質押貸款來說，應根據不同股票設定不同的質押率，對股票市場及股票市值進行判斷。金融監管部門在完善規則的同時，要督促商業銀行、證券公司“三類企業”健全內控制度，通過制定相應風險比率，防止它們過度承擔風險。
4、完善統計監測制度，適時調控銀行信貸資金入市行為
金融監管部門要想對銀行信貸資金進入股市進行調控，就必須對進入股市的銀行信貸資金的規模和途徑做到心中有數。為此，有關部門必須完善統計制度，加強對銀行信貸資金進入股市的監測。我國現在公布的銀行間同業拆借交易情況統計只有交易品種的統計數據，而沒有分交易主體的統計數據。在交易主體多樣化的今天，有必要分不同交易主體統計交易，如果這樣，證券公司和基金管理公司在銀行間同業市場的交易量就可以一目了然，便于有關部門進行調控或制定相關政策。我們在中無法找到證券公司股票質押貸款的數據，我們建議有關部門增設“證券公司股票質押貸款”或“股票質押貸款”科目。 要想準確、全面監測銀行信貸資金進入股市的數量和流向，是一件很困難的事情，金融監管部門要想及時、合理調控銀行信貸資金進入股市的行為則更困難。但調控的意義是顯而易見的，值得我們為此進行探索。1999年以來進入股市的銀行信貸資金有明顯增多的趨勢，一個重要原因是利率水平偏低。在低利率，企業和證券公司、基金管理公司甚至個人從銀行籌集資金的成本很低，在大牛行情下利用銀行信貸資金炒股可以獲取高額回報，從而使得銀行信貸資金違規進入股市的現象變得比較普遍，制止起來也非常困難。中國人民銀行如能根據物價上漲情況，適時調高利率，對銀行信貸資金違規進入股市也能起到一定的抑制作用。
調控要有手段，調控也要把握好時機。有關部門調控時要設定一些參照系，如二級市場市盈率。當股市泡沫嚴重、市盈率偏高時，金融監管部門可以對銀行信貸資金進入股市采取嚴厲的政策，中央銀行可適當收緊銀根，調高再貼現利率和再貸款利率；相反，當股市長期低迷甚至面臨崩潰危險時，金融監管部門可以對銀行信貸資金進入股市采取寬松的政策，引導或者鼓勵更多的銀行信貸資金進入股市。 通過改革股票發行方式和一級市場定價的逐漸市場化，使一、二級市場投資回報逐步縮小，可以引導銀行信貸資金從一級市場流向二級市場。
5、及時調整對銀行信貸資金入市的管理政策，必要時修改有關法規。
金融監管部門對銀行信貸資金進入股市的管理政策不應是凝固的，而應是根據形勢的變化而不斷調整的。銀行信貸資金進入股市的管理政策應有長短之分。從短期來看，我國對銀行信貸資金進入股市制定比較嚴格的管理政策是必要的。因為，現階段，我國商業銀行、證券公司、國有及國有控股企業都不是真正的市場主體，產權不清晰或產權主體虛置，法人治理結構不完善，激勵約束機制不健全，投資者缺乏理性投資意識，在這種情況下，如不對銀行信貸資金進入股市加強監管，就容易加大金融體系的風險，擾亂資本市場秩序，損害中小投資者利益，造成國有資產流失。從長期來看，市場經濟主體的自擔風險能力顯著增強，金融監管部門應賦予商業銀行、證券公司和企業更多的經濟自主權，不應過多地干預它們的經濟活動，可以適當放松對銀行信貸資金進入股市的管制，但也絕不是放任不管。
綜合經營是世界金融業發展的趨勢，我們不應違背這一大趨勢，而應順應歷史發展的潮流，積極探索綜合經營的實現形式。我國現在雖然實行的是嚴格的分業經營、分業管理的制度，但實際上已經出現了綜合經營的跡象，證券公司股票質押貸款辦法的出臺，在我國金融分業管理制度上打開了一個缺口。商業銀行綜合經營的實現形式大致有三種：一是金融控股公司模式，即由金融控股公司控股銀行、證券公司、保險公司，銀行、證券公司、保險公司分別從事各自的業務。目前中信集團、光大集團正在朝規范化的金融控股公司方式發展。金融控股公司在我國雖然找不到明確的法律依據，但與我國現行法規也無明顯抵觸。二是子公司模式，即由商業銀行成立全資或控股、參股證券公司，再由證券公司經營證券業務特別是股票業務。三是直接經營模式，即商業銀行直接經營證券業務包括股票業務。后兩種模式均為我國現行法規所明令禁止。銀行信貸資金進入股市的最主要通道是商業銀行及其分支機構直接從事股票買賣業務，我國應在條件成熟時修改有關法規，允許商業銀行進行股票投資。即使是在現在，《證券法》也宜作適當修改。如《證券法》：“禁止銀行資金違規進入股市。證券公司的自營業務必須使用自有資金和依法籌集的資金”，證券公司股票質押貸款的開辦雖然與《證券法》第一百三十三條的規定無明顯抵觸，但我們認為最好還是對該條款作適當修改，至少要對該條款作重新解釋，以賦予證券公司股票質押貸款的合法性。《證券法》起草小組編寫的條文釋義指出，“證券公司依法籌集的資金，主要是指證券公司依法拆借的資金”，這顯然與現行做法不相符。
信托業合資的閘門正在逐漸打開。
自2007年3月新的《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》（下稱“新兩規”）開始實施之后，伴隨新一輪信托業的整頓及重組熱潮，信托業向外資開放的步伐已然加快。
《財經》記者獲悉，去年9月以來，已有三家外資入股信托得到了銀監會的正式批準，包括英國巴克萊銀行（下稱巴克萊）參股新華信托投資股份有限公司（下稱新華信托）19.99％股權、澳大利亞國民銀行（National Australia Bank Ltd，下稱NAB）收購聯華國際信托投資有限公司（下稱聯華信托）20％股權、英國安石投資管理公司（Ash-more，下稱英國安石）參股北京國際信托有限公司（下稱北京信托）19.99％股權。目前還在談判中的外資入股信托公司案例則有五六家之多。
根據現行政策，上述洽購股權比例的上限均不得超過20％。這意味著外資方尚無可能取得控股權。是否讓渡經營權，則要視雙方各自的戰略意圖和談判結果。不過，據《財經》記者了解，在管理層下一步的開放計劃里，信托業有很大可能性比照基金業的開放尺度，將外資可入股的比例提高到49％。
“只要符合現有政策標準，上報資料齊全，外資機構入股信托業，審批都應該沒有問題。”近日，銀監會一位相關官員向《財經》記者表示。
政策開閘
近兩年，外資入股信托行業大多“雷聲大，雨點小”。由于政策壁壘、信托公司本身資質和資產狀況復雜等問題，談判歷程往往一波三折，動輒數年，即使合資最終也多以失敗收場。最近的例子就是香港名力集團退出上海愛建信托。
然而，去年下半年以來，政策信號逐漸轉暖。2007年8月，中國銀監會公布《非銀行金融機構行政許可事項實施辦法》稱，允許境外金融機構作為信托公司的出資人，但單個境外機構向信托公司投資入股比例不得超過20％。比照銀行業的有關引入外資規定，多家外資機構入股合計不能超過25％的股份。
近日，經《財經》記者采訪確認，摩根士丹利已基本達成了對杭州工商信托股份有限公司（下稱杭工信）的收購協議，擬入股杭工信19.99％的股份。
據杭工信公司網站介紹，杭工信是杭州市首家股份制金融企業，公司前身成立于1986年，經過歷次信托業整頓，“小而精”的杭工信得以幸存，數次增資擴股后公司目前注冊資本為4.0608億元。控股股東杭州市投資控股公司為杭州市政府下屬的國有資產經營機構。據杭工信年報披露，該公司2007年期末實現凈利潤1.09億元，管理信托資產約41.6億元，在信托行業中屬于中等水平。
一位接近談判的人士向《財經》記者透露，摩根士丹利與杭工信接洽并商談入股事宜已近一年，目前進展很快，入股事宜已上報銀監會。摩根士丹利及杭工信相關人士均向《財經》記者確認了此樁交易有待審批。
如前所述，外資入股信托正式獲批的已有三單。
2007年9月，英國安石在談判歷時近兩年后，獲批參股北京信托19.99％股權，成為信托業首單“跨國婚姻”。北京信托資本金為14億元，根據2007年年報，凈利潤約2.04億元，管理的信托資產約382億元，信托業務收入為2.15億元，占總收入的57％。
今年2月，獲銀監會批準， NAB收購聯華信托20％股權，成為其第三大股東。NAB系以受讓聯華信托原股東股權的方式參股。外資入股后，聯華信托保持現有的注冊資本金5.1億元不變，本次收購價格尚未向外界披露，不過有市場傳言稱約為3億元。
第三單是巴克萊參股新華信托19.99％股權的交易。據悉，新華信托資本金將由5億元增至8億元。總部位于重慶的新華信托成立于1979年，新華信托2007年報顯示，截至2007年底，凈利潤791萬元，管理信托資產約197億元。其營業收入中，信托業務收入是主要收入來源，約1.1億元。
上述三家信托公司信托業務收入均占總收入結構的一半以上，成為其主要利潤來源。其中新華信托的信托業務收入比重達到96％。
目前，還有多家外資機構已與信托公司的談判已進入深入階段。如據《財經》記者了解，澳大利亞麥格理銀行正在和國家開發投資公司旗下的北京三吉利能源股份公司一起，準備入股昆明信托，麥格理銀行占股20％，北京三吉利能源股份公司占股80％。另外正在談判的還包括蘇格蘭皇家銀行與蘇州信托、日本三菱信托銀行與中信信托等。有的信托公司可能已多次更換談判對象，甚至同時開展“多角戀”，比如匯豐銀行與山西國投、國民信托，美林證券與西部信托、江蘇國投，瑞銀與江蘇國投等。
事實上，上述已經獲批或待批、還在談判中的案例里，外資方大多希望尋求絕對控股權。比如，巴克萊一度提出入股49％，成為新華信托實際控股人的方案；英國安石最初希望以19億元收購北京信托54.29％的股權，從而成為首個在中國信托公司中獲得大部分股權的國際投資者，但最終都未獲得監管當局的支持。
不過，重慶市金融辦主任羅廣曾在公開場合表示，入股19.99％只是巴克萊和新華信托合作的權宜之計，雙方希望在政策放開后巴克萊可以持股至49％。現在三家公司均未公布是否有其他未來增持的秘密協議。
按照目前外資機構低于20％的持股比例，在三家信托公司的管理層團隊中，外資所占席位寥寥無幾。據了解，巴克萊向合資公司派駐了一名董事及副總；NAB派駐一名董事和一名風險控制官；作為聯華信托的管理層成員，北國投2007年公布的年報中董事會成員中尚未見到外資方。從目前情況看，這三例外資入股都尚未獲得經營權。
在目前洽商的案例中，只有摩根士丹利有可能獲得經營管理權。“杭工信不會出讓控股權，但經營權是有可能交給外資的。”業內人士分析。
低成本 全牌照
“信托公司是低成本的金融全牌照。”在分析外資入股動機時，一位投行人士如此告訴《財經》記者。
低成本是指一個信托牌照目前時價是3億元至5億元，或是信托公司凈資產的2倍至3倍。由于受到商業銀行等中資機構競相收購的追捧，這一價格比前幾年已經翻番，但同目前估值較高的其他金融機構牌照如證券、銀行相比，信托的牌照仍相對便宜。
以摩根士丹利入股杭工信為例，據業內人士估計，摩根士丹利的入股價格大致相當于杭工信2007年市凈率的3倍至4倍。按照據杭工信公布的年報披露2007年底凈資產5.5億元推算，這項交易的總金額大約在3億元到4億元之間。
全牌照則指的是信托公司目前的業務范圍無所不包。中國信托業協會研發部副主任楊顯峰稱，信托公司的業務范圍即使在目前分業經營分業監管的金融框架模式下，囊括了大部分金融業務，即使不能開展的金融業務也可以通過金融股權投資將業務范圍延伸到相應領域。
根據新的《信托公司管理辦法》，信托公司可以對金融類公司進行股權投資。這意味著外資機構可通過信托公司間接控股基金公司、證券公司乃至商業銀行等其他金融機構。“信托公司是惟一能夠綜合利用貨幣市場、資本市場、產業市場的金融機構，是連通產業與金融市場的機構。”楊顯峰說。
對于虎視眈眈的外資金融機構而言，這是一個難以拒絕的誘惑。以摩根士丹利為例，近年來在中國金融市場頻頻布局，但至今尚未拿到最富含金量的金融牌照。
2006年，摩根士丹利全資收購了位于珠海的南通銀行，并更名為摩根士丹利銀行，率先進入了商業銀行領域。此后，摩根士丹利宣布和華鑫證券合作，將成立專事投資銀行業務的證券公司。加上通過華鑫證券收購的巨田基金、摩根士丹利在中國入股的金融機構囊括了銀行、基金、證券等多元業態。
但由于華鑫只是一個經紀類小券商，而珠海南通銀行也是一家非常小的地方銀行，至今還都未拿到證監會給予的投行牌照和銀監會給予的開設分行、進入貨幣市場等牌照。即將達成交易的杭工信顯然也在這一布局之中，可以提供資產管理等牌照。
巴克萊銀行入股新華信托，亦可間接染指基金公司。新華信托為新世紀基金公司第一大股東，擁有后者48％的股份。
中國人民大學信托與基金研究所所長邢成分析認為，目前熱衷收購信托機構的外資機構有兩類：一類是投資銀行。其首選并購對象大多屬于質地好、盈利能力很強、地域優勢明顯的信托公司；另一類是外資全能銀行，如巴克萊銀行、澳紐銀行等。由于目前外資銀行在中國不能直接發行理財計劃，收購信托公司則可以間接達到其在華開展資產管理的戰略目的。
合資之后
2007年對于信托業是豐收的一年。據不完全統計，截至2007年底，全國54家信托公司固有資產總額815億元，增長了20％；信托資產9614億元，增長了1.64倍；信托資金投資基礎設施1978億元占21％，房地產424億元占4％，證券410億元占4％，銀信合作4000億元。稅后凈利潤137億元，增長了30％。
根據用益信托工作室對48家信托公司的2007年年報的統計顯示，信托公司目前的主要業務構成，仍然是自營和信托業務兩大部分，自營則占主要地位。
信托公司2007年230.55億元的信托收入中，信托業務收入50.59億元，占比21.94％；自營業務收入占比達到78.06％，其中，股權投資收入79.26億元，占全部收入比34.38％；證券投資收入66.80億元，占比28.98％。整體而言，全行業收入的大幅增長，都不同程度地得益于股權投資的大幅升值和證券市場2007年波瀾壯闊的行情演繹。
“總的來看，來自信托業務的利潤還遠遠不是主要利潤來源，信托核心盈利模式仍有待探索。”用益信托工作室首席分析師李表示。
面對合資潮，業界反應不一。一種看法認為外資不足為懼，因為信托資產管理的客戶渠道并不會一蹴而就。但亦有人認為，合資勢必造成資產管理和理財市場的重新洗牌。麥格理銀行一位高管告訴《財經》記者，外資機構可以利用信托公司做人民幣融資業務、直接投資以及人民幣產業基金。這些目前都是對外資金融機構有政策壁壘的領域。
“巴克萊銀行有兩大業務優勢，開發衍生產品和固定收益產品；巴克萊看中的是我們的債券承銷經驗，這恰好是可以和我們嫁接的地方，它可以將衍生品、財富管理和投行業務都嫁接在這個平臺之上操作，比如利用我們的高端客戶發一個套期保值的理財產品。”新華信托一位人士向《財經》記者介紹。新華信托在2007年之前的盈利模式以債券買賣和承銷為主，但隨著貨幣政策進入加息通道，股市行情大好，至2007年債券業務規模大幅度萎縮。
澳大利亞金融市場是房地產資產證券化率最高的市場。聯華信托一直致力于房地產金融領域的創新，2005年聯華信托曾推出中國首個準房地產基金產品“聯信保利”信托計劃。此次與外資聯姻，聯華信托看中的正是NAB資本市場部的結構融資能力，期望借助其成熟的業務模式和市場資源，為將來開展QDII、基礎設施信托、養老金管理、房地產信托等金融產品創新提供機會。
新華信托人士認為，信托公司未來方向是做提高資產管理能力、有定價權的業務。 PE（私募股權投資基金）和REITs（房地產信托）是近年來炙手可熱的產品，而外資入股可在提供相關技術和產品上發揮很大的作用，不過有關這兩個產品的政策目前并不明朗。
目前我國農村發展現狀而言，農民的收入不斷增加，理財觀念有所轉變，更多的居民直接或間接參與到投資理財中，但受個人素質、文化水平和收入差距等因素的影響，當前農村居民投資理財還存在很多問題。只有有效解決這一問題才更有利于國計民生的保障和社會的穩定。
二、農村投資理財存在的問題
（一）投資理財意識薄弱
我國理財產品絕大部分投資者仍是城鎮居民。農民尚不具備資產增值與保值的意識，家庭收入除了正常合理的消費以外，所擁有的金融產品較少，絕大多數鄉鎮農戶會選擇銀行存款和房產，而對國債、入股等理財途徑不是很了解。對于農業保險、養殖保險，多數農戶仍不愿加大這方面的投資。農民沒有退休金、養老保險，更沒有公費醫療，他們注重拿出一部分積蓄專門謀劃自己的健康和養老保障，從而養老保險在部分農村也相當普遍。投資企業入股只是極少富裕農戶的投資渠道，在投資環境好、生活水平高的村莊由村委會帶領參與集資辦廠等投資鄉鎮企業的理財途徑。近年來，農村合作醫療也深受農戶青睞。但是購買國債、民間借貸、入股等理財途徑卻被冷落。絕大多數農戶對理財帶來的收益并不樂觀，認為那是“有錢人”的游戲，理財意識和風險防范意識還相對薄弱。還有一小部分具有投機心理，將注意力全部放在短期收益率上。或者受失敗個例影響，排斥所有金融理財產品。而這些觀念都是不正確的。沒有根據自身的收入條件和文化素質條件確立適合自己的理財目標，合理設置理財計劃。
（二）市場不健全，投資渠道單一
由于我國城鄉差距顯著，農村居民的資產投資行為未能市場化。雖然鄉鎮企業的發展一定程度上縮小了城鄉差別，但農村地區封閉、落后、市場發育程度低的狀況仍然沒有從根本上得到改變。農民金融資產的選擇仍十分有限。一方面是農村居民收人水平有限，另一方面，一些農村也不存在證券交易所、產權交易所、郵市、幣市等金融資產流通此類場所， 市場上可供選擇的金融工具種類仍然是很少，雖然證券投資基金的總量在不斷上升，集資、入股等方面投資只是針對少數城市居民來說的。從而使農村居民的金融資產投資行為受到較大的制約，并不富裕的農村居民積累起的少量積蓄只能以銀行存款和手持現金的方式來持有。他們只看到了儲蓄存款的高流動性、低風險的特征，卻忽視了受通貨膨脹率和利息率因素對收益的影響，儲蓄不但不能帶來收益，反而會使資產“縮水”。除了農村金融機構網點少、服務范圍窄外，農村地區其他基礎設施建設的滯后也制約著農民理財的開展。
（三）投資理財知識匱乏
農民在資產迅速增長的同時，理財能力卻停留在較低水平。在就某一理財產品的投資過程中，大多數人追求短期利益，但往往是這種頻繁交易或盲目追求短期利益的行為使其喪失了更多利益。或是局限了自己的投資方式，將資金全部投入到一種理財產品中就等于將所有雞蛋放在一個籃子里，避免風險。而風險與收益往往是正相關的，這就需要相應的風險管理措施。一味地追求無風險的儲蓄存款而忽視通貨膨脹或一味地追求股票、期貨、外匯等產品的高收益，而忽視高風險都是投資理財能力不足的表現。
三、提高農村投資理財水平的對策
（一）加強農民的投資理財教育
針對目前我國農村低消費，高儲蓄的現象，政府應該通過各種渠道引導農民樹立投資理念，將資金周轉起來，以增加農民的財產性收入。報刊、課堂等宣傳方式能讓居民更直觀地接受投資理財教育，以便引導農民選擇多種投資方式；專家講座、技能培訓的方式，能夠為農民提供更專業的咨詢和管理服務；借用媒體傳播的廣泛性更能向人民傳達理財概念，普及理財知識；而將投資理財課程深入到義務教育中有利于讓更多的青少年具備投資理財意識。此外，政府還應完善各項基礎設施建設，完善市場信用體系為農村居民的投資理財提供便捷的服務。
（二）發展鄉鎮金融市場，拓寬農民投資渠道
農村居民的投資理財依賴于良好的金融理財環境。農村金融理財市場潛力很大，但能夠深入到城鄉的金融機構很少，比如證券公司幾乎沒有到小城鎮或農村去銷售金融產品的。在農村地區沒有更好的發展和完善金融市場，缺少銀行網點和金融理財方面的主導機構，農村市場上的理財機構仍以農村合作銀行、農村信用社和郵政儲蓄為主，沒有基金、股票、債券等資本市場，不僅給農民了解和購買理財產品帶來很大的不便，也限制了銀行理財服務的推廣。因此，有關部門應該加快基金、股票、債券、股指期貨等金融產品在農村的推廣，改善農村的理財環境。同時加強對農村小額擔保公司，投資咨詢公司的信用評級的監管。
當前，建立一個完整的市場體系已經納入的規劃之中，從的趨勢和各方面條件看，我國資本和貨幣市場將繼續保持較快發展，并初步形成一個比較完善的資本和貨幣市場體系，這個市場體系將由如下幾部分組成：（1）股票市場；（2）包括國債發行、交易和回購的國債市場；（3）債券市場；（4）包括證券投資基金和產業投資基金的投資基金市場，高創業投資基金也可以視為廣義產業投資基金的一類；（5）包括通常意義上的固定資產投資貸款和住房貸款、汽車貸款的長期消費信貸市場；（6）包括項目融資、BOT、可轉換債券和經營權轉讓等其他新型融資方式。
貨幣市場
完整的貨幣市場必須具備以下條件：一是要有豐富的貨幣市場工具可供交易；二是價格應是開放的，即利率是市場化與自由的；三是有不同類型的眾多市場參入者；四是要有優化的結構和層次。目前我國交易的品種為中國人民銀行批準交易的國債、中央銀行融資債券、政策性銀行金融債券和高信用等級的中央企業債券等債券，兌現基本不成。在國債回購市場中盡管目前不盡規范，證交所系統和銀行系統不能聯網，容量小，效率不高，但這些問題應會很快克服。資金拆借的期限一般較短（大部分是在一個月以內），拆借的雙方大都為金融機構，進入同業拆借市場的機構必須經過嚴格的資格審查，信譽良好，拆借市場采取抵押的方式，增強了資金償還安全性，拆借的額度一般較大，比較適合保險資金的運作，風險相對不大。在國債買賣中，保險公司平均收益率維持在5％左右，對貨幣市場的介入目前應主要限定于國債和重點中央企業債券，對一般的債券和商業票據應暫不介入，條件成熟后逐步全面介入貨幣市場。
資本市場
自1992年以來我國證券市場建設成效顯著，市場規模、市場工具和市場質量實現了質的飛躍。1998年，我國股市市價總值、流通市場值與GDP比率分別達24.52％和7.22％，因此保險資金介入證券市場，是的必然和現實的選擇。
1、直接投資股票或基金市場
（1）充當戰略投資者或機構投資者參入新股的認購
以目前的情況而論，歷來新股的收益率一直保持在較高的水平上。相對定期存款要高出許多。以1998年為例，平均年收益率在15％左右，而且基本不受股市波動，2000年的收益更高，最底的高達30％，高的超過200%，充當戰略投資者或機構投資者參與新股配售，在短期內是保險資金運用的良好選擇。當然，隨著新股發行方式的改革和申購資金的不斷增多，以及新股發行的市場化進程的不斷加快，收益率也處于逐年下降的趨勢。
（2）直接介入二級市場買賣
保險公司參入股市的自營業務是必然趨勢。保險公司并非沒有股市投資人才，而且這種人才也不難獲得，保險公司在國債市場上的良好表現就是明證，2000年上半年保險公司在證券投資基金上波段式操作，贏利率達到10.52％也是一個證明，根本的問題在于要不斷搞好保險公司的法人治理結構和保險市場的良好競爭機制，同時使用不同的金屬機構在政策上處于同一起跑線上，發揮各自的比較優勢，充分利用市場的競爭機制。決定專業化分工與合作模式。當然，在投資的前期階段，可借助證券公司的投資咨詢力量，利用證券公司的專業優勢。
2、通過證券公司投資股票市場
入股證券公司或委托證券公司投資，目前收益較高。如證券市場上的超級機構申銀萬國證券公司、華夏證券公司、國泰證券公司、南方證券公司，1997年的凈利潤／所有者權益（％）分別為38、16.2、22.6、15.7；國信證券、大鵬證券的盈利能力也很強，均在1999年上半年火爆的股市中完成了全年的任務，而且1999年國信證券的人均利潤高達240多萬元，凈資產利潤率超過35％，在短期內委托信譽良好的大型綜合性券商進行資金運用為一個良好的選擇。
3、發起設立保險基金或通過證券投資股票市場
（1）通過證券投資基金
保險資金通過購買證券投資基金的方式間接入市是一種較為可行的方式，因為證券投資基金的經營水平和分紅水平基本令人滿意，同時因為它們數量多、規模大，便于保險資金運用，基本可以作為保險資金的選擇之一。目前由于限定保險公司僅能投資與證券投資基金間接入市，才導致了在龐大的保險資產由于受持有每一基金不能超過10％的限制才對每個基金均有大量投入的怪現象發生，同時由于證券投資基金少，大的保險公司的資金運用額度使得它不得不超過持有10%以上的單一證券投資基金。
（2）通過開放式基金進入股市
開放式基金的最大優點是避免了投機炒作，管理更為公開，更能保護投資者的利益，為投資者真正分享專家的理財業績提供了較好的條件，具有優勝劣汰和良好的市場約束的特點，透明度高，流動性好，是國際投資基金的主流品種，是市場長期的產物和選擇，也是我國投資基金業發展的方向。 （3）通過保險投資基金
根據不同保險資金的特點，由壽險公司發起設立的保險基金的存續時間應相對長一些，而由產險公司發起設立的存續時間相對短一些。由于我國保險業處于快速發展時期，保險資金數量也在迅速增長，因此保險基金的形式可以更多地采取開放式基金的形式，而開放式私募和公私結合的募集方式為主要的途徑，便于保險公司套現。
保險資金運用的發展
1、投資監管應從投資方式控制轉為比例控制，實現投資的多元化。
日本的投資方式有：有價證券投資、不動產投資、銀行存款、短期資金交易及各種形式的抵押貸款，并規定各種投資比例。我國保險投資方式的單一極大的限制了資金運用的有效性，而投資方式的靈活多樣能為保險業的發展提供廣闊的空間，不同保險公司可以根據自身的特點選擇合適自身的投資方式，保險監管機構也可以利用明確的資金比例引導保險資金的投資方向，確保保險投資的穩定性，防止過度投機，保證保險公司在兼顧安全性的同時獲得較好的收益。
具體說，應在放寬投資渠道的同時，對壽險資金運用實行資產負債比例管理，通過各種規定限制保險投資品種的比例，達到資產和負債在種類和時間上的合理搭配。這一投資比例的大小可隨投資環境的完善而逐步擴大，在投資環境尚未完善時，投資比例應控制在較小的范圍內，其后逐步擴大。
2、逐步放寬投資政策，允許國內保險公司選擇海外較為成熟的資本市場進行投資。
針對我國資本市場還不完善，投機盛行，風險較大的狀況，可以為保險公司提供必要的政策，規定一個最高比例，允許其在海外投資。國外比較成熟的資本市場，大多具有良好的組織設施和完善的投資環境，化程度高，制度較為健全，是良好的二級流通市場，投資收益率與國內相比較高，能夠保證保險資金增殖。這樣做既能增加國內保險公司的競爭能力，進一步擴大投資組合，降低風險程度，而且還能為國家創匯，為增加外匯儲備做一點貢獻。
3、結合現階段國情，進行基本設施投資。
我國目前國內需求不足，消費不旺，就業壓力大，加大基礎設施投資力度是政府擴大內需，刺激消費，增加就業的一項重要舉措。尤其在當前西部大開發的條件下，此舉更具有現實意義。可以考慮靠發行政府債券或債券，由保險公司定向購買，將保險資金投資于基本設施建設。保險資金作為一種長期性資金，需要一種收益穩定、風險小的長期投資渠道，基礎設施投資由于具有資金需求大、占用時間長、收益穩定、風險小的特點，能夠滿足保險投資的需要，特別是在當前國家加大基礎設施投資力度、迫切需要尋找資金來源的時期，有效地利用保險資金，既可以解決國家基礎設施投資的資金缺口，又可以提高保險公司的資金運用效益，促進保險業的發展。